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我們測(cè)算未來10 年中國(guó)通用飛機(jī)保有量有望接近8000-10000 架，通航機(jī)場(chǎng)數(shù)量有望達(dá)到10000 個(gè)，產(chǎn)業(yè)規(guī)模超過1 萬億。通用航空產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展將對(duì)通航服務(wù)站及監(jiān)視、通信地面保障設(shè)備和綜合化機(jī)載設(shè)備帶來巨大需求，未來10 年中國(guó)空管產(chǎn)品的市場(chǎng)空間有望超過500 億元。
    九洲空管國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，有望成為行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定者之一。公司是最早研制空管產(chǎn)品的國(guó)內(nèi)企業(yè)，并創(chuàng)造了空管領(lǐng)域的國(guó)內(nèi)多項(xiàng)第一，目前成熟產(chǎn)品包括二次雷達(dá)、AC、S 模式應(yīng)答機(jī)、機(jī)載防撞系統(tǒng)、ADS-B 機(jī)載和地面產(chǎn)品、航空服務(wù)站等，產(chǎn)品覆蓋民航、警航、體航、通航以及出口市場(chǎng)等多個(gè)領(lǐng)域，空管機(jī)載產(chǎn)品占國(guó)內(nèi)軍航市場(chǎng)的80%，并承擔(dān)了國(guó)家低空空域?qū)毡O(jiān)視和低空通信設(shè)施最多的試點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目。公司是國(guó)內(nèi)技術(shù)實(shí)力領(lǐng)先的通航設(shè)備及系統(tǒng)提供商，依靠自身突出的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，有望成為國(guó)家通航空管系統(tǒng)的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定者之一，長(zhǎng)期受益于中國(guó)通航產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。
    業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型方向明確，軍工+空管成長(zhǎng)空間巨大。公司此次非公開發(fā)行方案獲得國(guó)防科工局批復(fù)，有望在未來一段時(shí)間順利推進(jìn)。公司從民品向軍品轉(zhuǎn)型方向明確，預(yù)計(jì)未來增長(zhǎng)將集中于軍工和空管業(yè)務(wù)。機(jī)載防撞系統(tǒng)、ADS-B 的民航和通航應(yīng)用、空管成套系統(tǒng)和軍事物流信息化系統(tǒng)等四個(gè)領(lǐng)域均具備廣闊空間和領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，料將保障公司盈利實(shí)現(xiàn)快速持續(xù)增長(zhǎng)。
    九洲集團(tuán)戰(zhàn)略宏大，未來資產(chǎn)注入仍可期待。九洲集團(tuán)2013 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入183 億元，其中軍工業(yè)務(wù)42.5 億元。集團(tuán)提出2020 年收入目標(biāo)為1000 億元，主要產(chǎn)業(yè)包括軍工、空管、北斗導(dǎo)航、三網(wǎng)融合、物聯(lián)網(wǎng)（RFID）、LED、線纜、電纜、光纜、房地產(chǎn)等。此次收購?fù)瓿珊螅鲜泄究傮w規(guī)模相比于母公司仍然較小，未來集團(tuán)資產(chǎn)的持續(xù)注入仍值得期待。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。1．?dāng)?shù)字機(jī)頂盒市場(chǎng)大幅下滑，公司市場(chǎng)份額下降；2．中國(guó)通航產(chǎn)業(yè)發(fā)展低于預(yù)期；3．集團(tuán)資產(chǎn)整合進(jìn)程緩慢。
    盈利預(yù)測(cè)及估值。不考慮此次注入，維持公司2014/15/16 年EPS 分別為0.23/0.25/0.27 元的預(yù)測(cè)；此次收購?fù)瓿珊髣t維持預(yù)測(cè)公司2014/15/16 年全面攤薄EPS 將達(dá)到0.37/0.42/0.47 元，當(dāng)前價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為36/31/28倍。根據(jù)我們預(yù)測(cè)，在九洲集團(tuán)全部注入上市公司假設(shè)下，亦維持2014/15/16 年備考EPS 有望分別達(dá)到0.95/1.06/1.21 元的預(yù)測(cè)?？紤]公司空管業(yè)務(wù)的廣闊前景和未來注入的空間，我們認(rèn)為公司合理估值應(yīng)為此次收購?fù)瓿珊?015 年的40 倍PE，對(duì)應(yīng)集團(tuán)注入假設(shè)下15 年備考業(yè)績(jī)的15 倍，目標(biāo)價(jià)16.4 元，維持公司“增持”評(píng)級(jí)。