>> 浙商證券-魚躍醫(yī)療(002223)2025年報及2026年一季報點評報告：銷售投入持續(xù)，新品拉動體現(xiàn)-260508
| 上傳日期： |
2026/5/9 |
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| 706KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
司清蕊,王班 |
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2025年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入79.55億元，同比+5.14%；歸母凈利潤14.82億元，同比-17.94%；扣非歸母凈利潤11.69億元，同比-16.10%，利潤端承壓主要受費用投放加大影響。分業(yè)務(wù)看，2025年血糖業(yè)務(wù)表現(xiàn)持續(xù)亮眼（同比+24.34%），海外持續(xù)高增（同比+29.86%）。2026年Q1，公司收入23.70億元，同比2.69%；歸母凈利潤4.28億元，同比-31.44%；扣非歸母凈利潤4.10億元，同比20.09%。我們認(rèn)為，公司正處于全球化與新品推廣的戰(zhàn)略投入期，短期利潤端承壓不改中長期成長邏輯，隨著費用投放效率提升和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，業(yè)績有望逐步恢復(fù)。
成長性：血糖/急救表現(xiàn)亮眼，海外加速拓展
?。?）血糖/急救表現(xiàn)亮眼，新品拉動逐步體現(xiàn)。分板塊看，2025年公司呼吸治療解決方案、血糖管理及POCT、家用健康檢測、臨床器械及康復(fù)、急救解決方案板塊收入分別同比增長-1.87%、+24.34%、+0.91%、+2.17%、+48.69%，其中呼吸治療板塊在呼吸機(jī)收入增長以及海外拓展等拉動下收入的下滑幅度同比收窄，血糖、急救板塊延續(xù)高增長態(tài)勢，CGM、AED等新品對于收入的拉動逐步體現(xiàn)。我們認(rèn)為：①血糖新品拉動下，收入有望持續(xù)高增。2025年公司Anytime 4系列、Anytime 5系列CGM產(chǎn)品陸續(xù)上市，拉動CGM業(yè)務(wù)實現(xiàn)翻倍以上增長。我們認(rèn)為，隨著公司產(chǎn)品持續(xù)優(yōu)化和完善，新品放量有望持續(xù)，拉動2026年血糖板塊收入高增長。②AED新品放量期，有望形成長期收入拉動。2025年5月，公司HeartSave myPAD系列獲得歐盟MDR認(rèn)證；2025年10月，公司控股孫公司普美康除顫監(jiān)護(hù)儀DefiMonitorXD5/XD6系列NMPA獲批；2026年1月，公司半自動除顫器HeartSave H8系列NMPA獲批，急救產(chǎn)品矩陣不斷豐富。我們認(rèn)為，隨著公司新品放量以及渠道拓展，2026年急救收入高增可期，并有望形成長期增長拉動。
?。?）海外渠道快速拓展，逐步打開成長天花板。分渠道看，2025年公司海外收入12.32億元，同比增長29.86%，海外收入延續(xù)高增長態(tài)勢，占總收入比重提升至15.49%（+2.95pct）。公司穩(wěn)步推進(jìn)全球市場戰(zhàn)略布局，歐美區(qū)域?qū)崿F(xiàn)銷售突破且同比高速增長，東南亞、南美等優(yōu)勢區(qū)域保持穩(wěn)健增長。我們認(rèn)為公司海外業(yè)務(wù)拓展空間較大，非常態(tài)化需求帶動了公司產(chǎn)品海外認(rèn)可度的提升、打開海外銷售渠道，有望打開長期成長天花板。
?。?）新領(lǐng)域拓展、大生態(tài)體系打造，有望形成新增拉動。公司制定"全球化、數(shù)智化、穿戴化"全新戰(zhàn)略，強(qiáng)化人工智能、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)等前沿技術(shù)的融入，積極開展AI智能穿戴醫(yī)療設(shè)備的研發(fā)工作，正逐步打造"硬件+軟件+數(shù)據(jù)"的一體化健康管理生態(tài)體系。2025年，公司推出魚躍AIAgent應(yīng)用程序，整合旗下多品類醫(yī)療設(shè)備的數(shù)據(jù)接口，并戰(zhàn)略認(rèn)購Inogen約9.9%股份簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，在國際分銷、聯(lián)合研發(fā)、供應(yīng)鏈優(yōu)化等方面開展深度合作。我們認(rèn)為，公司可穿戴設(shè)備的拓展以及大生態(tài)體系的打造，有望形成新增收入拉動并進(jìn)一步強(qiáng)化客戶粘性，帶來收入利潤長期拉動。
盈利能力分析：費用投入持續(xù)，凈利率或仍有壓力
（1）毛利率有望穩(wěn)中有升。2025年公司毛利率50.60%，同比+0.46pct，在常態(tài)化需求下穩(wěn)中有升，2026Q1毛利率50.21%，保持穩(wěn)定水平。公司持續(xù)推進(jìn)降本增效，CGM等高毛利新品占比提升有望對沖傳統(tǒng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響，我們認(rèn)為公司2026年毛利率有望穩(wěn)中有升；（2）2026年凈利率或仍有壓力，但隨著新品放量凈利率有望逐步恢復(fù)。2025年公司凈利率18.66%，同比-5.19pct，主要原因是期間費用率上升，尤其是銷售費用率22.17%，同比+4.18pct（公司加大CGM等新品市場推廣投入、電商平臺投放及全球化渠道建設(shè)，銷售費用大幅增長29.53%）；2026Q1凈利率18.11%，同比下滑。我們認(rèn)為，公司正處于海外渠道拓展期以及新品推廣期，2026年銷售費用投入或?qū)⒊掷m(xù)，凈利率或仍有壓力，但隨著新品市場份額逐步確立和規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)，凈利率有望逐步修復(fù)。
盈利預(yù)測與估值：
綜合考慮行業(yè)環(huán)境以及公司費用投入的持續(xù)性，我們下調(diào)公司2026年利潤預(yù)測，我們預(yù)計2026-2028年收入分別為87.08/96.53/107.14億元，分別同比增長9.46%、10.85%、11.00%；歸母凈利潤為16.02/18.52/21.73億元，分別同比增長8.09%、15.63%、17.32%，對應(yīng)EPS為1.60/1.85/2.17元，對應(yīng)2026年約19倍PE，綜合考慮公司競爭力與成長持續(xù)性，維持“增持”評級。
風(fēng)險提示
國際環(huán)境變動的風(fēng)險、新品商業(yè)化/放量不及預(yù)期的風(fēng)險、行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險、政府補助變動的風(fēng)險
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