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    單季來看，14Q2 營(yíng)收環(huán)比降27.9%，凈利潤(rùn)環(huán)比增25.9%，單季EPS為0.24 元。
    雅礱江、大渡河助力成長(zhǎng)，控股公司業(yè)績(jī)有所下滑。參股48%的雅礱江水電在機(jī)組陸續(xù)投產(chǎn)推動(dòng)下，電量同比增58.0%，貢獻(xiàn)投資收益同比增41.0%（折合EPS 約0.37 元），為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要來源；此外，參股10%的大渡河水電分紅同比增35.6%至0.07 元。控股公司方面，田灣河受技改影響，利潤(rùn)同比小幅下降；鐵路設(shè)備行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇致交大光芒利潤(rùn)下降；上述因素合計(jì)影響EPS 約0.01 元。
    雅礱江下游即將收官，后續(xù)建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)。雅礱江水電下游開發(fā)即將收官，錦屏剩余2 臺(tái)機(jī)組有望于2014 年內(nèi)投產(chǎn)完畢。錦屏一級(jí)電站調(diào)節(jié)能力突出，錦一蓄水大大增強(qiáng)了雅礱江電站枯水期發(fā)電量，在考慮增值稅退稅影響下，預(yù)計(jì)2014~2016 年雅礱江水電貢獻(xiàn)利潤(rùn)分別為64.0/78.2/75.8 億元，對(duì)應(yīng)公司EPS 分別為1.39/1.70/1.65 元。后續(xù)建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)，桐子林#1-4 澆筑至壩頂設(shè)計(jì)高程；兩河口左右岸岸坡開挖工程完成招標(biāo)；卡楊公路基建按進(jìn)度推進(jìn)。
    實(shí)業(yè)資本增持凸現(xiàn)公司價(jià)值，重置P/B 僅0.87 倍。公司第二大股東大地遠(yuǎn)通及一致行動(dòng)人持續(xù)增持公司股票，持股比例達(dá)10.7%，其中2013 年3月至9 月期間增持平均成本估算約10.4 元/股，從另一側(cè)面體現(xiàn)出公司的價(jià)值所在。此外，按投產(chǎn)項(xiàng)目10,000 元/kW 及開發(fā)權(quán)1,000 元/kW 估算，公司的重置P/B 僅0.87 倍，市價(jià)仍顯低估。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。雅礱江后續(xù)項(xiàng)目建設(shè)周期較長(zhǎng)，工程實(shí)際造價(jià)及最終確定的上網(wǎng)電價(jià)將影響未來盈利；利潤(rùn)主要來自參控股水電，來水影響短期業(yè)績(jī)。
    維持“買入”評(píng)級(jí)。鑒于上半年控股公司盈利及雅礱江電量略低于預(yù)期，小幅下調(diào)2014~2016 年盈利預(yù)測(cè)至1.42/1.76/1.73 元（ 原為
    1.56/1.82/1.79 元，假設(shè)可轉(zhuǎn)債2014 年全部轉(zhuǎn)股）；現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)P/E 分別為9.0/7.3/7.4 倍，給予2014 年11 倍合理P/E，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)15.7 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。