>> 高華證券-煙臺萬華(600309)MDI價格及公司估值雙筑底,上調(diào)評級至買入-111220
| 上傳日期： |
2011/12/20 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入（上調(diào)） |
作者： |
魏濤 |
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建議理由
我們重新覆蓋煙臺萬華(600309.SS)，將評級從中性上調(diào)至買入，12 個月目標(biāo)價為人民幣16.64 元，潛在上行空間32%。主要理由：（1）在高盛ECS 團隊國際油價預(yù)測的基礎(chǔ)上，通過分析MDI－原料價差；比較當(dāng)前和2008 年金融危機期間主要供應(yīng)商經(jīng)營狀態(tài)；以及對比中國和歐、美市場MDI 價格走勢，我們認(rèn)為MDI 價格正在筑底，2012 年一季度有望開始回升。（2）煙臺萬華當(dāng)前估值處于歷史低點，相對日本Tosoh、德國BASF 等國際公司的估值溢價顯著降低；相對A 股化工公司估值優(yōu)勢突出。（3）公司在擴張產(chǎn)能的同時，提高一體化程度，降低成本，增強相對競爭優(yōu)勢。煙臺新基地多項目建設(shè)奠定中長期成長。從本報告開始，魏濤將接替賴平倫和金俊負(fù)責(zé)對煙臺萬華的研究。
推動因素
未來3 年公司盈利增長的主要驅(qū)動因素：（1）公司是未來3 年唯一擴產(chǎn)者，將搶占國內(nèi)大部分新增需求；并通過低成本、高質(zhì)量產(chǎn)品擴大出口，提高銷量。（2）MDI 價格正在筑底，2012 年一季度有望開始回升，2012 年銷售均價小幅下降，2013 年銷售均價回升。 （3）產(chǎn)業(yè)鏈一體化延伸有望提高主要原材料苯胺自給率，降低成本，進(jìn)一步強化公司毛利率的相對優(yōu)勢。
估值
我們將2011－2013 年EPS 預(yù)測調(diào)整了-9%/5%/3%至0.90/1.06/1.31 元，年均增長21%。我們采用針對個股的PB vs ROE 估值方法，根據(jù)4.1 倍的市凈率和2012E-2013E 28.4%的ROE 水平，參考公司歷史估值水平，我們將12 個月目標(biāo)價從16.80 元（基于4.0 倍的市凈率和 28.1%的ROE）下調(diào)至16.64 元。我們基于歷史水平認(rèn)為該股相對于中國同業(yè)具有吸引力。
主要風(fēng)險
國際油價如果下跌，將使MDI 價格反彈失去成本支撐； 若GDP 增長低于預(yù)期，MDI 下游需求疲軟，將導(dǎo)致價格繼續(xù)走弱；若MDI 需求無法消化新增產(chǎn)能，供過于求將導(dǎo)致價格下降，毛利受壓。
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