>> 浙商證券-貝殼-W(02423.HK)2026Q1業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)報(bào)告：效率驅(qū)動(dòng)盈利躍升，存量韌性持續(xù)驗(yàn)證-260520
| 上傳日期： |
2026/5/20 |
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| 格式： |
pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊凡 |
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事件：
公司公告2026Q1業(yè)績(jī)
點(diǎn)評(píng)：
Q1驗(yàn)證效率驅(qū)動(dòng)邏輯：收入回落但盈利質(zhì)量創(chuàng)七個(gè)季度新高。一季度公司凈收入189億元，同比下降19.0%，根據(jù)公司業(yè)績(jī)公告這主要受去年同期新房及存量房交易高基數(shù)影響；但與此同時(shí)公司凈利潤(rùn)12.55億元，同比增長(zhǎng)46.7%，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)16.11億元，同比增長(zhǎng)15.7%。毛利率從去年同期的20.7%提升至24.1%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率從2.5%提升至6.7%，經(jīng)調(diào)整經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率從4.9%大幅提升至8.8%，均創(chuàng)下過(guò)去七個(gè)季度以來(lái)新高。我們認(rèn)為2026Q1公司盈利顯著改善表明公司在市場(chǎng)調(diào)整期通過(guò)內(nèi)部效率提升實(shí)現(xiàn)了盈利韌性的實(shí)質(zhì)性增強(qiáng)。
存量房展現(xiàn)強(qiáng)韌性，平臺(tái)服務(wù)收入逆勢(shì)增長(zhǎng)顯示出網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)深化。一季度公司存量房業(yè)務(wù)凈收入61億元，同比下降10.7%，降幅遠(yuǎn)小于整體收入；GTV為5344億元，同比下降7.9%，其中鏈家渠道GTV為1887億元，同比下降14.8%，而貝聯(lián)經(jīng)紀(jì)人渠道GTV為3457億元，同比僅下降3.7%，幾乎持平，這體現(xiàn)出加盟網(wǎng)絡(luò)在核心城市存量市場(chǎng)的交易活躍度保持穩(wěn)健。尤其是平臺(tái)服務(wù)、加盟服務(wù)及其他增值服務(wù)收入為13.4億元，同比增長(zhǎng)3.8%，在GTV整體回落的背景下實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)擴(kuò)張，反映平臺(tái)對(duì)門(mén)店賦能的韌性。
新房受高基數(shù)拖累，費(fèi)率穩(wěn)定、收入結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型持續(xù)深化。一季度公司新房業(yè)務(wù)凈收入51億元，同比下降37.0%；GTV為1459億元，同比下降37.2%，其中貝聯(lián)經(jīng)紀(jì)人渠道GTV為1199億元，同比下降37.5%，鏈家品牌渠道GTV為260億元，同比下降35.4%。收入降幅與GTV降幅基本一致，表明在市場(chǎng)下行期公司新房業(yè)務(wù)費(fèi)率維持穩(wěn)定；同時(shí)新房收入占比進(jìn)一步下降，存量房及相關(guān)服務(wù)收入占比提升，公司收入結(jié)構(gòu)向非周期業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的趨勢(shì)得到延續(xù)。
非房業(yè)務(wù)以退為進(jìn)，租賃利潤(rùn)率近乎翻倍。一季度家裝家居凈收入23億元，同比下降20.6%，主要系公司主動(dòng)優(yōu)化獲客渠道組合并放緩非經(jīng)紀(jì)渠道業(yè)務(wù)節(jié)奏；但在收入收縮的同時(shí)，供應(yīng)鏈集采能力增強(qiáng)推動(dòng)材料成本下降，貢獻(xiàn)利潤(rùn)率提升至36.2%。房屋租賃服務(wù)表現(xiàn)尤為亮眼，凈收入51億元，同比僅下降1.5%，而成本同比下降10.0%；在“省心租”高毛利新模式占比提升的影響下，該分部貢獻(xiàn)利潤(rùn)率從去年同期約6.7%大幅改善至約14.8%，規(guī)模效應(yīng)與模式轉(zhuǎn)型共同釋放利潤(rùn)彈性。
費(fèi)用降幅超收入，經(jīng)營(yíng)杠桿釋放。一季度營(yíng)業(yè)成本總額同比下降22.6%至143億元，運(yùn)營(yíng)費(fèi)用總額同比下降22.3%至33億元。其中，銷(xiāo)售和市場(chǎng)費(fèi)用同比大幅下降39.0%至11億元，門(mén)店成本同比下降20.3%至6億元，內(nèi)部傭金及薪酬同比下降17.9%至40億元，家裝家居成本同比下降24.9%至15億元，房屋租賃服務(wù)成本同比下降10.0%至43億元。在收入同比下降19%的背景下，各項(xiàng)成本費(fèi)用降幅均遠(yuǎn)超收入降幅，推動(dòng)毛利僅同比下降5.4%至46億元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比大增115.4%至12.73億元，經(jīng)營(yíng)杠桿改善邏輯得到充分驗(yàn)證。
現(xiàn)金儲(chǔ)備充裕，股東回報(bào)力度加大。截至3月31日，公司現(xiàn)金、現(xiàn)金等價(jià)物、受限資金及短期投資合計(jì)539億元，安全墊厚實(shí)。一季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出14.71億元，較去年同期凈流出39.65億元顯著收窄，主要受工資發(fā)放節(jié)奏及人員優(yōu)化補(bǔ)償支付的時(shí)間差影響；投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流入50.14億元，融資活動(dòng)現(xiàn)金凈流入5.03億元。股東回報(bào)方面，一季度公司斥資約1.95億美元回購(gòu)股票，同比增長(zhǎng)約40%，彰顯管理層對(duì)長(zhǎng)期價(jià)值的信心。
投資建議
根據(jù)公司Q1業(yè)績(jī)表現(xiàn)，我們調(diào)整了2026年盈利預(yù)測(cè)，參考公司歷史PE估值表現(xiàn)，更新后我們預(yù)計(jì)公司2026年歸母凈利潤(rùn)48億元，None-GAAP凈利潤(rùn)約為76億元，上調(diào)公司目標(biāo)價(jià)為60港元。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）傭金費(fèi)率下滑影響利潤(rùn)；2）家裝盈利改善不顯著；3）二手房低價(jià)成交多，拉低成交均價(jià)，影響收入和利潤(rùn)增速。
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