>> 瑞銀證券-中國平安(601318)：可轉(zhuǎn)債兌換-循序漸進(jìn)-140423
| 上傳日期： |
2014/4/23 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
潘洪文 |
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可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股起始日為2014 年5 月23 日
平安去年11 月22 日發(fā)行260 億元A 股次級可轉(zhuǎn)債，轉(zhuǎn)股起始日為2014 年5 月23 日，初始轉(zhuǎn)股價為41.33 元/股。我們認(rèn)為當(dāng)前A 股股價 (對應(yīng)H 股22.5%折價，低于轉(zhuǎn)股價5%)并不具轉(zhuǎn)股動機(jī)?？紤]到初始發(fā)行價格及早期較低票面利率，我們認(rèn)為當(dāng)A 股股價升至每股45 元或更高后轉(zhuǎn)股將逐漸開始。
保監(jiān)會已發(fā)布次級可轉(zhuǎn)債計入償付能力的規(guī)則
保監(jiān)會最近發(fā)布規(guī)則，剩余年限2 年及以上的次級可轉(zhuǎn)債將全額記入償付能力資本。平安集團(tuán)2013 年底償付能力充足率為 174.4%，同比降11.2 個點。
但我們認(rèn)為公司仍有較大次級債發(fā)行空間。如果公司股價長期低于轉(zhuǎn)換價或轉(zhuǎn)換率過低，公司未來可能需考慮股權(quán)融資來滿足業(yè)務(wù)增長和銀行資本需求。
平安A 股估值非常有吸引力
平安H 股相對A 股溢價從滬港通發(fā)布前一日（2014/4/9）的34.9%降至目前22.5%。我們認(rèn)為保險公司A/H 股折價受多因素的影響，不僅僅滬港通 。目前平安A 股估值明顯偏低（低于1 倍P/EV），瑞銀認(rèn)為，如果平安A 股股價繼續(xù)低于可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換價，可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換期的開始將對H 股股價短期帶來交易層面的壓力。
估值：當(dāng)前平安A 股價格對應(yīng)0.85x 2014E P/EV
考慮到壽險強(qiáng)勁的新業(yè)務(wù)價值增長預(yù)期，我們認(rèn)為平安A 股估值非常有吸引力。滬港通項目開展后，相對的指數(shù)權(quán)重、相對的流通市值以及國際投資者需求應(yīng)會成為決定長期A/H 股折溢價的關(guān)鍵。我們根據(jù)SOTP 模型得出目標(biāo)價62.01 元，對應(yīng)1.35x 2014E P/EV 或5.8x 隱含新業(yè)務(wù)倍數(shù)，維持“買入”。
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