>> 國金證券-探路者(300005)預(yù)計公司高成長特性將受壓于消費(fèi)的持續(xù)疲軟-121010
| 上傳日期： |
2012/10/11 |
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作者： |
張斌 |
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投資邏輯
國內(nèi)戶外行業(yè)起步晚，發(fā)展速度相對較快。鑒于國內(nèi)消費(fèi)需求仍以大眾化為主，較之于成熟市場，國內(nèi)的產(chǎn)品需求和渠道結(jié)構(gòu)存在一定的差異性，這為國內(nèi)品牌專注于規(guī)模化發(fā)展提供了機(jī)遇，但2011 年下半年以來，國內(nèi)消費(fèi)市場持續(xù)疲軟，行業(yè)內(nèi)企業(yè)的規(guī)模化發(fā)展速度預(yù)計將放緩。
上市以來公司的經(jīng)營策略一直未變，即規(guī)?；l(fā)展：公司在高性價比的優(yōu)勢下，利用募集資金，借鑒運(yùn)動品牌的標(biāo)準(zhǔn)化復(fù)制門店方式，鼓勵加盟渠道擴(kuò)張，快速提高渠道滲透率。
公司的成長將受壓于國內(nèi)消費(fèi)的疲軟:公司業(yè)績的高增長，經(jīng)銷商動力足（需求旺盛、公司支持力度大）是核心驅(qū)動因素，但目前趨于弱化。
消費(fèi)持續(xù)疲軟將影響各行各業(yè)，任何公司都無法獨(dú)善其身，需求不足帶來終端銷售壓力，勢必影響經(jīng)銷商的擴(kuò)張動力，本質(zhì)上是個體經(jīng)營的經(jīng)銷商，抗風(fēng)險能力較弱，在整體消費(fèi)不足的環(huán)境下，趨利避害的本性勢必會影響終端的擴(kuò)張速度；由于公司前期高速發(fā)展，其擴(kuò)張的慣性導(dǎo)致公司的各項費(fèi)用開支仍處于匹配高速增長的階段，短期內(nèi)無法遏止，這樣就帶來終端擴(kuò)張放緩、成本（費(fèi)用率）上升的風(fēng)險；消費(fèi)需求不足帶來競爭的加劇，給公司帶來了相應(yīng)的降價壓力，雖然公司供應(yīng)鏈運(yùn)營效率的提高能對沖掉一部分利益損失，但空間畢竟有限；公司面臨著競爭優(yōu)勢（高性價比）弱化的風(fēng)險。
盈利預(yù)測及投資建議
公司業(yè)績增長的驅(qū)動因素有所弱化，此外公司經(jīng)營水平仍需提高，公司可能更加加大對代理商扶持力度以實現(xiàn)高增長，在保持eps 高增長同時，很可能導(dǎo)致應(yīng)收和存貨等以更高速度增長。預(yù)計公司2012-2014 年實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤分別為1.71 億元、2.17 億元、2.63 億元，分別同比增長59.71%、26.72%、21.06%，對應(yīng)EPS 分別為0.489 元、0.620 元、0.750元。
目標(biāo)價 17.12 元-19.56 元：公司屬于ROE 驅(qū)動型企業(yè)，未來的高成長依賴于資本的持續(xù)投入進(jìn)而充分受益于市場的內(nèi)生增長速度；考慮到公司歷史PE 的波動水平，我們給予公司2012 年35-40 倍的估值水平，對應(yīng)17.12元-19.56 元的目標(biāo)價，給予增持評級。
風(fēng)險：管理風(fēng)險、品牌專業(yè)化形象提升不足的風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險、估值風(fēng)險、大小非股東解禁的風(fēng)險。
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