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     事件：
    近日我對公司進(jìn)行了實(shí)地調(diào)研,并針對公司業(yè)務(wù)的發(fā)展情況和今后經(jīng)營的重點(diǎn)與公司高層進(jìn)行了交流。
    觀點(diǎn)：
    1. 資源儲(chǔ)量豐富，產(chǎn)業(yè)鏈完整
    公司是國內(nèi)產(chǎn)能規(guī)模最大的銅礦企業(yè)，公司在國內(nèi)擁有6 座礦山，海外擁有2 座礦山，銅權(quán)益儲(chǔ)量1667 萬噸，黃金權(quán)益儲(chǔ)量395 萬噸，銀10000 噸，鉬27 萬噸。目前公司銅精礦產(chǎn)能20 萬噸，礦產(chǎn)銅平均成本在17000 元/噸左右，德興銅礦13 萬噸擴(kuò)產(chǎn)工程目前已經(jīng)基本完成，正在試成產(chǎn)階段，預(yù)計(jì)今年年中將完全投產(chǎn)，屆時(shí)將使德興銅礦的銅精礦產(chǎn)能增加4.1 萬噸。冶煉以及下游加工方面，公司電解銅產(chǎn)能90 萬噸，銅冶煉成本在2400 元/噸左右，主要副產(chǎn)品產(chǎn)能為：黃金24 噸、白銀475噸、硫酸250 萬噸、硫精礦150 萬噸、鉬精礦0.8 萬噸。另外公司擁有6 家銅材深加工企業(yè)，銅深加工產(chǎn)能46 萬噸，其中銅桿加工產(chǎn)能42 萬噸，銅管產(chǎn)能3 萬噸，漆包線產(chǎn)能1 萬噸左右。公司在廣州新建的銅加工廠將于年底建成投產(chǎn)，屆時(shí)將增加銅加工產(chǎn)能20 萬噸，主要是用于生產(chǎn)銅桿和銅管。公司從上游資源到下游冶煉、深加工產(chǎn)業(yè)鏈完整，競爭優(yōu)勢明顯。
     2.自產(chǎn)銅精礦及副產(chǎn)品是公司利潤主要來源
    公司銅精礦產(chǎn)能約20 萬噸，冶煉產(chǎn)能90 萬噸，精礦自給率在22%左右，較高的銅精礦自給率保證了公司在行業(yè)競爭中處于優(yōu)勢地位，特別是銅價(jià)波動(dòng)較大時(shí)，保證了公司盈利的穩(wěn)定。公司外購銅礦分三個(gè)部分，包括：1）海外購采購銅精礦20 萬噸、2）國內(nèi)采購銅精礦4 萬噸、3）粗銅以及廢雜銅40 萬噸。公司海外采購銅精礦大部分為長單，采購價(jià)格根據(jù)每個(gè)月LME 銅金屬價(jià)格的變動(dòng)隨時(shí)調(diào)整。國內(nèi)采購的銅精礦定價(jià)依據(jù)SMM 價(jià)格乘以固定比例得到，通常為85%~90%。外購的粗銅及廢雜銅定價(jià)按照銅現(xiàn)貨價(jià)格給予一定的折扣得到，不同的供貨商價(jià)格并不相同。由于國內(nèi)銅冶煉產(chǎn)能過剩，銅冶煉加工費(fèi)水平較低，公司銅冶煉業(yè)務(wù)毛利率較低，公司主要利潤來源是自產(chǎn)銅精礦及相關(guān)稀貴金屬和化工副產(chǎn)品，如黃金、白銀、硫酸及硫精礦等。
    隨著銅價(jià)的不斷下降，公司副產(chǎn)品貢獻(xiàn)的利潤占比將逐漸提高。
     3 .存貨跌價(jià)拖累業(yè)績，海外項(xiàng)目進(jìn)展低于預(yù)期
    由于去年第三、四度SHFE 銅現(xiàn)貨價(jià)格從73500 元/噸大幅下降到55400 元/噸，降幅達(dá)到24.6%，因此公司計(jì)提了6.94 億元的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，由于直至去年年底銅價(jià)并未顯著回升，大額存貨跌價(jià)損失拖累了公司業(yè)績。公司海外阿富汗Aynak 銅礦由于涉及文物搬遷問題，進(jìn)展緩慢，秘魯銅礦開采受到當(dāng)?shù)鼐用駡F(tuán)體的抗議，目前進(jìn)展同樣較為緩慢，預(yù)計(jì)秘魯項(xiàng)目2014 年前仍無法投產(chǎn)?？傮w而言，公司海外項(xiàng)目受阻，進(jìn)展低于預(yù)期，公司銅精礦產(chǎn)能的大幅增長將延后。
    4. 公司業(yè)績預(yù)測與敏感性分析
    綜上所述,我們假設(shè)公司2011—2013 年銅、黃金和白銀以及其他副產(chǎn)品的的產(chǎn)量基本穩(wěn)定，自產(chǎn)銅精礦分別為：20 萬噸、22萬噸、25 萬噸；銅價(jià)格分別為61790 元/噸、58790 元/噸和61000 元/噸；黃金和白銀的價(jià)格分別為：38700 萬元/噸、620 萬元/噸；硫酸的價(jià)格為520 元/噸；硫精礦和鉬精礦的價(jià)格分別為：530 元/噸、1790 元/噸，并在此基礎(chǔ)上測算公司2011 年~2013年的EPS 分別為：2.05 元、2.21 元和2.55 元。