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事項(xiàng)：
　　美東時(shí)間7月2日，美國勞工部統(tǒng)計(jì)局（BLS）發(fā)布5月非農(nóng)就業(yè)報(bào)告。新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)為5.7萬，低于預(yù)期的11萬。失業(yè)率錄得4.2%，較上月下行0.1個(gè)百分點(diǎn)，低于預(yù)期的4.3%。
　　評論：
　　非農(nóng)不及預(yù)期，加息交易明顯退潮。6月美國新增非農(nóng)就業(yè)5.7萬人，顯著低于市場預(yù)期的11.0萬人，較5月初值17.2萬人明顯回落。我們認(rèn)為，這份數(shù)據(jù)意味著就業(yè)市場從“超預(yù)期強(qiáng)勁”切回“邊際降溫”。尤其是6月本應(yīng)受到世界杯賽事窗口帶動(dòng)，但休閑酒店業(yè)反而減少6.1萬人，說明服務(wù)業(yè)脈沖并未兌現(xiàn)，企業(yè)招聘動(dòng)能偏弱。數(shù)據(jù)公布后，市場迅速交易加息預(yù)期回落，黃金走強(qiáng)、美元走弱，利率上行壓力有所緩和。
　　失業(yè)率回落含金量不足，真實(shí)就業(yè)狀態(tài)仍偏弱。6月失業(yè)率由4.3%降至4.2%，但勞動(dòng)參與率同步下行至61.5%，說明失業(yè)率改善更多來自勞動(dòng)力退出，而非就業(yè)需求擴(kuò)張。我們判斷，當(dāng)前美國就業(yè)市場不是“裁員潮”式惡化，而是“低招聘、低裁員”的弱吸納狀態(tài)。工資端也暫未形成新的通脹約束，平均工時(shí)低位震蕩，時(shí)薪增速溫和回落，工資-價(jià)格螺旋并未強(qiáng)化。
　　貨幣政策進(jìn)入觀察期，沃什不會(huì)急于轉(zhuǎn)向。我們認(rèn)為，6月非農(nóng)抬高了后續(xù)加息門檻，但并不足以快速打開降息交易。當(dāng)前通脹仍有粘性，10年美債收益率仍在4.4%-4.5%附近徘徊，說明市場仍在就業(yè)降溫與通脹反復(fù)之間拉扯。沃什班子的優(yōu)先事項(xiàng)不是簡單降息，而是先通過工作組推進(jìn)美聯(lián)儲(chǔ)框架和資產(chǎn)負(fù)債表改革。我們判斷，其政策基調(diào)更可能是“少加息、多觀察、先改革、再縮表”。
　　我們判斷，加息預(yù)期不會(huì)線性退潮，三季度仍會(huì)反復(fù)。6月非農(nóng)降溫抬高了加息門檻，但三季度CPI同比基數(shù)偏低，能源對核心商品的傳導(dǎo)仍可能推高通脹讀數(shù)。同時(shí)，沃什的新框架尚未被市場充分消化，更何況五個(gè)工作組尚未給出實(shí)質(zhì)性的指引信號(hào)。
　　資產(chǎn)方面，利率壓制緩和，但不是全面風(fēng)險(xiǎn)偏好擴(kuò)張。我們認(rèn)為，加息預(yù)期回落為全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)打開上漲空間，AI、科技和高久期資產(chǎn)最直接受益；但就業(yè)降溫也會(huì)壓制盈利預(yù)期，權(quán)益市場更可能是結(jié)構(gòu)行情。美債方面，利率上行受限，但日本資金回流本土、穩(wěn)定日元匯率的訴求可能擾動(dòng)長端美債需求，利率下行未必順暢。黃金方面，實(shí)際利率下行構(gòu)成主要支撐，美伊談判進(jìn)展順利使地緣風(fēng)險(xiǎn)邊際緩和，但霍爾木茲海峽安全尚未完全出清。我們判斷，后續(xù)資產(chǎn)主線是：風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有空間，美債利率上行受限，黃金仍有支撐，原油看海峽，美元偏弱震蕩。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　海外經(jīng)濟(jì)體政策不確定性，外部需求下滑。