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支撐評級的要點
    2011 年，魯商置業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入23.82 億元，同比下降21%，凈利潤2.35億元，同比下降47%；每股收益0.23 元，低于我們的預期約46%。公司實現(xiàn)營業(yè)毛利率19%，較2010 年下降8 個百分點，實現(xiàn)凈利率10%，較2010 年下降5 個百分點。
    2012 年的結算情況相比2011 年將有所好轉， 2010 年以后的銷售項目將逐漸在2012 年開始結算，其中，燕兒島項目1 號樓和2 號樓將進入結算，約有6 萬方左右，總結算金額約有16-17 億元左右，按照20%凈利率來計算，可以貢獻超過約0.3 元的每股收益。
    2011 年，公司實現(xiàn)合同銷售金額共約62.8 億元，同比增長6%，全年推盤也就100 多億元左右，全年實現(xiàn)去化率60%多；2012 年，公司計劃全年推盤120-130 億元，預計銷售額略好于2011 年。
    至 2011 年末，公司預收款項為44.9 億元，較2010 年末增加了約11 億元，鎖定了我們對公司2012 年房地產板塊預測收入的95%，如果算上燕兒島項目已售在途的銷售金額的話，那么預收款項預計約達55 億元，那么將鎖定了我們對公司2012 年房地產板塊預測收入的100%和2013年的15%，鎖定性較好。
    2011 年，資產負債率和凈負債率分別為92.0%和136.1%，貨幣資金占比短債的比值為0.72，公司償債壓力較大，但公扣除預收帳款后負債中有近一半左右都是關聯(lián)方借款，因此公司還債壓力并不大。
    評級面臨的主要風險
    未付地價和負債率偏高對資金運用可能造成影響，業(yè)績釋放偏慢，宏觀經濟和政策波動。
    估值
    魯商置業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展方向和區(qū)域布局符合我們在調控下的選股思路（即二三線城市布局為主，專注商業(yè)地產開發(fā)經營和大型城市綜合性社區(qū)開發(fā)的地產公司），同時考慮到公司大股東在拿地和資金等方面的大力支持以及如銀座股份等兄弟公司的鼎力合作，我們看好公司在行業(yè)弱市下的銷售表現(xiàn)、公司在信貸偏緊環(huán)境下的穩(wěn)健運作、以及公司未來在商業(yè)地產開發(fā)方面的快速成長。
    鑒于公司2011 年較差的業(yè)績表現(xiàn)，近期股價有下調風險，我們下調公司2012-13 年的業(yè)績預測至0.499 元和0.654 元，目標價格由7.50 元下調至7.01 元，相當于14.0 倍2012 年市盈率和2012 年NAV 45%的折讓，目前估值具備一定安全邊際，我們維持買入評級。