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投資要點
　　艾伯維109億美元溢價60%收購Apogee，自免領(lǐng)域拼圖逐步完善。（1）2026年6月22日，艾伯維公布其將以約109億美元全現(xiàn)金收購臨床階段生物制藥公司Apogee Therapeutics（APGE），溢價約60%，為艾伯維2020年以來規(guī)模最大的并購；（2）Apogee核心產(chǎn)品為超長效IL-13單抗zumilokibart（APG777），管線還包括IL-13+OX40L聯(lián)合療法APG279、IL-13+TSLP聯(lián)合療法APG273，形成了圍繞II型炎癥、由特應(yīng)性皮炎向呼吸適應(yīng)癥拓展的全面布局；（3）自Humira專利到期，艾伯維依靠Skyrizi（利生奇珠單抗）與Rinvoq（烏帕替尼）維持自免板塊增長，公司自身預(yù)計未來銷售峰值有望超過300億美元。此次再收購Apogee長效生物制劑資產(chǎn)，在自免領(lǐng)域形成長短效互補。
　　長效化顯著提升患者依從性，為自免藥物未來發(fā)展方向。（1）II型炎癥相關(guān)市場空間廣闊，新一代自免“藥王”達必妥2025年銷售額約178億美元（同比+26%），適應(yīng)癥覆蓋特應(yīng)性皮炎、哮喘、慢性鼻竇炎伴鼻息肉等八項適應(yīng)癥；（2）達必妥需每2周注射1次，全年約26針，頻繁注射的治療負擔使得成年患者容易產(chǎn)生治療中斷，依從性相對較差，新一代超長效自免藥物有望將患者注射頻率降至每年2-4次，是自免疾病藥物未來發(fā)展的大方向，構(gòu)成艾伯維支付60%溢價的核心考量。
　　Zumilokibart有望成為下一代長效達必妥，且有望帶來療效及安全性的提升。（1）Zumilokibart經(jīng)半衰期延長改造，有望實現(xiàn)每3個月或每6個月給藥一次，每年僅需給藥2-4次，有望顯著提升患者依從性；（2）IIb期數(shù)據(jù)顯示，346例中重度AD成人患者中，中劑量組16周EASI75達65.9%，安慰劑組23.4%，且結(jié)膜炎發(fā)生率僅10.6%；跨臨床對比，達必妥單藥III期16周EASI-75約44%–51%（vs安慰劑組12%-15%）；（3）擴展長效維持試驗中，52周時，16周誘導應(yīng)答者季度給藥組與半年給藥組分別有75%、85%維持了EASI-75，整體耐受良好、未見新增安全性信號；（4）zumilokibart擬于2026年下半年啟動AD的ADventureIII期，我們預(yù)測若進展順利將在2029年上市。哮喘、嗜酸性食管炎、慢阻肺等適應(yīng)癥擴展也在逐步推進。
　　國內(nèi)長效自免藥物布局豐富，逐漸進入收獲期。（1）康諾亞：CM512為全球首款長效TSLP×IL-13雙抗，有望實現(xiàn)1年2-4次給藥，已披露的ADI期數(shù)據(jù)積極，最新進展（中國：CRSwNPII期數(shù)據(jù)讀出，III期啟動；哮喘、COPD期中分析；美國：哮喘I/II期入組中，確認or更新一下），大中華區(qū)外權(quán)益已授權(quán)Belenos；（2）荃信生物：QX027N為長效TSLP×IL-13雙抗，目前處于I期，大中華區(qū)外權(quán)益以7億美元授權(quán)Windward Bio；TSLP×IL-33雙抗QX031N已授權(quán)羅氏；（3）恒瑞醫(yī)藥：超長效TSLP單抗有望實現(xiàn)1年2次給藥，中國哮喘、CRSwNP適應(yīng)癥處于III期注冊臨床階段，GSK獲得海外權(quán)益，美國哮喘適應(yīng)癥處于II期階段。
　　建議關(guān)注標的：海外巨頭以高溢價為長效自免資產(chǎn)定價，有望抬升國內(nèi)同類管線的估值參照與BD預(yù)期。康諾亞、荃信生物、恒瑞醫(yī)藥在長效雙抗與長效TSLP方向布局靠前，上述標的與Apogee在機制路線（IL13/TSLP）、長效化設(shè)計（半衰期延長、低頻給藥）與適應(yīng)癥方向（AD/哮喘/慢阻肺）上高度可比，建議關(guān)注。
　　風險提示：研發(fā)進展不及預(yù)期；商業(yè)化推進不及預(yù)期；海外審批或收益不達預(yù)期；國際地緣政治風險。