>> 國(guó)金證券-西部證券(002673)陜西區(qū)域壟斷,新三板戰(zhàn)略布局-120419
| 上傳日期： |
2012/5/6 |
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來(lái)源： |
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作者： |
陳建剛 |
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基本結(jié)論、價(jià)值評(píng)估與投資建議
西部證券是 B 類BB 級(jí)的區(qū)域性券商，上市后與國(guó)金證券、國(guó)海證券等屬同一梯隊(duì)。與其他區(qū)域性券商相比，除同具備區(qū)域資源優(yōu)勢(shì)外，公司還在“新三板”的戰(zhàn)略布局和資源配置能力等方面具備自身特色，但公司綜合競(jìng)爭(zhēng)力不高，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)仍以傳統(tǒng)業(yè)務(wù)為主，屬于高彈性品種。
立足陜西，盡享區(qū)域發(fā)展紅利。公司目前營(yíng)業(yè)部共60 家，陜西省內(nèi)的44家貢獻(xiàn)了總經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入的86%。公司省內(nèi)交易量占居全省35%的份額，占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，在國(guó)家加快西部大開(kāi)發(fā)和陜西建設(shè)西部經(jīng)濟(jì)強(qiáng)省的大背景下，公司作為陜西本地券商在政策扶持、股東支持等方面具備突出優(yōu)勢(shì)，將盡享區(qū)域發(fā)展紅利。
較強(qiáng)的資源配置能力，凈資產(chǎn)收益率高于行業(yè)平均。公司定位明確，在資源有限的條件下增加優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)的投入提高盈利能力。公司08-10 年的ROE分別為18.91%、32.84 和18.24%，高于上市券商平均水平，在區(qū)域性券商中與國(guó)海和國(guó)金證券較為相近。
新三板戰(zhàn)略性布局，奠定業(yè)界領(lǐng)先地位。公司較早瞄準(zhǔn)市場(chǎng)空白，積極布局三板業(yè)務(wù)。2011 年度完成了2 家企業(yè)掛牌工作，迄今累計(jì)完成10 家，行業(yè)排名第三，僅次于申萬(wàn)和國(guó)信。公司在新三板業(yè)務(wù)已奠定業(yè)界領(lǐng)先地位，未來(lái)新三板一旦放開(kāi)，將為公司帶來(lái)更多業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)和收入來(lái)源。
各項(xiàng)業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力分析：1）公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)依靠區(qū)域優(yōu)勢(shì)對(duì)省內(nèi)定價(jià)擁有較強(qiáng)話語(yǔ)權(quán)，使其收益水平高于規(guī)模水平，比如公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入水平通常高于同份額公司。公司目前0.134%的傭金率為上市券商最高，未來(lái)下滑壓力仍存。2）投行發(fā)展較晚但成長(zhǎng)性良好，近期債券承銷有所突破，也是未來(lái)拓展的重點(diǎn)。3）自營(yíng)追求絕對(duì)收益，投資風(fēng)格相對(duì)穩(wěn)健。4）資管競(jìng)爭(zhēng)力仍較為薄弱，但已形成清晰定位以定向資產(chǎn)管理和小集合產(chǎn)品為主，并已在積極爭(zhēng)取兩融和直投資格。
公司每股合理價(jià)格為 8.5-10.8 元。在日均股票基金交易額1800/2000 億元（2012/2013）的假設(shè)下，預(yù)計(jì)公司12 年和13 年的EPS 分別為0.24 元和0.32 元。綜合PB 估值法、市值估值法和PE 估值法，我們認(rèn)為公司上市后的合理股價(jià)為8.5 元-10.8 元，對(duì)應(yīng)12 年P(guān)E 為34.73 -44.33 倍， PB 為2.17 -2.77 倍。
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