>> 中原證券-怡球資源(601388)瞄準(zhǔn)中國(guó)擴(kuò)張,高成長(zhǎng)亦可期-130125
| 上傳日期： |
2013/1/29 |
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來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入（上調(diào)） |
作者： |
何衛(wèi)江 |
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點(diǎn)評(píng):
2010年以來(lái)再生鋁行業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境持續(xù)惡化。2010年以來(lái)中國(guó)再生鋁行業(yè)經(jīng)歷了兩次大的經(jīng)營(yíng)考驗(yàn)，以行業(yè)龍頭企業(yè)怡球資源為例，毛利率水平經(jīng)歷了兩次大幅下降，從2009年最高的21.32%，降至2010年的15.16%，下降6個(gè)百分點(diǎn)左右；從2011年的10.86%，降至2012年三季度的6.67%，下降4個(gè)百分點(diǎn)左右。效益持續(xù)下滑主要原因是第一階段內(nèi)外廢鋁價(jià)格倒掛，第二階段需求放緩競(jìng)爭(zhēng)加劇。
其一、2010年初-2011年中，期間內(nèi)外原鋁價(jià)格出現(xiàn)較大幅度倒掛，國(guó)外價(jià)格水平明顯高出國(guó)內(nèi)數(shù)千元不等，原鋁是廢鋁價(jià)格參考標(biāo)準(zhǔn)。由于當(dāng)前國(guó)內(nèi)再生鋁原料對(duì)外依存度在60%以上，價(jià)格倒掛導(dǎo)致中國(guó)再生鋁行業(yè)效益快速下滑。
其二、2011年以來(lái)再生鋁行業(yè)量?jī)r(jià)齊跌。2011年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速并未企穩(wěn)而持續(xù)下滑，2011年3月份日本發(fā)生地震并引發(fā)核泄漏、2012年隨著釣魚島事件升級(jí)，中日貿(mào)易受到?jīng)_擊。受各種負(fù)面因素疊加影響，中國(guó)再生鋁產(chǎn)量、表觀消費(fèi)量和出口增速大幅回落，其中2012年1-8月份產(chǎn)量為280萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)降至個(gè)位數(shù)4%；表觀消費(fèi)量236萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)也降至個(gè)位數(shù)7.28%；出口為44萬(wàn)噸，同比下降-10.63%，08年金融危機(jī)之后再次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。再生鋁行業(yè)需求回落，使得行業(yè)內(nèi)部展開了一場(chǎng)慘烈的加工費(fèi)價(jià)格戰(zhàn)，導(dǎo)致龍頭企業(yè)或盈利能力大幅下滑或限產(chǎn)，甚至個(gè)別前十大型企業(yè)倒閉，小企業(yè)迎來(lái)關(guān)停限潮。
再生鋁行業(yè)前景仍然光明。中國(guó)再生鋁行業(yè)主要由外資、民企組成，市場(chǎng)化程度非常高，行業(yè)平均年回報(bào)率達(dá)到了均衡水平。行業(yè)前景仍然光明主要表現(xiàn)在以下兩方面：其一、隨著行業(yè)復(fù)蘇以及打擊偷稅漏稅、節(jié)能環(huán)保方面規(guī)范化發(fā)展，行業(yè)毛利率水平有望恢復(fù)到10%以上的水平；其二、中國(guó)廢鋁產(chǎn)量將進(jìn)入高速增長(zhǎng)期，一般原鋁使用周期為15年，2001年起中國(guó)進(jìn)入了原鋁消費(fèi)高峰期，按照15年使用周期，十二五末廢鋁產(chǎn)量將迎來(lái)高速增長(zhǎng)周期。
2012下半年公司經(jīng)營(yíng)效益見底。受內(nèi)外經(jīng)濟(jì)體下游行業(yè)需求放緩影響，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司經(jīng)營(yíng)效益下滑，預(yù)計(jì)2012年下半年達(dá)到底部。2012年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入42.23億元，同比增長(zhǎng)6.75%，歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)1.15億元，同比下降47.49%。2012年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，個(gè)別龍頭企業(yè)產(chǎn)能利用率大致為20%，部分企業(yè)出現(xiàn)關(guān)停閉，而公司仍然保持滿負(fù)荷運(yùn)行，再生鋁合金錠產(chǎn)量大致增長(zhǎng)7%左右。
但是單噸的毛利和凈利潤(rùn)出現(xiàn)較大回落，根據(jù)測(cè)算2011年單噸毛利為1634元/噸，2012年上半年為1493元/噸，下半年降為1018元/噸；相應(yīng)的2011年單噸凈利潤(rùn)為794元/噸，2012年上半年為552元/噸，下半年降至323元/噸?？傮w來(lái)說(shuō)，行業(yè)景氣度低迷，價(jià)格戰(zhàn)加劇有利于行業(yè)洗牌，優(yōu)勢(shì)企業(yè)能夠獲得更大的市場(chǎng)份額，隨著行業(yè)復(fù)蘇和規(guī)范發(fā)展，盈利能力能夠恢復(fù)到合理水平。
瞄準(zhǔn)中國(guó)市場(chǎng)，準(zhǔn)備逆勢(shì)擴(kuò)張。2012年4月份公司完成上市之后，由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)放緩，募投項(xiàng)目27萬(wàn)噸異地產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)度有所滯后，預(yù)計(jì)2013年該募投項(xiàng)目將建成，2015年能夠全面達(dá)產(chǎn)。
同時(shí)考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)增長(zhǎng)潛力，以及龐大的原料和需求市場(chǎng)，預(yù)計(jì)公司將充分發(fā)揮原料采購(gòu)，自動(dòng)化分選和冶煉等方面的優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能，大幅度提高在中國(guó)市場(chǎng)份額。
給予公司“買入”的評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)2012-2013年EPS為0.36元和0.48元，按照1月25日收盤價(jià)11.70元，對(duì)應(yīng)PE為32.50倍和24.38倍，估值水平基本合理，考慮到行業(yè)景氣度見底，同時(shí)公司利用自己強(qiáng)有力的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)擬大幅提高中國(guó)市場(chǎng)份額，未來(lái)公司具備高成長(zhǎng)性，給予公司“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)進(jìn)一步加劇，公司擴(kuò)大中國(guó)市場(chǎng)份額未達(dá)預(yù)期。
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