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核心觀點(diǎn)：
    杭氧股份2013 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5,503 百萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)2.8%；歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為231 百萬(wàn)元，同比減少48.8%，EPS 為0.29 元。公司2013年的分配預(yù)案為每10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.50 元。
    設(shè)備訂單實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)：隨著國(guó)內(nèi)新型煤化工政策松綁，空分設(shè)備需求形勢(shì)有所好轉(zhuǎn)，2013 年公司新簽大型空分設(shè)備22 套/122.8 萬(wàn)方（2012 年為34 套/112.8 萬(wàn)方），設(shè)備訂單金額達(dá)到46.25 億元，其中包含石化設(shè)備6.2 億元。
    氣體投資繼續(xù)推進(jìn)：公司氣體項(xiàng)目進(jìn)入了集中投產(chǎn)期，2013 年氣體銷售收入達(dá)到1,938 百萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)66.4%。2013 年，公司新簽供氣項(xiàng)目3 個(gè)，年底在全國(guó)共投資設(shè)立了26 家氣體公司，總投資額達(dá)到62.5 億元，總制氧能力達(dá)到約95 萬(wàn)方，全部投產(chǎn)后銷售收入將達(dá)到40 億元以上。
    多因素共同導(dǎo)致利潤(rùn)率下滑：公司2013 年綜合毛利率為19.4%，較上年減少3.4 個(gè)百分點(diǎn)；三項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)為13.3%，較上年提高了1.9 個(gè)百分點(diǎn)。
    這主要是因?yàn)榍捌诤炗喛辗衷O(shè)備因價(jià)格、配套等因素導(dǎo)致利潤(rùn)率不佳，多個(gè)氣體項(xiàng)目處于投產(chǎn)初期費(fèi)用較高、經(jīng)濟(jì)低迷影響氣價(jià)水平等。
    2014 年利潤(rùn)水平可能呈現(xiàn)低位波動(dòng)：基于設(shè)備訂單排產(chǎn)和氣體投資進(jìn)度，公司2014 年有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)收入增長(zhǎng)，而制約利潤(rùn)率的因素暫時(shí)還未見解除，因此利潤(rùn)水平有可能出現(xiàn)低位波動(dòng)的狀況（2013 年全年的凈利潤(rùn)率僅為4.2%，其中，4 季度為3.8%，略高于3 季度的3.3%）。
    盈利預(yù)測(cè)和投資建議：根據(jù)訂單形勢(shì)和項(xiàng)目進(jìn)度，我們預(yù)測(cè)公司2014-2016年?duì)I業(yè)收入分別為6,790、7,747 和8,785 百萬(wàn)元，EPS 分別為0.288、0.301和0.328 元。公司的空分設(shè)備訂單形勢(shì)良好，但向大型化發(fā)展過程中面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)；氣體業(yè)務(wù)做大的方向明確，但利潤(rùn)率受制于當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，結(jié)合業(yè)績(jī)情況和估值水平，我們維持公司“謹(jǐn)慎增持”的投資評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：由于空分設(shè)備合同定價(jià)偏低、或者宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)低迷影響氣體量?jī)r(jià)水平，導(dǎo)致利潤(rùn)率低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。