>> 東方證券-民生銀行(600016)不良貸款反彈基本符合預(yù)期-120323
| 上傳日期： |
2012/3/23 |
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作者： |
金麟 |
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事件：
民生銀行公布2011 年年報。這一年該行實現(xiàn)凈利潤279.2 億元，同比增長58.81%，比我們此前預(yù)期高出了12.0 億；實現(xiàn)EPS1.06 元。
研究結(jié)論
息差提高貢獻顯著。民生銀行2011 年生息資產(chǎn)平均余額增長27.71%，因為除了貸款增長13.55%之外，同業(yè)資產(chǎn)更增長49.58%，聯(lián)想到同業(yè)負債增長49.44%，很明顯民生銀行利用“雙回購”操作抓住了2011 年貨幣市場走強的投資機會。即使在“雙回購”稀釋貸款占比3.65 個百分點的前提下，民生銀行息差提升對凈利潤的貢獻仍然達到13.59%，表現(xiàn)強勁。此外，收入項的快速增長帶來的成本收入比下降也貢獻了10.36 個百分點的增速。
4 季度凈息差環(huán)比擴大約22BP。根據(jù)民生銀行披露，該行全年凈息差為3.14%，比前三季度累計的3.04%擴大10BP。由此推算4 季度環(huán)比3 季度擴大了22BP左右。其中，存貸利差從上半年的4.79%提高到全年的5.07%；同業(yè)往來利差從上半年的0.48%提高到全年平均的0.52%。資產(chǎn)端收益率上升更明顯，是凈息差上升的主要原因。
前3 季度囤積的應(yīng)付工資有所釋放，是利潤超預(yù)期的主因。前3 季度，民生銀行應(yīng)付工資余額比年初增長了47.62 億，而這一項目是銀行儲藏利潤的重要工具。而在4 季度，該科目釋放了26.26 億，對應(yīng)的是2011 年4 季度管理費用與3 季度基本相同（83.32 億元V.S 81.75 億元），而通常銀行在4 季度會更多地計提費用。應(yīng)付工資釋放因而少計提了當期費用，是4 季度民生業(yè)績超預(yù)期的主因。
不良反彈基本符合預(yù)期。在市場最關(guān)心的不良貸款反彈方面，民生銀行表現(xiàn)穩(wěn)定。4 季度，其不良貸款余額環(huán)比增加了4.0 億元；而與6 月底相比，關(guān)注類貸款和逾期貸款分別增加了38.3 億和3.51 億。不良貸款的反彈規(guī)模與逾期貸款基本吻合。我們估算，4 季度單季的不良生成率在40BP 左右，依據(jù)是3 季度民生貸款減值準備環(huán)比增量基本等于當季撥備計提規(guī)模，判斷基本未進行核銷，因此全年核銷的8.61 億中有接近8 億發(fā)生在4 季度。40BP 的不良生成率并不算高，距離全年82BP 的信用成本率還有明顯差距。
繼續(xù)長期看好民生的戰(zhàn)略優(yōu)勢。依據(jù)該行小微貸款的明顯優(yōu)勢，我們?nèi)匀徽J為應(yīng)該給予其估值上的相對溢價，而目前民生的PB 處于平價水平。具體到2012年，一方面是該行2011 年單邊向上的凈息差走勢保證了2012 年的凈息差正貢獻，二是明顯高于不良生成率的信用成本率仍然提供一個貸款質(zhì)量緩沖墊，我們?nèi)匀豢春媒衲昝裆y行的表現(xiàn)。維持公司“買入”評級。
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