>> 中信證券-貝因美(002570)調(diào)研紀(jì)要-調(diào)整逐步到位，后續(xù)看新品開拓-140507
| 上傳日期： |
2014/5/7 |
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pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
黃巍 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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近日，我們參加貝因美投資者交流會(huì)，就行業(yè)運(yùn)行現(xiàn)狀和公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略與公司管理層進(jìn)行交流，具體內(nèi)容如下。
內(nèi)容：
經(jīng)營(yíng)回顧：2013 年市場(chǎng)份額略有下降，一季報(bào)起步過低。2013 年收入61.2 億，同比增長(zhǎng)14.2%；凈利潤(rùn)7.2 億，增41.5%%。2014Q1 收入10.9 億降36%，凈利潤(rùn)0.69 億降36%，同時(shí)預(yù)告2014 年上半年凈利潤(rùn)下降15%至65%。從收入結(jié)構(gòu)看：2013 年奶粉收入57 億增15%；米粉收入1.7 億降5%。奶粉毛利率62.2%，同比降3.8pcts，主因去年下半年主要產(chǎn)品出廠價(jià)下調(diào)5%-20%所致。三項(xiàng)費(fèi)用率44.6%降4.8pcts，其中，銷售費(fèi)用率40.3%略降0.5pct，管理費(fèi)用率5.2%降3.8pcts 十分明顯，主要是因?yàn)閷⒐芾碣M(fèi)用中的研發(fā)費(fèi)核算的產(chǎn)品試制費(fèi)調(diào)整至銷售費(fèi)用核算和營(yíng)運(yùn)效率提升所致。根據(jù)Euromonitor 數(shù)據(jù)顯示，2013 年baby food 市場(chǎng)份額前二為：Nestlé SA 11.5%升0.4pct，Mead Johnson NutritionCo.10.1%降0.2pct，國(guó)產(chǎn)奶粉第一貝因美為9.4%降0.4pct。由于自5 月1 日起，國(guó)家質(zhì)檢總局全面實(shí)施對(duì)進(jìn)口乳品境外生產(chǎn)企業(yè)的注冊(cè)管理，非經(jīng)注冊(cè)的境外食品生產(chǎn)企業(yè)生產(chǎn)的乳品不得進(jìn)口，將加速淘汰一些不具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)企業(yè)，加快行業(yè)集中度提升。
趨勢(shì)展望：股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)爭(zhēng)取完成，庫(kù)存已經(jīng)回歸健康狀態(tài)。公司于4 月提出股權(quán)激勵(lì)方案，行權(quán)價(jià)為27.5 元，基本涵蓋公司高層、中層管理人員和核心技術(shù)人員，行權(quán)條件很有挑戰(zhàn)性，收入層面：2014-16 年相對(duì)2013 年增長(zhǎng)率不低于23%、54%和100%；利潤(rùn)層面：2014-16 年相對(duì)2013 年扣非后凈利潤(rùn)（6.97 億，對(duì)應(yīng)EPS1.09 元）增長(zhǎng)率不低于15%、32%和65%。面對(duì)2014 年收入增23%和利潤(rùn)增15+%的目標(biāo)，一季度起步過低，主要是因?yàn)椋?）公司在2013 年下半年開始進(jìn)行渠道梳理，降低經(jīng)銷商庫(kù)存，預(yù)計(jì)5 月初相對(duì)1 月初減少30%以上，目前已經(jīng)回到健康狀態(tài)；2014Q1 末存貨11.4 億，較去年年底的8.7 億有所增加，主要來(lái)自于原材料增加2 億至7.3 億；2）2014 年春節(jié)1 月31 日較去年提前10天，而春節(jié)前40 天通常為行業(yè)旺銷季節(jié)，2013 年下半年降價(jià)5%-20%疊加一季度旺銷時(shí)間縮短，對(duì)2014Q1 收入構(gòu)成很大壓力。由于公司力爭(zhēng)完成股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)，且資產(chǎn)負(fù)債率僅20%有利于外延式擴(kuò)張，2013 年Q3 和Q4 單季收入增速放緩形成相應(yīng)低基數(shù)，預(yù)計(jì)后續(xù)收入增速會(huì)逐季回升。
收入增長(zhǎng)亮點(diǎn)：兒童奶市場(chǎng)空間廣闊，進(jìn)口奶粉提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。兒童奶將是公司未來(lái)重點(diǎn)開拓的市場(chǎng)，公司定位營(yíng)養(yǎng)又好吃，可以將兒童奶的發(fā)展方向分為三個(gè)層次：1）兒童配方奶，通過將奶粉液態(tài)化來(lái)提供更加便利的食用；2）兒童調(diào)味奶，嬰幼兒過3 歲后，開始在口味上會(huì)有選擇，進(jìn)而帶來(lái)產(chǎn)品的細(xì)分需求；3）乳飲料，適用范圍更大。據(jù)分析，兒童奶的整體市場(chǎng)規(guī)模理論上會(huì)明顯高于奶粉市場(chǎng)，貝因美將從覆蓋0-6 歲，重點(diǎn)是0-3 歲嬰幼兒的奶粉消費(fèi)群體拓展至0-12 歲涵蓋奶粉和兒童奶的消費(fèi)群體，有利于形成公司新的收入增長(zhǎng)點(diǎn)。
營(yíng)銷改革亮點(diǎn)：與銷售骨干成立區(qū)域營(yíng)銷控股公司，提升營(yíng)銷效率。2014年是公司營(yíng)銷深化和落實(shí)的一年，公司使用自有資金4400萬(wàn)以控股80%的方式分別與公司銷售骨干設(shè)立營(yíng)銷控股公司八個(gè)：寧波網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷、上?，F(xiàn)代商超、杭州嬰童銷售、南京、西安、武漢、合肥和鄭州；分渠道3個(gè)，屬于SBU體制，對(duì)所有品類負(fù)責(zé)；分區(qū)域5個(gè)，對(duì)區(qū)域內(nèi)的銷售全部負(fù)責(zé)（分市場(chǎng)定策略可以更有針對(duì)性）。公司目前有8萬(wàn)家網(wǎng)點(diǎn)，包含嬰童門店、商超、醫(yī)藥連鎖等，其中，傳統(tǒng)渠道仍為經(jīng)銷商和KA渠道，KA占比約20%。通過與銷售骨干成立營(yíng)銷控股公司，讓其參與年底分紅可以有效的推動(dòng)營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)的積極性，提升營(yíng)銷效率。
風(fēng)險(xiǎn)提示：奶粉行業(yè)的食品安全問題，進(jìn)口奶粉對(duì)國(guó)產(chǎn)奶粉的沖擊效應(yīng)。
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