>> 東海證券-國內(nèi)觀察：2026年4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)，社零、生產(chǎn)結(jié)構(gòu)分化，投資增速回落-260518
| 上傳日期： |
2026/5/19 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
東海證券 |
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作者： |
劉思佳,李嘉豪 |
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投資要點
事件：5月18日，國家統(tǒng)計局公布4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)。4月社零總額當月同比0.2%，前值1.7%；固投累計同比-1.6%，前值1.7%；規(guī)上工業(yè)增加值同比4.1%，前值5.7%。
核心觀點：在一季度經(jīng)濟實現(xiàn)開門紅后，4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)整體呈現(xiàn)回落的趨勢。社零與工業(yè)生產(chǎn)結(jié)構(gòu)內(nèi)部的分化較為明顯，前者是商品和服務(wù)的分化，后者是內(nèi)外需的分化。其中社零受到以舊換新品類基數(shù)抬升的影響較大，剔除后整體社零回落幅度相對可控。出口交貨值高增，對生產(chǎn)的帶動明顯，主要受益于AI投資相關(guān)產(chǎn)品以及汽車的出口。投資端增速下滑比較明顯，不過后續(xù)來看基建支撐的有利因素仍然較多，制造業(yè)投資可能受到中東沖突影響，資本開支擴張的信心下降，地產(chǎn)總體仍然偏弱?？傮w來看，受輸入性通脹影響，二季度價格水平回升斜率較高，名義GDP增速可能繼續(xù)上升，但實際GDP增速可能受到一定壓力。
工業(yè)生產(chǎn)顯結(jié)構(gòu)分化。4月工業(yè)增加值當月同比降至4.1%，為2023年7月以來新低。1.工業(yè)生產(chǎn)弱于季節(jié)性，4月工業(yè)增加值季調(diào)環(huán)比增長0.05%，明顯低于近5年同期均值0.35%，拖累主要來自于采礦業(yè)與制造業(yè)。2.出口對生產(chǎn)的帶動依然較強，出口交貨值當月同比升至10.6%，為2022年6月以來新高，帶動裝備制造業(yè)增加值當月同比升至8.3%，貢獻率達到74.5%，其中電子設(shè)備和汽車增速分別升至15.6%和9.2%，但與內(nèi)需相關(guān)的上下游行業(yè)生產(chǎn)增速多數(shù)回落。3.高技術(shù)制造業(yè)表現(xiàn)好，4月當月同比升至12.8%，比整體工業(yè)增加值高出8.7個百分點，這一差值從2024年起就持續(xù)擴大。
商品零售拖累社零，以舊換新品類有高基數(shù)壓力。1.社零環(huán)比連續(xù)兩個月負增長，4月社零季調(diào)環(huán)比-0.48%，低于近5年同期均值的0.23%。餐飲商品增速都有回落，但商品的拖累更大，4月商品零售同比回落至-0.1%，餐飲收入同比回落至2.2%，但高于整體社零增速。2.以舊換新商品基數(shù)抬升影響較大，辦公用品、通訊器材零售增速均較前值回落20個百分點以上，平板電腦以及手機均是去年新納入國補范圍的產(chǎn)品，此外家電、汽車的零售增速也維持負增長。今年消費品以舊換新總的力度略低于去年，同時去年上半年存在國補集中投放的情況，下半年逐漸平滑，故6月前的基數(shù)影響可能仍然較大。剔除以舊換新產(chǎn)品看社零，4月同比2.4%，較前值回落0.5個百分點。3.黃金消費熱度減退，基數(shù)同樣有壓力，一是國際金價自高位震蕩回落，居民購金熱潮有所減退，二是去年4月起基數(shù)有明顯抬升。4.限額上下消費分化，4月經(jīng)測算后限額以下社零同比3.4%，較前值上升1.4個百分點，而限額以上社零同比僅為-4.0%，這一點也能反映以舊換新品類為代表的可選消費品面臨的壓力不小。5.服務(wù)消費表現(xiàn)較好，4月服務(wù)零售累計同比上升0.1個百分點至5.6%，相對于實物消費，服務(wù)消費穩(wěn)健且持續(xù)增長。
投資增速轉(zhuǎn)負。4月固定資產(chǎn)投資累計同比-1.6%，前值1.7%，隱含的當月同比-9.4%，回落幅度較大。分項上來看，制造業(yè)、基建以及房地產(chǎn)投資增速當月均明顯回落。投資較一季度邊際變化的主要原因可能一是去年四季度政策工具投放的疊加效應(yīng)在今年一季度集中體現(xiàn)，二是“十五五”開門紅需求前置的影響，部分項目開工可能集中確認。
基建投資受水利環(huán)境和公共設(shè)施管理拖累。4月經(jīng)測算的廣義基建投資當月同比轉(zhuǎn)負，但累計同比增速仍有4.3%，明顯高于去年全年水平，且上半年本身基數(shù)也不低。前4個月來看，公用事業(yè)4.4%，基本持平整體基建增速，但較去年有明顯回落，基數(shù)抬升影響大；交運倉儲和郵政11.1%，是主要支撐項；水利環(huán)境和公共設(shè)施管理-0.1%，受到的基數(shù)抬升影響同樣較大。4月政治局會議部署“六張網(wǎng)”建設(shè)，超長期特別國債4月開始發(fā)行，后續(xù)來看基建支撐的有利因素仍然較多，波動消除后，總體中樞仍有望抬升。
設(shè)備更新仍有支撐，但多數(shù)制造業(yè)投資增速回落。4月經(jīng)測算的制造業(yè)投資當月同比同樣轉(zhuǎn)負，累計同比仍有1.2%，略高于去年全年水平。設(shè)備更新的支撐力度仍在，4月設(shè)備工器具購置累計同比增速11.5%，高于整體增速10.3個百分點。從具體行業(yè)上來看，電氣機械累計同比增速較前值上升2.1個百分點至2.9%，電子設(shè)備累計同比持平前值，其余多數(shù)行業(yè)累計同比增速均較前值有所下滑。除了部分行業(yè)“反內(nèi)卷”仍在催化外，地緣政治局勢引發(fā)的擔憂，可能也影響制造業(yè)資本開支擴張的信心。
地產(chǎn)仍弱，關(guān)注改善型需求。4月新建商品房銷售、房地產(chǎn)開發(fā)投資當月同比分別回落至9.5%、-20.1%。4月同花順30城大中城市商品房成交面積同比3.7%，反映當前核心城市地產(chǎn)銷售改善程度要好于整體。4月政治局會議重提“努力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”，5月15日國常會也對城市更新有進一步部署，關(guān)注改善型需求可能帶來的銷售端改善。
風險提示：政策落地不及預期；美聯(lián)儲貨幣政策超預期；地緣政治局勢風險。
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