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投資要點(diǎn)
    事項(xiàng)：
    工商銀行前三季度歸屬股東凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 11%，EPS 0.59 元，貸款和存款分別環(huán)比年初增長(zhǎng)10%和7%，凈息差2.57%，不良率環(huán)比2 季度上升4 個(gè)BP到0.91%，撥備覆蓋率269%，撥貸比2.44%，按照新資本管理辦法下核心及總資本充足率分別為10.59%和13.17%，ROE 23%，ROA 1.51%，成本收入比25%。
    平安觀點(diǎn):凈利潤(rùn)增速符合預(yù)期
    工行上半年凈利潤(rùn)增速完全符合我們?cè)谌緢?bào)前瞻中的預(yù)期（11%）。整體凈利息收入增速平穩(wěn)（ 2.4%QoQ ）， 手續(xù)費(fèi)及傭金收入環(huán)比增速略有下滑（-15.3%QoQ），是營(yíng)業(yè)收入環(huán)比2 季度略有下降的主要原因。在成本端，公司13 年加大了對(duì)成本端的管控力度，同時(shí)撥備計(jì)提上相對(duì)穩(wěn)健。前三季度成本收入比同比下降了0.2 個(gè)百分點(diǎn)；信貸成本與去年同期持平。
    受流動(dòng)性危機(jī)影響甚微，NIM 表現(xiàn)較中小銀行更加穩(wěn)定
    工行前三季度NIM 為2.57%，3 季度單季凈息差環(huán)比2 季度上升了約2 個(gè)BP,顯示出公司在大多數(shù)銀行普遍受到6 月流動(dòng)性危機(jī)的負(fù)面影響情況下,業(yè)績(jī)表現(xiàn)依然穩(wěn)定。雖然公司付息負(fù)債成本率3 季度較2 季度環(huán)比增加了8 個(gè)BP,但生息資產(chǎn)收益率環(huán)比同時(shí)也提升了10 個(gè)BP。我們認(rèn)為，工行相對(duì)優(yōu)秀的流動(dòng)性管理能力使得其在應(yīng)對(duì)資金市場(chǎng)緊張的能力優(yōu)于其他中小銀行，凈拆出資金利差的擴(kuò)大是3 季度凈息差環(huán)比上升的主要原因。同時(shí)，工行3 季度繼續(xù)在生息資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上進(jìn)行調(diào)整，在存款(僅1%QoQ 增長(zhǎng))及其他負(fù)債增長(zhǎng)相對(duì)有限的情況下，提高了貸款（有2.3%的環(huán)比增速）的占比；同時(shí)進(jìn)一步壓縮同業(yè)資產(chǎn)（-5%QoQ）。
    不良率小幅抬頭,公司撥備計(jì)提依然平穩(wěn)
    公司3 季度不良率環(huán)比2 季度上升了4 個(gè)BP 達(dá)到0.91%。我們估算公司在三季度不良核銷/轉(zhuǎn)出上加大了力度，規(guī)模達(dá)到70 億左右，超過了上半年合計(jì)核銷規(guī)模的65 億。若加回核銷前不良率為0.99%，雖不良率有所抬頭但風(fēng)險(xiǎn)整體可控。公司三季度信貸成本28 個(gè)BP，同比與去年水平持平，顯示出公司在撥備政策仍相對(duì)平穩(wěn)。由于不良的上行、核銷的加大，公司的撥貸比整體環(huán)比下降了6 個(gè)BP 到2.44%，略低于2.5%的監(jiān)管要求。我們認(rèn)為工行會(huì)在4 季度略加大撥備規(guī)模，年末達(dá)標(biāo)對(duì)業(yè)績(jī)的壓力相對(duì)較小。
    維持“推薦”評(píng)級(jí)
    我們維持工商銀行13-14 年歸屬股東凈利潤(rùn)增速10.2%和12.6%的預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)13-14 年EPS 分別為0.75、0.85 元，對(duì)應(yīng)收盤價(jià)動(dòng)態(tài)P/E 分別為5.1、4.5 倍，動(dòng)態(tài)P/B 分別為1.0、0.9 倍。業(yè)績(jī)穩(wěn)健，股價(jià)彈性偏弱，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    公司資產(chǎn)質(zhì)量惡化程度超出預(yù)期。