>> 中信建投-硅寶科技(300019)優(yōu)化上游,精耕渠道,受益城鎮(zhèn)化的穩(wěn)健增長標(biāo)的-130204
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2013/2/4 |
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作者： |
胡彧，梁斌 |
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募投項目投產(chǎn)，超募項目推進(jìn)，未來保持持續(xù)增長 2012 年公司各類硅膠產(chǎn)品銷售總量在1.6 萬噸左右。目前， 公司募投的共計1.8 萬噸硅膠產(chǎn)能已經(jīng)全部建設(shè)完畢，正在逐步調(diào)試投放，加上之前的1 萬噸裝置，合計產(chǎn)能達(dá)到2.8 萬噸?？紤]到新生產(chǎn)線需要一個參數(shù)調(diào)節(jié)、產(chǎn)品品質(zhì)穩(wěn)定的過程，我們謹(jǐn)慎預(yù)期公司今年產(chǎn)銷2 萬噸左右，從量上實現(xiàn)25%的增長。超募的5 萬噸產(chǎn)能在新津基地緊密建設(shè)中，計劃2014 年底初步建成， 15 年起產(chǎn)能逐步發(fā)揮。依靠募投和超募資金項目，公司未來3-5 年內(nèi)保持產(chǎn)銷量25-30%的復(fù)合增長率沒有問題。
值得一提的是，公司現(xiàn)有2.8 萬噸產(chǎn)能依托本部70 余畝土地， 而超募5 萬噸所在的新津產(chǎn)業(yè)園占地300 余畝，我們認(rèn)為公司已經(jīng)為未來更進(jìn)一步的發(fā)展做好了準(zhǔn)備。
目前產(chǎn)銷順暢，今年景氣有恢復(fù)，后市看好 目前，公司產(chǎn)品產(chǎn)銷順暢。從下游的感受看，回暖的征兆較強(qiáng)；公司產(chǎn)品的主要下游商業(yè)地產(chǎn)、汽車都存在著增速回升的預(yù)期，今年的需求預(yù)計會好于去年。從盈利水平看，目前與去年四季度基本持平（工業(yè)膠毛利率50%左右，建筑用膠35%以上）?？紤]到去年一季度的較低基數(shù)以及產(chǎn)能投放帶來的產(chǎn)銷增量，我們預(yù)計今年一季度的增長是可以期待的，全年以及中長期后市亦值得看好。
專注終端，原料過剩+柔性門檻確保盈利穩(wěn)定
此前我們的研究報告《荒年能穩(wěn)定，豐年或爆發(fā)，專注終端， 攻守相宜》中曾經(jīng)提出，公司的投資邏輯在于在有機(jī)硅產(chǎn)業(yè)鏈上中游嚴(yán)重過剩的背景下，專注于接近消費的終端。一方面，原料成本長周期內(nèi)上行風(fēng)險不大，另一方面，構(gòu)建在配方、技術(shù)、品牌與渠道領(lǐng)域的柔性門檻的跨越難度高于市場的一般認(rèn)識。因此，只需要公司穩(wěn)健地把握擴(kuò)張節(jié)奏，產(chǎn)銷量的增長與業(yè)績增長的匹配度是會很高的。2012 年以來，公司在整體化工行業(yè)萎靡的情況下實現(xiàn)毛利率和凈利率的回升，業(yè)績的穩(wěn)定增長以及四季度業(yè)績的環(huán)比繼續(xù)上升一定程度上驗證了我們的邏輯。
優(yōu)化上游，精耕渠道，不斷強(qiáng)化盈利能力
去年4季度，上游有機(jī)硅材料價格出現(xiàn)過最高6-7%的上漲，但公司四季度業(yè)績?nèi)詫崿F(xiàn)環(huán)比增長，我們認(rèn)為這歸功于公司對上游原料供應(yīng)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。2012年以來，公司逐漸培育多個原料供應(yīng)商，優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)，以確保能夠在價格、運(yùn)輸成本、產(chǎn)品質(zhì)量和供應(yīng)能力等方面中擁有更靈活的選擇。進(jìn)一步提升對攻擊風(fēng)險沖擊的抵御能力。 另一方面，公司致力于強(qiáng)化銷售渠道。目前，公司銷售人員約60余人，雖然基本完成了對省會城市的覆蓋，但渠道下沉工作仍有進(jìn)一步改善的空間。今年，公司計劃大幅擴(kuò)張銷售隊伍，并配合城鎮(zhèn)化的需求流動趨勢，逐漸向二級城市滲透；同時，在直銷領(lǐng)域，積極向大客戶提供增值技術(shù)服務(wù)和整體解決方案，努力增加如金螳螂、江河幕墻等大型優(yōu)質(zhì)客戶；在產(chǎn)品領(lǐng)域，今年計劃致力于在高層建筑用膠、防火用膠、車用膠等領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)一些銷售突破。 通過對供應(yīng)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和下游渠道的精耕，公司不斷維持并強(qiáng)化著產(chǎn)品的盈利能力，我們認(rèn)為這一戰(zhàn)略與我們認(rèn)識到的公司投資邏輯是匹配的。
潛在增長點逐步積累，城鎮(zhèn)化有望拉動需求
作為憑借配方和技術(shù)優(yōu)勢起家的技術(shù)型企業(yè)，公司也在持續(xù)開發(fā)新的增長點，高層建筑用膠（單棟高層建筑訂單可能在千萬級別）、高溫硫化膠條（替代傳統(tǒng)石油基膠條用于門窗乃至汽車密封，耐候性能優(yōu)異）、LED封裝膠（隨著LED成本的持續(xù)下行，有望逐漸進(jìn)入民用市場）等新產(chǎn)品、新領(lǐng)域也在不斷培育積累，未來可能成為公司在特定階段的重要增長點。 近1-2年內(nèi)，我們認(rèn)為對公司產(chǎn)品需求拉動最明顯的應(yīng)當(dāng)是城鎮(zhèn)化，公司產(chǎn)品目前按下游行業(yè)主要集中于商業(yè)地產(chǎn)，同時計劃向民用市場進(jìn)軍（盈利可能略低，但規(guī)模更大，公司計劃進(jìn)入民用領(lǐng)域的高端市場），隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程的推進(jìn)，需求可望持續(xù)增長，而公司今年開始渠道下沉的布局亦于此契合。
穩(wěn)定增長標(biāo)的，預(yù)計2013年每股0.77元，建議增持
考慮到今年景氣有所回暖，我們略微提高對公司2013年的盈利預(yù)測，重申我們對公司的判斷：穩(wěn)健增長的標(biāo)的，適宜在估值合理的區(qū)間內(nèi)實施買入并持有的投資策略。預(yù)計公司2012-14年每股0.62、0.77和0.99元，增持評級。
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