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投資要點(diǎn)：
    啟動(dòng)二次騰飛，率先啟動(dòng)金融事業(yè)部改革 民生銀行是國內(nèi)首家實(shí)施事業(yè)部改革的商業(yè)銀行，目前設(shè)有地產(chǎn)、能源、交通、冶金四個(gè)行業(yè)金融事業(yè)部，以及中小企業(yè)金融事業(yè)部。全行形成了清晰的業(yè)務(wù)格局，由行業(yè)事業(yè)部和分行特色公司業(yè)務(wù)服務(wù)大客戶，中小企業(yè)金融事業(yè)部指導(dǎo)分行中小企業(yè)業(yè)務(wù)專營(yíng)機(jī)構(gòu)服務(wù)中小企業(yè)客戶，支行網(wǎng)點(diǎn)服務(wù)小微企業(yè)客戶，明確“民營(yíng)企業(yè)的銀行、小微企業(yè)的銀行、高端客戶的銀行”的戰(zhàn)略定位，并在此基礎(chǔ)上啟動(dòng)二次騰飛。
    商貸通業(yè)務(wù)開局良好，資產(chǎn)質(zhì)量有待實(shí)踐檢驗(yàn) 商貸通是公司二次騰飛的戰(zhàn)略產(chǎn)品，2009 年正式首發(fā)以來實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，2011 年末余額達(dá)到2325 億元，占個(gè)貸64%，占全部貸款19%，2012 年仍將安排50%的增量信貸投放于此。
    商貸通以“一圈兩鏈”的模式批量拓展，限期短，收益率高，在8-10%左右，使公司個(gè)人貸款整體收益率顯著高于行業(yè)水平。公司運(yùn)用大數(shù)定律預(yù)判某行業(yè)的不良率，并納入定價(jià)，目前來看不良率仍為較優(yōu)水平，2011 年末為0.14%。
    但我們依然認(rèn)為基于大數(shù)定律的風(fēng)險(xiǎn)控制是否有效仍待經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的實(shí)踐檢驗(yàn)。
    政策環(huán)境上看，目前小微企業(yè)融資環(huán)境處于最好時(shí)期，對(duì)公司業(yè)務(wù)較有有利。
    非息業(yè)務(wù)收入占比突出 民生銀行2011 年非息業(yè)務(wù)占比21%，凈傭金收入占比18%，均在業(yè)內(nèi)處于較高水平。2011 年托管與受托、財(cái)務(wù)顧問、信用承諾是民生銀行占比最高的三類收入，分別占比25%、23%、15%。非息收入的拓展有助公司擺脫對(duì)傳統(tǒng)存貸業(yè)務(wù)的過度依賴，助力二次騰飛。
    盈利能力突出，資本約束明顯，給予增持評(píng)級(jí) 公司凈息差與存貸利差表現(xiàn)在業(yè)內(nèi)較為突出，盈利能力較強(qiáng)，2011 年ROA 為1.40%，在全部全國性上市銀行中居于第三，主要得益于其強(qiáng)大的資產(chǎn)創(chuàng)收能力。但公司資本充足率和存貸比指標(biāo)不容樂觀，仍需密切關(guān)注。民生銀行在2011 年和2012 年一季度均實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的高增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)同比增幅分別是59%、48%，我們預(yù)計(jì)2012 年全年實(shí)現(xiàn)總收入941 億元，凈利潤(rùn)334 億元，分別增長(zhǎng)16%、20%。根據(jù)我們的股息折現(xiàn)模型，