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    承載歷史的能源運(yùn)輸船隊(duì)，底部注入現(xiàn)金--抄底市場(chǎng)  中石化、中化集團(tuán)等戰(zhàn)略投資者擬投資28 億元供招商輪船訂造10 艘以上的VLCC（公司目前擁有13 艘），且招商輪船還計(jì)劃將VLCC 船隊(duì)擴(kuò)大至30 艘。我們認(rèn)為石化巨頭在行業(yè)低谷中增資招商輪船，凸顯對(duì)行業(yè)前景的看好以及對(duì)公司成長(zhǎng)性的看好。公司底部布局運(yùn)力，在周期繁榮時(shí)期將創(chuàng)造更佳的彈性。本次增發(fā)可以提高公司重估每股凈資產(chǎn)0.3 元。  
    公司擁有優(yōu)秀的船舶經(jīng)營(yíng)管理公司，穩(wěn)健且不失彈性  
    公司分別通過(guò)海宏輪船和香港明華分別管理油輪和散貨船隊(duì)，采取期租+程租的經(jīng)營(yíng)方式，穩(wěn)健且具有較高彈性。公司經(jīng)營(yíng)的實(shí)際TCE 平均均高于行業(yè)均值，公司最高毛利率達(dá)53%，最低時(shí)僅2%，彈性空間也很大。  
    公司具有非常穩(wěn)健的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)和充盈的現(xiàn)金流，行業(yè)底部具有較好的競(jìng)爭(zhēng)力。  
    油運(yùn)行業(yè)供需增速"剪刀差"拐點(diǎn)即將來(lái)臨  
    我們認(rèn)為2012-2015 年油運(yùn)需求在以下因素刺激下不斷好轉(zhuǎn)：（1）亞洲國(guó)家，尤其是中國(guó)建設(shè)戰(zhàn)略原油庫(kù)存；（2）亞太地區(qū)的煉廠產(chǎn)能擴(kuò)張迅速。（3） 原油出口國(guó)逐步向西移，運(yùn)距拉長(zhǎng)；我們預(yù)計(jì)2012-2013 年油運(yùn)需求增長(zhǎng)為3.2%和3.8%。
    同時(shí)，運(yùn)力供給增速逐步下滑。我們假設(shè)現(xiàn)有訂單未來(lái)三年98%交付，并且考慮了運(yùn)力拆解后，測(cè)算出2011-2014 年油輪運(yùn)力復(fù)合增速約為3.2%，2012-2013 年運(yùn)力增速約為3.9%和4.5%。  
    公司估值目前處于歷史地位，具有較好的上升空間  根據(jù)國(guó)際油輪公司Frontline 和MOL 近10 年的PB 估值中樞2X（中值和平均值），我們認(rèn)為對(duì)應(yīng)招商輪船重臵后的PB 為2.1 元，合理股價(jià)應(yīng)為4.2。  
    風(fēng)險(xiǎn)提示  
    經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)；戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致霍爾木茲海峽通行受阻；油價(jià)上漲。