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事件：公司發(fā)布2025年年報(bào)及2026年一季報(bào)，2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收862.42億元，同比+2.07%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)345.03億元，同比+6.17%；2026年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收181.12億元，同比+6.44%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)67.61億元，同比+30.50%。
　　2025年和2026年Q1電量穩(wěn)健增長(zhǎng)，電價(jià)韌性有力支撐營(yíng)收表現(xiàn)。2025年，公司境內(nèi)六座梯級(jí)電站總發(fā)電量達(dá)到3071.94億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)3.82%，其中三峽、葛洲壩電站受益于來(lái)水偏豐，對(duì)電量的增量貢獻(xiàn)較為突出。全年水電上網(wǎng)電價(jià)總體保持平穩(wěn)，市場(chǎng)化交易電量占比為36.1%，較上年下降2.5個(gè)百分點(diǎn)，境內(nèi)水電業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)1.59%。步入2026年Q1，盡管烏東德來(lái)水偏枯7.36%，但三峽來(lái)水偏豐5.49%，疊加六庫(kù)聯(lián)調(diào)對(duì)上游蓄能的釋放，梯級(jí)電站總發(fā)電量約618.25億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)7.19%；同期公司綜合上網(wǎng)電價(jià)同比僅小幅回落0.69%，綜合導(dǎo)致公司Q1營(yíng)收同比增長(zhǎng)6.44%。
　　財(cái)務(wù)費(fèi)用壓降增厚盈利，金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)收益助推Q1業(yè)績(jī)高增。2025年，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用壓降至93.71億元，同比大幅減少17.60億元，有效推動(dòng)公司全年整體業(yè)績(jī)釋放。2026年Q1，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用同比再降3.75億元；同期，公司所持金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)收益同比大幅增長(zhǎng)至6.85億元，對(duì)當(dāng)期利潤(rùn)形成了有力補(bǔ)充。此外，我們推測(cè)隨著部分機(jī)組折舊陸續(xù)到期，公司成本端壓力或?qū)⒂兴鶞p輕，進(jìn)而導(dǎo)致其綜合毛利率提升至55.65%，同比上升2.67個(gè)百分點(diǎn)。在上述因素共同驅(qū)動(dòng)下，2026年Q1公司歸母凈利潤(rùn)同比大增30.50%，利潤(rùn)增速顯著高于收入增速。
　　延續(xù)高比例分紅夯實(shí)回報(bào)預(yù)期，強(qiáng)化紅利資產(chǎn)屬性。公司2025年度擬每股派現(xiàn)1.00元，合計(jì)分紅244.68億元，占?xì)w母凈利潤(rùn)70.92%，延續(xù)此前高分紅特點(diǎn)。2026年4月，公司發(fā)布“提質(zhì)增效重回報(bào)”行動(dòng)方案，提出多項(xiàng)舉措，并設(shè)定2026年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，要求在來(lái)水達(dá)標(biāo)條件下力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)發(fā)電量3060億千瓦時(shí)。在當(dāng)前的低利率環(huán)境下，我們認(rèn)為公司持續(xù)高分紅、強(qiáng)穩(wěn)定的紅利資產(chǎn)屬性有望獲得價(jià)值資金青睞。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：我們預(yù)計(jì)2026-2028年公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)371.51/399.65/409.21億元，同比分別+7.67%/+7.57%/+2.39%，2026年5月7日股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為17.82/16.56/16.17倍。維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：來(lái)水不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；上網(wǎng)電價(jià)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。