>> 華源證券-紫金黃金國際(02259.HK)紫氣東來承古韻，掘金全球譜新篇-260618
| 上傳日期： |
2026/6/18 |
大小： |
1735KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
華源證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
田源,田慶爭,張明磊 |
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紫金黃金國際有限公司作為紫金礦業(yè)集團股份有限公司整合旗下全部中國以外黃金礦山資產(chǎn)而設立的控股子公司，繼承了紫金礦業(yè)在低品位難采選資源勘查、開發(fā)及運營的管理競爭優(yōu)勢，專注于全球優(yōu)質(zhì)黃金資產(chǎn)的挖掘和開發(fā)，并通過領(lǐng)先的勘探和增儲能力整合優(yōu)質(zhì)海外礦山資源，進一步促進全球化的戰(zhàn)略布局，截至2024年末其黃金儲量位列全球第九、2024全年黃金產(chǎn)量位列全球第十一，2023-2025年間黃金產(chǎn)量復合年增長率約為15%，已成為全球領(lǐng)先的市場化的黃金開采公司。
公司通過“收購+擴建+技改創(chuàng)新+運行優(yōu)化+勘查增儲”方式實現(xiàn)可持續(xù)價值創(chuàng)造，增長模式得到多次實踐驗證。截至2025年底，公司在南美洲、大洋洲、中亞及非洲等主要成礦帶持有九座在產(chǎn)黃金礦山權(quán)益，擁有黃金資源量1972噸、黃金儲量917噸。2025全年公司勘探新增黃金資源量56.7噸、黃金產(chǎn)量46.9噸（同比+20%），平均全維持成本為1501美元/盎司，是具備規(guī)模、低成本和成長潛力的全球化資產(chǎn)組合。根據(jù)現(xiàn)有礦山運營計劃及產(chǎn)能安排，公司預計現(xiàn)有礦山（波格拉金礦按權(quán)益產(chǎn)量計算）于2026年礦產(chǎn)金總產(chǎn)量約為59.2噸，相較2025年實際產(chǎn)量同比+26%。
紫金礦業(yè)全方位賦能，“五環(huán)歸一”模式下成長路徑清晰。紫金礦業(yè)作為公司控股股東（持股85%），有望在工程管理、管理體系和人才、并購能力、資產(chǎn)注入與資金支持、內(nèi)生增儲與找礦探礦、技術(shù)研發(fā)等領(lǐng)域為公司進行全方位賦能。展望未來，紫金礦業(yè)承諾將公司作為其海外黃金業(yè)務的專屬平臺，未來有望為公司提供強力融資信用背書，助力主體在國際資本市場獲取低成本債權(quán)融資、落地換股并購項目，依托外延并購路徑持續(xù)推動黃金產(chǎn)能穩(wěn)步擴容。
深度聚焦黃金開采，歷史業(yè)績持續(xù)提升。作為紫金礦業(yè)分拆的境外黃金開采平臺，公司展現(xiàn)出良好的成長性與運營效率。公司2022-2024年間營業(yè)收入從18.18億美元增長至29.90億美元，CAGR達28.24%；歸母凈利潤從1.84億美元提升至4.81億美元，CAGR達61.89%。2025全年公司實現(xiàn)營業(yè)收入53.83億美元，同比+80.05%；歸母凈利潤16.02億美元，同比+232.71%，主要系產(chǎn)銷量提升、黃金價格上漲、新收購加納阿基姆金礦項目和哈薩克斯坦瑞果多金礦項目共同推動所致。
全球宏觀與地緣格局變化加劇，黃金中長期上漲邏輯持續(xù)加強。長期來看，黃金的上漲邏輯并未削弱，反而在全球宏觀與地緣格局變化下進一步強化：美國財政赤字約束、債務擴張、貿(mào)易保護主義升溫及大國博弈加劇正在削弱美元信用錨的穩(wěn)定性、全球央行持續(xù)購金仍為金價提供堅實底部支撐、美國經(jīng)濟周期后段面臨高利率、信用收縮與增長放緩的多重約束。整體看，我們認為黃金中長期仍處于有利窗口，其價格中樞有望在全球宏觀與地緣格局重塑過程中繼續(xù)上移。
盈利預測與評級：我們預測公司2026-2028年分別實現(xiàn)營業(yè)收入86.63、108.84、133.60億美元，歸母凈利潤30.77、39.69、48.70億美元，按2026年6月16日收盤價計算的PE為13.34、10.34、8.43倍。選擇同在港股上市的黃金礦業(yè)企業(yè)招金礦業(yè)、靈寶黃金、萬國黃金集團作為可比公司，考慮到紫金黃金國際背靠紫金礦業(yè)的優(yōu)質(zhì)資源，礦產(chǎn)金產(chǎn)量有望伴隨現(xiàn)有礦山技改擴產(chǎn)+外部資源并購實現(xiàn)持續(xù)增長，給予公司一定估值溢價，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：黃金價格及市場波動風險、地緣政治及國別風險、礦山安全生產(chǎn)風險、外部并購進度不及預期風險。
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