>> 齊魯證券-上海梅林(600073)點評：吹響國企改革新一輪號角-140928
| 上傳日期： |
2014/9/29 |
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pdf 共10頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入（上調(diào)） |
作者： |
胡彥超，謝剛 |
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（3）調(diào)整后的募集資金總額由擬不超過112792 萬元變?yōu)椴怀^101425 萬元。
預案顯示，本次調(diào)整的原因是為了促進轉(zhuǎn)型后“光明里”更好更快的發(fā)展，公司計劃對“光明里”的實施主體便利連鎖逐步實施混合所有制經(jīng)營，探索引入更加有效的員工激勵計劃、更加充裕的發(fā)展資金以及更加市場化的經(jīng)營運作模式。上海梅林承諾，將在2016 年年底之前，通過引入戰(zhàn)略投資者以及管理層持股的方式，將持有便利連鎖的股權比例逐步降低至30%左右，退出控制權。從而進一步增強“光明里”的業(yè)務活力，使得公司與“光明里”在后續(xù)的業(yè)務渠道合作中直接受益，并且解決與光明食品集團旗下其他便利連鎖業(yè)務之間的同業(yè)競爭。
公司開始探索混合所有制經(jīng)營，吹響國企改革新一輪號角，未來進一步改革空間巨大。公司去年12 月發(fā)布股權激勵方案，開啟了公司身為老牌國企改革的序幕，此次計劃引入戰(zhàn)略投資者，比去年股權激勵更進一步，同時也是公司對今年上海國企改革提速的積極響應。雖然此次改革只是在占公司比重并不大的連鎖業(yè)務（2013 年收入規(guī)模3 個億左右，收入占比僅3%），但我們認為卻吹響了公司國企改革的新一輪號角，是公司探索混合所有制經(jīng)營的開始。產(chǎn)業(yè)或民營資本的進入甚至控股可以促進公司存量資產(chǎn)的經(jīng)營效率提升和價值兌現(xiàn)，未來還可能拓展到公司其他業(yè)務領域。考慮到目前公司凈利潤率和ROE 偏低，ROE 只有民企雙匯的1/4，未來改善空間巨大。
公司連鎖業(yè)務的轉(zhuǎn)型工作自去年底就開始進行——由光明便利連鎖店轉(zhuǎn)型為“光明里”食品專營店，且轉(zhuǎn)型已初見成效，單店月收入改造后比改造前增長了50%。截至到2014 年上半年，公司已經(jīng)完成50 余家的“光明里”轉(zhuǎn)型工作。雖然“光明里”轉(zhuǎn)型效果良好，但也帶來了業(yè)績陣痛，上半年連鎖業(yè)務轉(zhuǎn)型帶來的費用支出影響了公司利潤增速約8 個百分點（每家舊店轉(zhuǎn)型改造需要的裝修、設備等各種費用達10 萬元左右，而新建則需要20-30 萬元），從而對公司上半年利潤整體增速產(chǎn)生較大拖累。
此次公司非公開發(fā)行方案調(diào)整后，預計公司用自籌資金進行的“光明里”轉(zhuǎn)型工作將暫停（原本計劃2014年底完成98 家轉(zhuǎn)型），后續(xù)轉(zhuǎn)型工作將通過引入戰(zhàn)略投資者來完成。從而今年下半年不再有轉(zhuǎn)型費用支出帶來的業(yè)績影響（上半年連鎖業(yè)務轉(zhuǎn)型帶來的費用支出影響了公司利潤增速約8 個百分點），且由于已完成轉(zhuǎn)型店鋪的盈利能力提升，預計下半年利潤增速提速8-10 個百分點，2014 年全年來看利潤有望達到20%左右，而公司原計劃明年完成剩余100 家的轉(zhuǎn)型工作，對明年的業(yè)績影響也將消除。
另外，我們此前一直表示擔憂的是，到 2016 年公司將擁有近1000 家的連鎖店，需要精細運營能力的連鎖業(yè)態(tài)特別是全新模式的“光明里”若經(jīng)營不善，則可能成為公司潛在出血點，拖累公司整體業(yè)績。不過公司通過引入戰(zhàn)略投資者及管理層持股的方式，使連鎖業(yè)務股權比例逐漸降到30%左右，可以把這種潛在風險降到最低。而且管理層持股能夠使管理層與股東利益保持一致，支持公司長期戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)。
總之，此次連鎖業(yè)務的戰(zhàn)略調(diào)整，不僅會對公司短期業(yè)績產(chǎn)生實質(zhì)提振，也加強了對公司國企改革力度的預期。公司坐擁大量歷史悠久、優(yōu)質(zhì)的品牌資產(chǎn)，在國企改革進程的持續(xù)推動下，公司管理和盈利能力將持續(xù)改善，并有望通過引入戰(zhàn)略投資者等獲得效率提升的超預期機會。
隨著近期股價的持續(xù)上漲，我們此前8.8 元的目標價已經(jīng)實現(xiàn)，國企改革正在如我們預期一樣向前加速推進，因此我們上調(diào)目標價值至11.55 元，對應2015 年35xPE，上調(diào)至“買入”評級。預計公司2014-16 年收入分別為123、148、181 億元，同比增長18.2%、20.5%、22.2%。暫不考慮定增攤薄影響，預計公司2014-16年EPS 為0.23、0.33、0.43 元。
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