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業(yè)績(jī)小幅增長(zhǎng)，城中村改造之路日漸坎坷
    福星股份 2012 年前3 季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入41.7 億元，同比增長(zhǎng)24.7%，凈利潤(rùn)4.0 億元，同比增長(zhǎng)6.8%，每股收益0.55 元?？紤]到城中村模式拆遷難度的上升以及降價(jià)和銷(xiāo)售放緩對(duì)于盈利的侵蝕，我們下調(diào)了盈利預(yù)測(cè)，并將目標(biāo)價(jià)從9.47 元下調(diào)至8.30 元，評(píng)級(jí)下調(diào)至持有。
    支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
    前 3 季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)7%，毛利率下降3 個(gè)百分點(diǎn)。凈利潤(rùn)4.0 億元，同比增長(zhǎng)6.8%，每股收益0.55 元；毛利率為27.5%，凈利率為9.5%，分別較去年同期下降了2.9 和1.6 個(gè)百分點(diǎn)。7-9 月，凈利潤(rùn)1.5 億元，同比增長(zhǎng)8.5%，每股收益0.21 元。
    銷(xiāo)售表現(xiàn)中規(guī)中矩，預(yù)測(cè)全年銷(xiāo)售約70 億元。前3 季度，合同銷(xiāo)售額約為52 億元，同比增長(zhǎng)約4%，完成了去年全年的79%。預(yù)計(jì)公司4 季度仍可銷(xiāo)售約為18 億元左右，因此維持對(duì)公司70 億元左右的全年銷(xiāo)售預(yù)測(cè)，同比增長(zhǎng)6%。
    負(fù)債率處行業(yè)平均水平，城中村改造之路日漸坎坷。公司資產(chǎn)負(fù)債率為65.9%，凈負(fù)債率為76.4%，處于行業(yè)平均水平；8 月23 日，公司公告柴林頭村項(xiàng)目解除合作協(xié)議，這主要是由于村集體方面的要求增加而致使拆遷成本的上升。近年來(lái)拆遷難度的增加使得城中村改造進(jìn)度變量增加，而目前公司在武漢外拿地?cái)U(kuò)張存在難度，規(guī)模增長(zhǎng)遭遇瓶頸。
    評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    區(qū)域銷(xiāo)售不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；城中村模式相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。
    估值
    一方面，城中村模式拆遷難度的上升以及外部拿地進(jìn)度緩慢，另一方面，武漢房市供應(yīng)充足、競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司主動(dòng)下調(diào)新開(kāi)工，這些都將影響到公司近年的銷(xiāo)售和業(yè)績(jī)?cè)鏊?。考慮到降價(jià)和銷(xiāo)售放緩對(duì)于盈利的侵蝕，我們分別將公司2012-14 年的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)向下調(diào)整7.1%、10.0%和10.0%至0.87 元、1.07 元和1.35 元，目標(biāo)價(jià)從9.47 元下調(diào)至8.30 元，相當(dāng)于9.5 倍2012 年市盈率和2012 年NAV 32%的折讓?zhuān)抡{(diào)評(píng)級(jí)至持有。