>> 申銀萬國-華潤三九(000999)公告點評-140825
| 上傳日期： |
2014/8/25 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
陳益凌 |
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OTC 業(yè)務(wù)略有下滑，處方藥業(yè)務(wù)基本平穩(wěn)，醫(yī)療服務(wù)增速較高：（1）OTC 業(yè)務(wù)：上半年收入19.39 億元下滑7.7%，毛利率64.0%同比持平；其中14Q2 單季收入約9.4 億元，同比下滑。分品類看，999 感冒靈、小兒感冒藥等感冒、兒科品類受益于“爸爸去哪兒”營銷宣傳，同比增長；骨科品類與桂林天和整合后取得良好增長，皮膚、胃腸、止痛、補(bǔ)益等品類有所下滑。（2）處方藥業(yè)務(wù)：上半年收入12.80 億元微增1.1%，毛利率64.9%下滑5.3pp；其中14Q2單季收入約6.3 億元，同比略有下滑。分品類看，中藥配方顆粒增速約10%，中藥注射劑同比基本持平，抗生素及原料藥業(yè)務(wù)下滑約10%；茵梔黃口服液等?？扑幤芳叭A蟾素口服劑型經(jīng)過前期培育，14H1 增長較快。（3）醫(yī)療服務(wù)：上半年收入3.17 億元增長43%，毛利率25.3%提升2.1pp。
中藥材成本壓力拉低處方藥毛利率，銷售費用率略有下降：上半年綜合毛利率58.8%同比下滑3pp，主要因處方藥毛利率影響，OTC 毛利率保持穩(wěn)定；受人參等藥材成本上漲、藥品招標(biāo)降價等多方面壓力，雅安三九的中藥注射劑毛利率有所下滑。上半年銷售費用率30.0%，同比、環(huán)比均小幅下降，在OTC、處方藥收入增長不明顯時公司相對控制費用投入；管理費用率8.9%，同比基本持平。上半年經(jīng)營性現(xiàn)金流5.66 億元小幅下滑19%，較14Q1 明顯改善；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)31 天、存貨周轉(zhuǎn)105 天，同比持平、環(huán)比小幅改善。
投資吉林人參種植加工企業(yè)，關(guān)注處方藥招標(biāo)進(jìn)展、OTC 市場價格機(jī)會：公司關(guān)注到中藥材價格上漲壓力，于2014 年8 月全資收購吉林宏久和善堂。宏久和善堂擁有人參GAP、中藥飲片GMP 認(rèn)證，收購后將作為人參種植與采購、飲片及提取物生產(chǎn)的基地。雅安三九已擁有麥冬、附子、紅花等中藥材GAP 基地，收購人參基地后可保障參附、參麥、生脈等注射劑的原材料供給、控制質(zhì)量、穩(wěn)定成本，并積極拓展提取物等新業(yè)務(wù)。下半年招標(biāo)進(jìn)度將加快，有望推動參附、華蟾素等獨家品種增長提速；公司在OTC 市場上擁有較強(qiáng)的品牌和營銷優(yōu)勢，預(yù)計部分品種的價格彈性將有所體現(xiàn)，有望彌補(bǔ)前期下滑的毛利率。
下調(diào)盈利預(yù)測，維持增持評級：因上半年增長放緩，我們下調(diào)2014-2016 年EPS =1.32/1.53/1.80 元（原為1.44/1.71/2.04 元），同比增長9%、16%、18%，對應(yīng)預(yù)測市盈率15/13/11 倍。當(dāng)前估值較低，下半年增長有望加快；小型并購有望補(bǔ)充公司產(chǎn)品線、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和上下游產(chǎn)業(yè)鏈，維持“增持”評級。
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