>> 興業(yè)證券-京新藥業(yè)(002020)扣非業(yè)績延續(xù)翻倍增長,成長空間依舊-150226
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2015/2/27 |
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作者： |
項軍 |
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報告期內(nèi)，公司制劑業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入6.60 億元，同比增長37.75%，制劑業(yè)務(wù)增速較2013 年進(jìn)一步小幅提升（2013 年制劑業(yè)務(wù)增長36.93%），我們預(yù)計瑞舒伐他汀保持50%以上的快速增長；康復(fù)新液受地方控費影響增長有所放緩；舍曲林分散片由于競爭對手輝瑞原料藥供應(yīng)出現(xiàn)問題，通過搶占部分市場也實現(xiàn)50%左右的快速增長；地衣芽孢桿菌市場推廣期也貢獻(xiàn)了幾千萬收入，今年有望開始逐步貢獻(xiàn)業(yè)績；公司核心制劑良好的經(jīng)營趨勢基本符合我們的預(yù)期。原料藥業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入5.54 億元，同比增長22.56%，原料藥受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整以及喹諾酮原料藥價格小幅回暖也貢獻(xiàn)了一定彈性，預(yù)計今年有望恢復(fù)穩(wěn)定增長，長期并非公司發(fā)展重點?？傮w來說，我們認(rèn)為制劑業(yè)務(wù)的快速增長是公司業(yè)績的主要驅(qū)動力。
預(yù)計扣非凈利潤延續(xù)翻倍增長，四季度費用投入較多。報告期內(nèi)公司實現(xiàn)營業(yè)利潤1.24 億元，同比增長96.72%，據(jù)此我們預(yù)計公司扣非凈利潤依然保持100%左右的翻倍增長，公司扣非凈利潤高速增長主要來自于核心制劑快速增長，核心制劑帶動整體毛利率提升以及原料藥貢獻(xiàn)彈性三方面因素。公司實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤1.06 億元，同比增長65.33%（2013 年營業(yè)外收入較多，導(dǎo)致去年凈利潤增速低于扣非增速），其中四季度單季度實現(xiàn)凈利潤1335 萬元，單季度凈利潤基數(shù)不高預(yù)計和公司四季度費用投入較多有關(guān)，是公司表觀業(yè)績低于我們預(yù)期的主要原因?？紤]公司核心品種均處在較好的成長期，而且后續(xù)還有左乙拉西坦、匹伐他汀等新產(chǎn)品，隨著核心產(chǎn)品和新產(chǎn)品規(guī)模效應(yīng)的顯現(xiàn)，預(yù)計未來費用率存在一定下降空間，短期費用投入也為公司未來2-3 年的高增長奠定了良好基礎(chǔ)。
主力品種進(jìn)入浙江基藥，利好在地市場開拓。根據(jù)《浙江省2014 年藥品集中采購（第一批）實施方案》的規(guī)定，浙江省將優(yōu)先采購達(dá)到國際水平的仿制藥品，并在招標(biāo)中對達(dá)到國際水平的仿制藥品種分列單獨評審，公司的瑞舒伐他汀片、辛伐他汀片、舍曲林片、替米沙坦片、氨氯地平片等7 個品種通過了浙江省的國際水平仿制藥認(rèn)定，在招標(biāo)中將分列單獨評審。公司作為浙江省在地企業(yè)，預(yù)計制劑品種在浙江省的銷售金額占公司制劑收入的比重接近30%，浙江省無疑是公司最重要的市場。此次主力品種通過國際水平仿制藥認(rèn)證一方面避開了其他廠家的市場競爭，招標(biāo)中的價格可以得到有效維護(hù)，另一方面公司的主力品種如瑞舒伐他汀、康復(fù)新液、辛伐他汀、舍曲林等都進(jìn)入了浙江省基藥增補(bǔ)，預(yù)計今年對公司的制劑銷售將有較大的促進(jìn)作用，相關(guān)品種的銷售存在超出預(yù)期的可能性。
盈利預(yù)測。我們維持對公司的觀點：1）公司多個核心品種增長趨勢良好，短期業(yè)績持續(xù)高增長的確定性強(qiáng)，而且當(dāng)前的利潤基數(shù)不高，業(yè)績彈性較大；2）展望未來2-3 年，公司是醫(yī)藥股中為數(shù)不多確定性高增長的品種（復(fù)合增長50%以上），而且是內(nèi)生增長最快的公司（不依靠外延式并購），目前市值僅55 億左右，市值上升空間大；3）從公司過往的歷史來看，并購能力較強(qiáng)，康復(fù)新液和地衣芽孢桿菌都是通過較低的代價并購獲得，公司未來也很可能延續(xù)并購的戰(zhàn)略，鑒于公司利潤基數(shù)較低，如果成功實施一定體量的并購，將有望帶來較大的業(yè)績彈性，成為超預(yù)期的因素。我們預(yù)估公司2015-2016 年EPS 分別為0.60、0.87 元，對應(yīng)2015-2016 年動態(tài)PE 分別為32X、22X，繼續(xù)維持“增持”評級，我們繼續(xù)看好公司未來的成長空間。
股價表現(xiàn)催化劑。業(yè)績高增長；新產(chǎn)品獲批；外延收購新的品種。
風(fēng)險提示。費用率維持在高位侵蝕利潤；產(chǎn)品招標(biāo)降價超預(yù)期；主打產(chǎn)品競爭格局惡化。
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