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    兗煤披露的第2季度煤炭平均銷售價(jià)格大幅下挫，主要原因是下游需求疲弱以及煤炭同行之間的價(jià)格戰(zhàn)。近期神華再次調(diào)降銷售價(jià)格，而下游行業(yè)的需求依舊不振，預(yù)計(jì)將令兗煤的形勢更為嚴(yán)峻。
    兗煤可能需要更長的時(shí)候?qū)崿F(xiàn)降低成本的目標(biāo)，公司的毛利率將會(huì)持續(xù)下跌。
    公司最近的收盤價(jià)對應(yīng)我們2014年預(yù)測市盈率的8.37倍--我們認(rèn)為這一估值偏高?？傮w來看，我們維持對該股的"賣出"評(píng)級(jí)，同時(shí)調(diào)降其目標(biāo)價(jià)至4.16港元，相當(dāng)于其2014年預(yù)測每股盈利的6.5倍。
    價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)，兗煤受損。據(jù)《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》稱，中國神華在8月初再次調(diào)降至長協(xié)價(jià)格，每噸降價(jià)約8元（人民幣，下同）。在當(dāng)前的傳統(tǒng)旺季中，神華的降價(jià)舉動(dòng)顯示下游需求并不旺。預(yù)計(jì)價(jià)格戰(zhàn)將對兗煤的銷售產(chǎn)生沖擊，進(jìn)而對其財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生消極影響。該公司不久前披露，其第2季度平均銷售價(jià)格為466.58元/噸，遠(yuǎn)低于首季的550.34元/噸。兗煤在7月29日發(fā)布盈警公告，稱上半年虧損達(dá)23.5億元。
    下游需求仍然疲弱。近期秦皇島煤炭庫存仍然保持在高位。8月3日，有關(guān)庫存達(dá)730萬噸，是今年3月30日以來的次高位水平。此外，澳大利亞BJ動(dòng)力煤價(jià)格持續(xù)下跌，在8月1日降至77.15美元/噸，比去年底下跌17.3%，我們認(rèn)為中國動(dòng)力煤價(jià)格仍然處于尋底階段。
    成本下降尚需時(shí)日。銷售價(jià)格的下滑對兗煤的削減成本計(jì)劃相當(dāng)不利。此外，近期該公司更換了主要管理層，加上業(yè)界持續(xù)不斷的價(jià)格戰(zhàn)，都讓我們預(yù)期該公司將需要更長的時(shí)間以實(shí)現(xiàn)年初提出的削減成本的目標(biāo)。因此，我們將該公司2013年的銷售均價(jià)的預(yù)測值下調(diào)了10% (從544.23元降至495.11元)，并且下調(diào)了全年毛利率5個(gè)百分點(diǎn)。此外，我們同時(shí)下調(diào)其2014年的預(yù)測每股盈利，從原來的0.69元下調(diào)至0.51元。
    維持"賣出"。按報(bào)告前收盤價(jià)計(jì)算，目前該股對應(yīng)約8.37倍2014年的預(yù)測每股盈利。考慮到公司的盈利能力及凈資產(chǎn)報(bào)酬率（ROE）將出現(xiàn)下滑，我們認(rèn)為當(dāng)前的估值水平過于樂觀。我們維持對兗煤H股的"賣出"評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)4.16港元，對應(yīng)6.5倍2014年的預(yù)測市盈率。
    風(fēng)險(xiǎn)因素：1）煤炭價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)；2）供給與需求之間的不平衡；3）下游產(chǎn)業(yè)的商業(yè)周期改變；4）公司成本不斷上升。