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核心觀點(diǎn)
　　就業(yè)導(dǎo)向的產(chǎn)教融合體系難以復(fù)制，高質(zhì)量就業(yè)構(gòu)建核心壁壘。公司與超過(guò)3萬(wàn)家企業(yè)建立深度合作，共建實(shí)訓(xùn)基地與產(chǎn)業(yè)學(xué)院。其核心壁壘不僅在于95%以上的高就業(yè)率，更在于起薪、專業(yè)對(duì)口率、就業(yè)穩(wěn)定性等多維度顯著領(lǐng)先行業(yè)的高質(zhì)量就業(yè)成果。這一可驗(yàn)證的就業(yè)質(zhì)量，正是其品牌聲譽(yù)、招生吸引力和學(xué)費(fèi)定價(jià)權(quán)的根本來(lái)源，構(gòu)成了難以復(fù)制的核心競(jìng)爭(zhēng)壁壘。
　　生源結(jié)構(gòu)聚焦“四校生”，普高擴(kuò)招下開(kāi)辟增長(zhǎng)新藍(lán)海。市場(chǎng)普遍擔(dān)憂普高擴(kuò)招擠壓生源，但公司核心客群并非與普高爭(zhēng)奪的邊際生源，而是就業(yè)導(dǎo)向明確、規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)的“四校生”。公司精準(zhǔn)推出“15個(gè)月學(xué)制”等高價(jià)值課程，精準(zhǔn)回應(yīng)了這一龐大客群對(duì)“周期適中、技能復(fù)合、就業(yè)明確”的需求，開(kāi)辟了新的增長(zhǎng)空間。
　　長(zhǎng)學(xué)制戰(zhàn)略深化推動(dòng)盈利模型優(yōu)化，財(cái)務(wù)質(zhì)量確定性改善。公司持續(xù)推進(jìn)課程體系向長(zhǎng)學(xué)制縱深發(fā)展，核心板塊長(zhǎng)學(xué)制學(xué)員占比穩(wěn)定在90%以上，帶動(dòng)客單價(jià)顯著提升。25年毛利率同比提升2.91pct至55.28%，合同負(fù)債余額創(chuàng)歷史新高，收入質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化，增長(zhǎng)邏輯逐漸從依賴生源數(shù)量轉(zhuǎn)向深耕客群價(jià)值。
　　多元品牌矩陣夯實(shí)基本盤(pán)，新賽道前瞻布局拓增長(zhǎng)極。公司旗下新東方烹飪、新華電腦、萬(wàn)通汽車、歐曼諦美業(yè)等品牌覆蓋烹飪、IT、汽車等剛需賽道，同時(shí)孵化寵物服務(wù)、老年康養(yǎng)等新興領(lǐng)域，形成梯次業(yè)務(wù)組合。依托三級(jí)研發(fā)體系實(shí)現(xiàn)年均專業(yè)更新率超30%，確保專業(yè)設(shè)置與產(chǎn)業(yè)需求同步迭代，從供給端確立結(jié)構(gòu)優(yōu)勢(shì)。
　　區(qū)域中心戰(zhàn)略驅(qū)動(dòng)辦學(xué)升維，打開(kāi)中長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間。公司在安徽、四川等地建成大型區(qū)域中心，單體容量可達(dá)30000人，并推動(dòng)旗下學(xué)校向技師學(xué)院升級(jí)。區(qū)域中心不僅實(shí)現(xiàn)集約化運(yùn)營(yíng)、降低成本，更助力公司突破辦學(xué)層次瓶頸，提升品牌公信力與招生吸引力。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　基于公司穩(wěn)固的生源基礎(chǔ)、深化長(zhǎng)學(xué)制帶來(lái)的客單價(jià)提升、就業(yè)導(dǎo)向的產(chǎn)教融合體系以及區(qū)域中心運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)公司26–28年歸母凈利潤(rùn)分別為9.87/11.62/13.67億元。參考可比公司，我們給予公司26年13倍市盈率，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)6.64港元（對(duì)應(yīng)1港元=0.8726人民幣），首次給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；新業(yè)務(wù)擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；政策落地與執(zhí)行不確定性風(fēng)險(xiǎn)。