>> 中信證券-華能國際（600011）2014年報點評-減值致業(yè)績低于預期，關注電價調(diào)整壓力-150326
| 上傳日期： |
2015/3/26 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
崔霖，王海旭 |
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此報告為加密報告 |
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單季環(huán)比看，Q4 境內(nèi)發(fā)電量環(huán)比基本持平，主營收入升2.5%，毛利率降2.5 個百分點，凈利潤環(huán)比降83.3%，單季EPS0.04 元；扣除計提減值因素影響后，單季EPS0.17 元，環(huán)比降27.4%。
多因素導致沿?；痣婇_工率回落。經(jīng)濟進入中低速增長、迎峰度夏期間全國大部分地區(qū)氣溫同比下降導致用電需求低迷，加之外送水電及核電陸續(xù)投產(chǎn)沖擊沿海火電發(fā)電量，公司機組開工率有所下降，2014 年發(fā)電量同比降7.3%（其中14Q3/14Q4 同比大幅降低14.6%/15.6%）；分區(qū)域看，上海/ 浙江/ 江蘇可比火電機組2014 年發(fā)電量同比分別降21.5%/12.3%/8.8%（其中14 年下半年同比分別降40.7%/23.1%/18.7%）。
境外看，大士能源受登布蘇項目投產(chǎn)影響，市占率升1.2 個百分點至21.8%，利潤同比升13.8%至1.3 億元。
集團資產(chǎn)收購助力增長，利用小時及電價調(diào)整面臨壓力。公司此前公告受讓集團資產(chǎn)方案，合計裝機規(guī)模約9,508MW，主要分布于海南、湖北及江西等??；資產(chǎn)已于年初完成交割，加之在建機組投產(chǎn)等貢獻，2015 年底公司裝機規(guī)模將達8,000 萬kW，較2014 年底增加13.5%。供需層面看，用電需求增速維持低位，但核電及新能源裝機投產(chǎn)裝機較多，公司利用小時面臨進一步下滑壓力。此外，電煤價格維持低位或?qū)е旅弘姍C組電價再次下調(diào)，而大用戶直接交易電量的增加也將對電價造成一定影響，根據(jù)測算，電價變動0.02 元/kWh，對EPS 影響約 0.21 元，對應幅度約23%。
資產(chǎn)持續(xù)注入值得期待。根據(jù)集團承諾， 年底前將非上市常規(guī)能源業(yè)務資產(chǎn)注入公司；經(jīng)測算，本次注入完成后，集團剩余潛在注入資產(chǎn)逾30,000MW，為現(xiàn)有裝機規(guī)模近40%，后續(xù)集團資產(chǎn)持續(xù)注入值得期待。
風險提示?；痣娚暇W(wǎng)電價再次下調(diào)；下屬沿海電廠比重較大，業(yè)績對煤價和利用小時敏感度較高。
維持“買入”評級。鑒于業(yè)績低于預期，根據(jù)最新情況，小幅調(diào)整2015~2016 年EPS 至0.88/0.91 元（原EPS 為0.92/0.94），并新增2017年盈利預測0.93 元（尚未考慮潛在可能的電價下調(diào)）；目前股價對應PE分別為9.6/9.2/9.0 倍。參考同可比上市公司，給予其2015 年11 倍P/E，對應目標價9.6 元，維持“買入”評級。
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