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投資要點
    業(yè)績略低于預(yù)期:
    2011 年公司實現(xiàn)收入8.74 億元，同比增長28.82%，歸屬于母公司凈利潤7578.13 萬元，同比增長32.07%，每股收益0.63 元，略低于我們EPS 0.69 元的盈利預(yù)測。利潤分預(yù)案為每股派現(xiàn)金紅利0.2 元。
    AKD 平穩(wěn)發(fā)展，其他造紙化學(xué)品銷售及盈利水平齊升：
    2011 年公司主導(dǎo)產(chǎn)品AKD 市場地位穩(wěn)固，保持平穩(wěn)增長，收入同比增長13.50%，毛利率穩(wěn)定在約17%水平。在AKD 協(xié)同效應(yīng)以及募投新增產(chǎn)能作用下，公司其他造紙化學(xué)品表現(xiàn)搶眼，收入同比增長56.65%，同時由于盈利水平較高造紙化學(xué)品比重增加，其他造紙化學(xué)品毛利率提升近7個百分點至28.69%。
    醫(yī)藥中間體克服改造不利影響，收入實現(xiàn)較快增長:
    2011 年公司醫(yī)藥中間體進行GMP 認證，對生產(chǎn)造成一定影響，但通過靈活調(diào)配產(chǎn)能以及積極市場開拓，該業(yè)務(wù)收入仍實現(xiàn)了較快增長，同比增長50.15%。
    受改造影響，公司醫(yī)藥中間體毛利率下降約1 個百分點至18.06%。
    2011 年完成兩項重大收購，利潤貢獻主要從今年開始：
    2011 年公司先后收購了南通納百園100%股權(quán)和天安化工52%股權(quán)，從年報披露看，收購公司利潤貢獻小，主要進行業(yè)務(wù)及管理梳理，預(yù)計從今年起，這兩個公司將步入正常運轉(zhuǎn)。
    2012 年展望：造紙化學(xué)品和醫(yī)藥中間體均有提升空間
    2012 年公司募投其他造紙化學(xué)品將繼續(xù)發(fā)揮作用，AKD 國內(nèi)外市場需求穩(wěn)定增長，銷量依然有望繼續(xù)提高，收購天安化工也有利于AKD 成本降低；醫(yī)藥中間體方面GMP 改造不利影響將逐步減輕，南通公司是有望成為另一增長來源。
    維持“推薦”評級：
    我們略下調(diào)公司盈利預(yù)測，預(yù)計2012-2014 年EPS 為0.90 元、1.24 元和1.63元，對應(yīng)2 月27 日收盤價的PE 分別為26 倍、19 倍和14 倍。公司經(jīng)營穩(wěn)健，未來業(yè)務(wù)成長性看好，維持“推薦”投資評級。