>> 中信證券-開山股份(300257)2013年年報點評-膨脹機揚帆起航，迎接高成長元年-140410
| 上傳日期： |
2014/4/10 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
劉海博 |
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投資要點
空壓機企穩(wěn)復(fù)蘇，高利潤膨脹機開始放量拉動收入、凈利增長。2013年實現(xiàn)收入19.5億，同比增長20.5%，歸屬上市公司股東凈利潤3.5億，同比增長18.6%，EPS為0.82元，符合預(yù)期。受國內(nèi)宏觀經(jīng)濟影響，下游礦山、基建及制造業(yè)投資景氣仍處于低位，公司螺桿空壓機2013年觸底企穩(wěn)，銷量同比增長4.6%，在螺桿膨脹機銷售初具規(guī)模（估計1.8億）的背景下，綜合毛利率提升1.4個百分點至29.1%。受合并子公司和資金余額下降影響，公司三項費用率提升1個百分點。
膨脹機13年完成下游行業(yè)的示范拓展，2014年訂單加速放量是大概率事件。螺桿膨脹機為超低位品位資源發(fā)電的清潔能源設(shè)備，2013年開山完成了鋼鐵、有色、化工和建材等下游領(lǐng)域的余熱發(fā)電項目和美國地?zé)岚l(fā)電、生物質(zhì)、光熱發(fā)電項目的拓展應(yīng)用，示范項目目前運行效果良好。我們認為隨著下游行業(yè)示范項目的增加，開山膨脹機新接訂單在2014年加速放量是大概率事件，1Q14的膨脹機訂單已經(jīng)顯示出強勁的增長勢頭，預(yù)計全年新接訂單增長有望達到150%，至10億規(guī)模。
節(jié)能減排進入深水區(qū)，公司技術(shù)研發(fā)和渠道模式將助力打開下游市場。傳統(tǒng)行業(yè)中高溫余熱資源在過去十年節(jié)能減排的大力推進下利用空間有限，200攝氏度以下的低溫余熱資源利用將逐步成為主流市場。公司擁有全球頂級的螺桿主機技術(shù)，13年完成直接膨脹機、全譜系ORC膨脹機的研發(fā)試用，形成了全下游行業(yè)覆蓋和低品位能源梯級利用的能力。公司的渠道體系也初步建成以經(jīng)銷商為基礎(chǔ)，加上大中型合同能源管理的復(fù)合型銷售體系，對于不同客戶定位形成了更加有效的銷售模式。
空壓機結(jié)構(gòu)改善，冷媒及氣體壓縮機14年有望放量增長。螺桿空壓機2014年在高效兩級壓縮產(chǎn)品上有望實現(xiàn)放量，小型機將借力高效稀土永磁電機的引入來搶占市場。受益于冷鏈行業(yè)景氣度提升及公司高效節(jié)能優(yōu)勢，公司冷凍壓縮機銷售進入放量期，在手訂單充足，將保障14年爆發(fā)式增長；公司2013年成功進入晉煤藍焰公司煤層氣壓縮機采購體系，受益于國內(nèi)煤層氣快速發(fā)展，工藝氣壓縮機2014年有望步入增長快車道。
風(fēng)險提示。1. 礦山、基建投資復(fù)蘇緩慢；2. ORC螺桿膨脹機進展低于預(yù)期
盈利預(yù)測及估值。在"美麗中國"、節(jié)能減排的大背景下，我們認為公司憑借高能效產(chǎn)品，實現(xiàn)進口替代是大勢所趨。鑒于公司在有機朗肯循環(huán)螺桿膨脹機技術(shù)和市場方面的突破性進展，2014年螺桿膨脹機有望逐季遞增實現(xiàn)放量銷售，新型能源裝備市場空間廣闊，公司成長的天花板被打開，長期看好公司的發(fā)展前景。因膨脹機交付進度略低于預(yù)期，我們小幅下調(diào)公司2014/2015年EPS預(yù)測至1.30/1.85元（原預(yù)測為1.37/1.93），預(yù)計2016年EPS為2.59元。預(yù)計未來三年凈利潤CAGR 達到46.7%，建議給予2015年25~30倍PE，目標價區(qū)間46.3~55.5元，維持"買入"評
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