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    黃金飾品和一二線城市銷售承壓導致業(yè)績放緩，優(yōu)于行業(yè)。公司14H1 收入利潤增速放緩，主要原因是：第一，產品結構，公司13 年黃金飾品銷售占比達83%，為核心品類，14H1 黃金價量齊跌導致收入利潤承壓；其他品類中，鉆石飾品銷售實現(xiàn)兩位數(shù)突破性增長，新七類保持穩(wěn)定，但占比不足15%，難以對業(yè)績形成支撐。第二，區(qū)域，一二線城市銷售大幅下滑，公司上海及周邊發(fā)達地區(qū)直營店受影響較大；三四線城市空間大，需求較旺，但目前占比小，未能貢獻有效增量。盡管如此，公司銷售仍優(yōu)于行業(yè)平均水平，體現(xiàn)較強品牌力和渠道控制力，根據(jù)中華商業(yè)信息網數(shù)據(jù)，百家重點零售企業(yè)14H1 金銀珠寶類商品零售額同比下降16.9%，較同期減少46 個百分點。公司14Q2 收入為82.5 億，同比下降9.1%；歸母凈利潤1.83 億，同比增長2.8%。13Q2 中國大媽搶金潮推高消費基數(shù)導致14Q2 收入下降、利潤增速放緩；我們判斷黃金消費基數(shù)高點已過，未來黃金增長壓力放緩。
    “經營調整+國企改革”助力百年品牌騰飛。經營調整方面，第一，優(yōu)化產品結構，提升毛利率。公司將提升鉆石鑲嵌類和新七類占比，預計三年內占比達15%，5 年內提高至20%以上；第二，深耕三四線市場。公司14H1 新開店145 家，總網點數(shù)達2769 家，渠道網絡繼續(xù)擴張，未來將以專賣店形式拓展三四線城市及鄉(xiāng)鎮(zhèn)；第三，提升直營占比。公司將在發(fā)達地區(qū)采取加盟轉自營，加強品牌維護和渠道控制；第四、設計研發(fā)。公司設計研發(fā)能力強勁，人才儲備豐富，為品牌國際化戰(zhàn)略提供重要戰(zhàn)略支撐。國企改革方面，第一，老鳳祥品牌靈魂人物石力華擔任上市公司董事長，有望帶領公司做大做強；第二，少數(shù)股權和B
    股問題有望借力國企改革獲得有效解決；第三，未來有望借力資本市場打通融資通道，進行行業(yè)整合。我們判斷，公司在經營優(yōu)化和國企改革雙重推動下，有望帶動百年品牌再創(chuàng)輝煌。
    維持盈利預測，維持增持。公司是中國黃金珠寶行業(yè)龍頭，品牌力、渠道力優(yōu)勢突出，具備行業(yè)整合能力，未來有望借力經營調整和國企改革推動百年品牌騰飛，我們看好公司中長期發(fā)展。我們維持盈利預測，預計14-16 年EPS 為1.75、2.01、2.31 元，對應當前股價PE 為16、14、12 倍，維持“增持”評級。