>> 招商證券-江蘇神通(002438)訂單拐點(diǎn)如期兌現(xiàn),將持續(xù)增長(zhǎng)-150116
| 上傳日期： |
2015/1/16 |
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| 格式： |
pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
劉榮，喬敏 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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評(píng)論：
1、訂單拐點(diǎn)如期兌現(xiàn)。
我們年初強(qiáng)烈推薦公司的主要邏輯是今年訂單將出現(xiàn)拐點(diǎn)，從全年情況來(lái)看，訂單增幅超出預(yù)期，2013 年全年新增核電訂單量為1.63 億，今年2014H1 新增核電訂單為1.84 億，下半年訂單好于上半年，預(yù)計(jì)全年訂單超過(guò)4 億，2014 年核電重啟進(jìn)度雖然低于預(yù)期，但重啟趨勢(shì)不變，下游業(yè)主也加緊招標(biāo)進(jìn)程，所以短周期類設(shè)備招標(biāo)有“搶跑”之勢(shì)，公司主打產(chǎn)品蝶球閥訂單最先體現(xiàn)。
2、核電訂單仍將持續(xù)增長(zhǎng)。
公司今年跟進(jìn)的主要項(xiàng)目有徐大堡 1、2 號(hào)機(jī)組、陸豐1、2 號(hào)機(jī)組、海陽(yáng)3、4號(hào)機(jī)組、福清5、6 號(hào)機(jī)組以及紅沿河二期工程，這些項(xiàng)目尚沒(méi)有招標(biāo)完畢，部分訂單將落在明年。從公司歷史接單情況來(lái)看，最高峰曾拿到接近5 億核電訂單，當(dāng)時(shí)新產(chǎn)品安全殼地坑過(guò)濾器（單堆價(jià)值1500 萬(wàn)）、貝類采集器、流量指示儀等新產(chǎn)品并未投放市場(chǎng)。預(yù)計(jì)明年核電訂單將持續(xù)增長(zhǎng)，高峰會(huì)超過(guò)5 億，除新產(chǎn)品會(huì)貢獻(xiàn)增量外，商運(yùn)核電站的運(yùn)行維修對(duì)應(yīng)的備品備件也會(huì)隨著裝機(jī)容量而增長(zhǎng)。
3、資質(zhì)擴(kuò)證完畢，能夠生產(chǎn)AP1000 全系列蝶球閥。
公司這兩年在擴(kuò)展核電閥門生產(chǎn)資質(zhì)，使資質(zhì)參數(shù)能夠覆蓋 AP1000 設(shè)備要求，進(jìn)入AP1000 合格供應(yīng)商體系。AP1000 閥門較原有二代加堆型設(shè)備要求高，對(duì)應(yīng)參數(shù)有不同程度升級(jí)，例如閥門適用溫度從160 度提高到250，抗震級(jí)別要求從5G 提高到6G，壓力從2500 磅提高到4300 磅，這些參數(shù)的提高多數(shù)超過(guò)了二代加設(shè)備供應(yīng)商申請(qǐng)資質(zhì)的覆蓋范圍，從而需要擴(kuò)證。擴(kuò)證需要的試驗(yàn)時(shí)間很長(zhǎng)，部分試驗(yàn)國(guó)內(nèi)不具備試驗(yàn)?zāi)芰Γ枰獓?guó)外驗(yàn)證，擴(kuò)證難度增加。公司目前是蝶球閥領(lǐng)域唯一一個(gè)完成全系列擴(kuò)證的企業(yè)，市場(chǎng)壟斷地位得到進(jìn)一步鞏固。
4、核電閥門國(guó)產(chǎn)化仍有空間，可以憑借核電資質(zhì)圍繞核電閥門進(jìn)一步開發(fā)新產(chǎn)品。
核電所用閥門主要分開關(guān)閥和調(diào)節(jié)閥兩大類，開關(guān)閥相對(duì)工藝簡(jiǎn)單，國(guó)產(chǎn)化率做到70-80%，國(guó)內(nèi)企業(yè)進(jìn)行國(guó)產(chǎn)化替代多數(shù)為此類；調(diào)節(jié)閥對(duì)加工工藝要求更為嚴(yán)格，國(guó)產(chǎn)化率較低。公司目前發(fā)展思路較為清晰，圍繞核電利潤(rùn)比較豐厚的下游，憑借資質(zhì)與供貨經(jīng)驗(yàn)，開發(fā)新產(chǎn)品，完成進(jìn)口替代，如安全殼地坑過(guò)濾器、貝類采集器等。公司與紐威、中核、大連大高等主要閥門供應(yīng)商形成錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)，各自有
擅長(zhǎng)的閥門品類，國(guó)內(nèi)同行間競(jìng)爭(zhēng)并不激烈，主要也是因?yàn)閲?guó)產(chǎn)化空間仍然很大。
5、冶金產(chǎn)品空間有限。
今年訂單基本持平，價(jià)格也持平，預(yù)計(jì)毛利率仍維持在 30-35%。能源閥門是公司重點(diǎn)布局的新產(chǎn)品，主要LNG 低溫閥、煤化工以及超超臨界火電機(jī)組等惡劣工況下的特種閥門，目前工程已完工，建成了LNG 低溫閥所需的低溫試驗(yàn)平臺(tái)，拿到了上海如東LNG接收站訂單。據(jù)測(cè)算，目前12 個(gè)沿海LNG 接收站每年備品備件市場(chǎng)高達(dá)3000 萬(wàn)美金，目前主要由國(guó)外廠商供貨，國(guó)內(nèi)企業(yè)逐漸開始替代。相比公司以前產(chǎn)品品種來(lái)說(shuō)，新產(chǎn)品更容易量產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)批量化生產(chǎn)，但附加值不高，目標(biāo)毛利率能夠做到30%左右。
6、業(yè)績(jī)處于青黃不接期。
公司今年核電收入主要靠前期訂單支撐，體量已經(jīng)有限。而去年下半年至今的新增訂單，需要等到項(xiàng)目開工后才能開始確認(rèn)收入，按照明年項(xiàng)目重啟來(lái)計(jì)算，預(yù)計(jì)將從15 年開始部分體現(xiàn)。所以正處于新老訂單青黃不接的時(shí)期。今年核電閥門研發(fā)費(fèi)用較高，擴(kuò)證試驗(yàn)等導(dǎo)致研發(fā)費(fèi)用增加。
7、業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與投資建議
公司今年股價(jià)表現(xiàn)主要受益于核電重啟預(yù)期帶來(lái)的板塊整體估值拉升。我們認(rèn)為，明年核電板塊估值拉升仍有空間：一方面，重啟落地將帶來(lái)的板塊效應(yīng)，今年核電待重啟項(xiàng)目已經(jīng)上報(bào)國(guó)務(wù)院，三個(gè)項(xiàng)目六臺(tái)機(jī)組，明年上半年審批下來(lái)是大概率事件；另一方面，審批速度可能會(huì)加快，按照2020 年裝機(jī)規(guī)劃5800 萬(wàn)千瓦，2016 年之前仍需再批10臺(tái)機(jī)組才能滿足規(guī)劃要求；此外，內(nèi)陸核電、核電出口等行業(yè)加速發(fā)展的舉措也會(huì)刺激行業(yè)估值。
受到核電重啟晚于預(yù)期影響，公司今年業(yè)績(jī)無(wú)法體現(xiàn)新增訂單的貢獻(xiàn)。我們調(diào)整公司2014-2016 年預(yù)測(cè)EPS 為0.28、0.51 和0.85 元，部分核電業(yè)績(jī)順延導(dǎo)致今明兩年業(yè)績(jī)下調(diào)而2016 年業(yè)績(jī)相應(yīng)上調(diào)。公司明年訂單將持續(xù)增長(zhǎng)，且核電業(yè)務(wù)占比較高，未來(lái)核電業(yè)務(wù)彈性較好，可趁市場(chǎng)風(fēng)格轉(zhuǎn)換板塊估值調(diào)整時(shí)機(jī)布局，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。
8、核電
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