>> 興業(yè)證券-潘功勝行長陸家嘴論壇發(fā)言解讀：從隔夜OMO到宏觀審慎-260618
| 上傳日期： |
2026/6/18 |
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| 629KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
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作者： |
段超，徐琳 |
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投資要點：
2026年6月17日，中國人民銀行行長潘功勝出席2026陸家嘴論壇，宣布即將出臺的政策措施。我們認為：
適時增加隔夜逆回購操作品種，豐富公開市場操作工具箱。論壇開幕前，市場較為關(guān)注央行隔夜逆回購操作的調(diào)整，本次央行并未明確公告落地隔夜OMO，僅表態(tài)“適時增加隔夜逆回購操作品種”。目前央行隔夜逆回購操作期限以7天為主，2024年央行明示DR007利率是當前的政策利率。2025年以來，DR001波動率下降，穩(wěn)定性抬升，央行對隔夜利率的關(guān)注程度提高。2026年1月15日國新辦發(fā)布會上，央行領(lǐng)導(dǎo)表示“引導(dǎo)隔夜利率在政策利率水平附近運行”；2026Q1貨政報告中，央行表示要“發(fā)揮中央銀行政策利率引導(dǎo)作用，引導(dǎo)隔夜利率在政策利率水平附近運行”，DR001作為市場基準利率進一步得到確認（詳參《 2026Q1貨幣政策執(zhí)行報告解讀》）。從理論研究上看，在利率市場化和貨幣價格調(diào)控模式下，在金融市場短端利率詳主要是隔夜）基礎(chǔ)上，考慮期限溢價和信用風(fēng)險溢價因素，進而得到中長期市場收益率曲線和存貸款利率，即可形成完整的利率傳導(dǎo)鏈條1。從國際經(jīng)驗來看，由于市場隔夜利率受信用風(fēng)險、期限溢價等影響較小，央行完全可以通過公開市場操作和利率走廊機制影響市場隔夜利率水平，海外發(fā)達市場央行已形成較為完備的隔夜貨幣政策工具體系，例如美聯(lián)儲用于構(gòu)建利率走廊上下限的常備回購便利詳Standing Repurchase Agreement, SRP）和隔夜逆回購便利詳Overnight Reverse Repurchase Agreement, ONRRP）均是投放或回收隔夜資金。展望來看，央行盯住隔夜利率但主要操作7天逆回購可能并非“長久之計”，落地隔夜OMO或只是時間問題。
“適時”的含義：可能還需要數(shù)月。一方面，《考國債買賣操作落地情況來看：2024年4月中國人民銀行有關(guān)部門負責(zé)人接受金融時報》記者采訪提及“央行在二級市場開展國債買賣，可以作為一種流動性管理方式和貨幣政策工具儲備”；2024年6月，2024陸家嘴論壇上央行表示“逐步將二級市場國債買賣納入貨幣政策工具箱”；2024年8月，央行首次披露國債買賣操作。從提及國債買賣作為貨幣政策工具到實際落地之間間隔了4個月。但考慮到國債買賣需要與財政部溝通，央行啟動隔夜逆回購的時滯可能短于國債買賣的政策設(shè)立過程。另一方面，即使較快引入隔夜OMO，短期內(nèi)預(yù)計仍將以7天OMO為主，逐步過渡。一個判斷依據(jù)在于，本次推出的臨時隔夜正/逆回購操作工具的改革，依然是盯住7天逆回購利率；境外央行類機構(gòu)回購工具利率也是在7天OMO利率上加點確定，基準利率的調(diào)整仍需時間。
優(yōu)化公開市場臨時隔夜正、逆回購機制：收窄軟性利率走廊、提前操作時間、明確觸發(fā)條件。我國利率走廊以常備借貸便利詳SLF）操作利率和超額存款準備金利率作為上下限，走廊寬度較大。2024年7月8日中國人民銀行宣布創(chuàng)設(shè)臨時隔夜正、逆回購操作，以7天期逆回購操作利率為基準，操作利率分別為7天期逆回購操作利率-20BP和+50BP，構(gòu)建起一個目標寬度為70BP的“軟性”利率走廊。臨時隔夜正、逆回購機制的設(shè)立有助于滿足金融機構(gòu)流動性管理需求，引導(dǎo)市場利率走勢符合央行操作目標，平抑資金面波動。但從實際情況來看，該項工具設(shè)立以來，央行并未真正使用過，即使在2025年一季度資金利率上行突破臨時隔夜逆回購上限，但也并未觸發(fā)。本次陸家嘴論壇央行宣布優(yōu)化臨時隔夜正、逆回購機制，主要包含三方面：
1）收窄目標寬度。從向上+50BP、向下-20BP改為±25BP，使得內(nèi)層利率走廊寬度從70BP收窄至50BP，有利于增強央行對短端利率的調(diào)控能力。此外，本次區(qū)間調(diào)整實際上放寬了資金利率運行的下限，或表明央行對資金利率下行的容忍度有所提高。事后來看，今年4月-5月銀行間資金面超預(yù)期平穩(wěn)寬松，DR001最低下探至1.217%附近，仍在此次收窄后的臨時隔夜逆回購操作利率詳7天逆回購操作利率1.4%-25BP=1.15%）上方。
2）操作時間提前。由此前的16:00-16:20提前至15:00-15:30，可能意在為金融機構(gòu)預(yù)留更多時間進行資金滾續(xù)交易。
3）明確操作觸發(fā)條件。央行明確“在貨幣市場隔夜利率詳DR001）持續(xù)低于或高于相應(yīng)工具操作利率時”啟動臨時隔夜正、逆回購操作，相比于此前“視情況開展”有助于更好穩(wěn)定市場預(yù)期。展望來看，本次央行優(yōu)化操作機制，可能意味著后續(xù)當資金利率突破目標區(qū)間時，臨時隔夜正、逆回購操作將會啟用，進一步傳遞出央行維護資金面穩(wěn)定的態(tài)度。
創(chuàng)設(shè)境外央行類機構(gòu)回購工具或有助于緩解國際金融市場波動對我國的傳染。境外央行類機構(gòu)包括境外央行或貨幣當局、國際金融組織、主權(quán)財富基金等；回購工具的操作方式包括質(zhì)押式和買斷式；回購債券種類包括中國國債、央行票據(jù)、政策性金融債等人民銀行認可的高等級人民幣債券；回購期限包括7天、1個月、3個月；回購利率在公開市場7天期逆回購操作利率上加點確定。發(fā)達經(jīng)濟體央行已有設(shè)置類似工具，例如：美聯(lián)儲疫情期間推出的外國及國際貨幣管理局回購工具詳FIMARepo&nbs
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