>> 中投證券-世茂股份(600823)商業(yè)模式日趨成熟，業(yè)績加速釋放可期120330
| 上傳日期： |
2012/3/30 |
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來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
李少明 |
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投資要點：
業(yè)績超出預期。歸屬母公司凈利潤同比增長35%，高于我們20%的預期。營業(yè)利潤增幅低于收入，主要原因是持有物業(yè)的公允價值變動凈收益同比減少。歸屬母公司凈利潤增幅高于營業(yè)利潤，主要原因是實際所得稅率降低以及合作項目結算占比下降導致少數(shù)股東損益同比減少。
12 年銷售將迎來拐點，毛利率仍將保持高位。11 年銷售同比下降7%。12 年可售量充足，商業(yè)項目受調控影響小，推遲至今年3 月開盤的廈門項目已勁銷12 億元以上，此外南京住宅項目今年銷售也有望明顯好轉，我們對公司全年銷售70 億元/ 增長38%的目標達成有信心。北京項目已結完，預計12 年結算均價將繼續(xù)下降， 但考慮到突出的土地成本優(yōu)勢，預計結算毛利率仍將維持在47%左右。
未來4 年內(nèi)竣工高增長可期，資源優(yōu)勢將加速釋放。目前全部儲備建面約930 萬方， 樓面地價僅1600 元/平米，可滿足6 年以上30%的復合增長。根據(jù)公司披露的項目建設計劃，2015 年前全部竣工項目的面積占比超過七成，在不考慮部分竣工項目及后續(xù)新增項目的情況下，未來4 年內(nèi)竣工面積復合增速將高達50%。
多元化經(jīng)營穩(wěn)步推進，經(jīng)營性收入占比持續(xù)提升，協(xié)同效應凸顯。持有經(jīng)營性物業(yè)面積由10 年的66 萬方提高至74 萬方，經(jīng)營性收入占比由5.1%提升至7.5%，廣場、百貨、影院、兒童樂園等各業(yè)務線規(guī)模繼續(xù)擴大。公司堅持"7/3"銷售/出租+ 自營模式，兼顧長、短期利益，并發(fā)揮協(xié)同效應有效聚攏人氣。預計2014 年持有物業(yè)面積將達到目前的三倍以上，經(jīng)營性收入占比將繼續(xù)提升。不同于萬達的"標準化快速復制"，公司商業(yè)模式以"因地制宜"為核心，實現(xiàn)更有質量的穩(wěn)定增長。
12-14 年EPS1.15/1.49/2.22 元，對應PE10/8/5 倍，年復合增速30%且將呈加速增長態(tài)勢。公司是國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)龍頭，已形成較成熟的商業(yè)模式，短中期將迎來業(yè)績加速釋放。我們看好商業(yè)地產(chǎn)的長期發(fā)展?jié)摿σ约肮镜南劝l(fā)優(yōu)勢。RNAV20.49 元，目前股價5.4 折交易，投資價值嚴重低估，目標價16 元，對應RNAV8 折， 給予"強烈推薦"評級。 風險提示：實際竣工進度可能低于預期；自營業(yè)務的經(jīng)營風險。
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