>> 平安證券-大商股份(600694)收購方案優(yōu)化,以期實現(xiàn)共贏-130614
| 上傳日期： |
2013/6/14 |
大小： |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
耿邦昊 |
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投資要點
事項：經(jīng)過三個交易日的短暫停牌，公司今日發(fā)布修改后的《發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易報告書》，調(diào)高了本次交易發(fā)行股份購買資產(chǎn)的股份發(fā)行價格，擬以52 元/股（原價為37 元/股）分別向大商集團和大商管理發(fā)行4277 萬股和5117萬股，收購其持有的合計價值48.8 億元的零售標(biāo)的資產(chǎn)，并取消了配套融資。
本次交易若完成，則大商集團及其一致行動人合計持有上市公司30.91%股權(quán)。（慧博投研資訊）
平安觀點：我們曾在5 月28 日方案初稿的點評中指出，對于大股東而言，持股比例高的集團資產(chǎn)與持股比例低但質(zhì)地更優(yōu)的上市公司資產(chǎn)就如手心手背，都是其所看重的。既然如此，那么收購方案最終會達到一個平衡，以保證多方股東的利益。根據(jù)調(diào)整后的新方案，此次注入價格對應(yīng)13 年動態(tài)PE 為8.4X（=34.8
0.939/3.87），較原方案中的12.6X 大幅折價，體現(xiàn)了大股東對資產(chǎn)成功注入的渴望以及為實現(xiàn)多方共贏做出的讓步，符合我們預(yù)期。
優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入，三年利潤承諾
此次擬注入上市公司的資產(chǎn)基本為大商集團和大商管理旗下的優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)（與原方案中注入資產(chǎn)一致），這些零售資產(chǎn)權(quán)益面積48.2 萬平米（其中自有物業(yè)10.6 萬平米，占比22%），2012 年實現(xiàn)收入54 億元，凈利潤2.91 億元（凈利率5.39%）。根據(jù)公司公告，對應(yīng)資產(chǎn)13-15 年承諾凈利潤分別為3.87、4.11、4.62 億元，此外大商集團及大商管理承諾業(yè)績不足時以股份回購方式進行補償。
剩余零售資產(chǎn)擇機擇優(yōu)注入，強制性徹底消除同業(yè)競爭
此次交易若完成，大股東等持有的主要零售相關(guān)資產(chǎn)均已注入，未注入零售資產(chǎn)主要包括仍處于培育期、虧損、凈資產(chǎn)為負(fù)的河南、四川區(qū)域門店以及部分有瑕疵的商業(yè)物業(yè)。大股東等在方案中對這部分資產(chǎn)明確承諾如不再新開門店、將存量門店托管上市公司經(jīng)營、三年內(nèi)優(yōu)先出售給上市公司（若不符合注入條件，則強制采取出售給第三方、解散、清算等方式處置以徹底消除同業(yè)競爭）。
注入價格優(yōu)化，暫維持盈利預(yù)測及強烈推薦評級不變
根據(jù)方案披露的收購資產(chǎn)12 年及未來3 年備考利潤，此次注入價格對應(yīng)12、13 年P(guān)E 分別為11.3X 和8.4X，與公司停牌前10.8X 以及按我們盈利預(yù)測8.6X的13 年動態(tài)PE 接近，較原方案中的12.6X 的13 年動態(tài)估值大幅折價，體現(xiàn)了大股東為實現(xiàn)各方股東共贏而做出的讓步以及謀求治理結(jié)構(gòu)改善的迫切愿望?？紤]到方案尚需股東大會審議，我們暫不調(diào)整公司盈利預(yù)測，維持13-14年注入前EPS 為4.15 和5.0 預(yù)測不變，維持“強烈推薦”評級。
風(fēng)險提示：行業(yè)需求放緩，股權(quán)爭奪過程影響公司正常經(jīng)營，重組方案仍需多方溝通等。
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