>> 國金證券-安琪酵母(600298)國內(nèi)增長超越周期，出口風(fēng)險已在估值中釋放-120814
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2012/8/16 |
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作者： |
陳鋼 |
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業(yè)績簡評
安琪酵母 2012 年上半年實現(xiàn)歸屬于股東凈利潤 1.59 億元，EPS 0.482元，凈利潤同比下降-8.58%（扣非后同比下降 3.81%）。上半年，公司實現(xiàn)收入 13.90億，同比增長 13.32%。
經(jīng)營分析
國內(nèi)外收入增長兩重天，受益國內(nèi)美好行業(yè)格局，國內(nèi)上半年收入增長達到 23.33%領(lǐng)先食品行業(yè)。上半年，國內(nèi)收入同比增長 23.33%，出口同比下降 3.75%。對比行業(yè)內(nèi)其他優(yōu)秀食品公司平均 10-15%的收入增速，公司23.33%的增長頗具亮點。我們一直強調(diào)公司價值決定因素之一的“行業(yè)格局”在安琪酵母身上得到充分體現(xiàn)，3 月份、5 月份酵母產(chǎn)品的兩次提價充分說明了安琪酵母在國內(nèi)的絕對龍頭地位。同時，公司的提價是由經(jīng)銷商向上反饋的，反映公司優(yōu)秀的產(chǎn)品力和品牌力所形成的價格拉力。從海外情況看，由于中東、北非政局出現(xiàn)動蕩，以及全球經(jīng)濟減速使石油需求下降，主力地區(qū)的增長不容樂觀；從歐美國家看，歐洲難言見底美國難言恢復(fù)，增量市場有限。海外極端沖擊是壓抑公司估值的主要因素。
海外競爭格局較差使公司只能以降價應(yīng)對經(jīng)濟減速，拖累公司酵母產(chǎn)品毛利率同比下降 1.15%至 31.6%。公司上半年糖蜜平均成本有所下降，我們估計下降幅度在 200 元/噸左右，使得公司今年上半年毛利率環(huán)比去年下半年提升 3.3 個百分點至 30.60%。公司上半年毛利率的恢復(fù)低于我們預(yù)期，主要因素是安琪在海外的競爭地位較差，在經(jīng)濟下行的環(huán)境下只能靠降價來保障需求，預(yù)計當(dāng)前主力產(chǎn)品的出口價格比內(nèi)銷價格低 15-20%。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向內(nèi)銷切換使下半年的增長結(jié)構(gòu)更好，同時去年下半年收入和利潤基數(shù)都較低，預(yù)計同比數(shù)據(jù)顯著好轉(zhuǎn)，而衍生品和 B-C 在 2013 年的發(fā)力將保障公司的長期增長。公司的全年收入目標(biāo)為 30 億，出口占比繼續(xù)下降 2.2 個百分點至 32.32%，下半年收入增長動力進一步向國內(nèi)靠攏。國內(nèi)2011 年下半年為收入低點，今年上半年兩次提價為下半年同比增長奠定了基礎(chǔ)。同時，預(yù)計安琪下半年毛利率持穩(wěn)，相對去年下半年的毛利率將有 3個點以上的提升。長期看，B-C 業(yè)務(wù)和衍生品業(yè)務(wù)將在 2013 年進入集中發(fā)力期，基于公司良好的產(chǎn)品力和公司各個業(yè)務(wù)在健康和食品安全角度的前瞻性，公司的收入增長有長期保障。同時，公司的龍頭地位也有助于公司在一個長期范圍內(nèi)保持相對穩(wěn)定的毛利率。
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