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    2. 庫存處理力度加大影響盈利水平，渠道調整持續(xù)推進：1）14 年受行業(yè)持續(xù)低迷和低端競品沖擊影響，公司零售品牌特銷貨品處理力度加大，整體毛利率較上年同期下降5.32 個百分點至57.86%。2）由于期內公司繼續(xù)推進渠道結構調整，伴隨新品牌直營店鋪的外延增長，銷售費用仍保持較快增長，同比上漲17.21%，費用率由上年同期31.97%升至33.24%，同時，管理費用得益于內效提升，期內同降11.85%。3）截止2014 年末，主品牌報喜鳥實體店鋪871家，較上年同期凈減31 家；圣捷羅、法蘭詩頓的網點數(shù)分別為161、108 家，凈減15、24 家；歐爵品牌（巴達薩里、東博利尼）合計網點35 家，因原先索洛賽理品牌業(yè)務停止，店鋪相應調減12 家；代理品牌HAZZYS 網點204 家，凈增25 家；新品牌愷米切網點25 家。4）期內，公司積極推進互聯(lián)網化，全品類私人定制官網（www.bxn.com）已正式上線，推廣C2B 全品類私人量體定制業(yè)務。憑借成熟的生產工藝技術、全國性的線下門店，以及豐富的客戶量體數(shù)據(jù)庫資源，公司互聯(lián)網定制業(yè)務可實現(xiàn)產品的快速交付。
    3. 財務指標伴隨公司產品及渠道調整相應改善：1）受市場需求疲弱影響，公司業(yè)績自12 下半年起增速放緩，13 年3季度因重整渠道貨品，對部分貨品由買斷加一定比例退貨轉為代銷。由于公司率先對部分加盟商存貨進行了回購，以及公司直營規(guī)模的擴大，自13 年末起應收賬款規(guī)?？焖倏s減，而存貨則相應增加，影響經營性現(xiàn)金流量凈額大幅波動；2）2014 年，在公司供應商集中化和產品資源整合背景下，存貨同比增速由上年同期45.03%大幅回落至1.21%；3）同時，因采購量下降導致支付的貨款減少，經營性現(xiàn)金流凈額本期同比大增，盈利質量顯著改善。
    4. 公司積極推動盈利模式從高倍率向“高性價比、高產銷、高周轉、高單店業(yè)績”的方向轉變。在集中供應商采購，強化采購成本優(yōu)勢的基礎上，實現(xiàn)全渠道貨品流通；店鋪從傳統(tǒng)銷售型向綜合體驗型轉變、產品開發(fā)從設計師主導向MD（商品企劃）主導轉變、生產從自動化生產向智能化生產轉變。我們判斷公司未來一方面將大力落實互聯(lián)網化運營，從傳播、銷售到研發(fā)、生產等價值鏈各環(huán)節(jié)入手搭建信息化平臺，其中，C2B 全品類私人定制業(yè)務的推廣，以及與之匹配的全智能生產系統(tǒng)的投建，預計將支撐銷售規(guī)模及盈利空間的雙重提升。另一方面，公司推進實業(yè)+投資的發(fā)展戰(zhàn)略，未來通過與互聯(lián)網和移動互聯(lián)網有關領域的投資及后續(xù)整合，預計有望完善其產業(yè)布局，并加快互聯(lián)網化轉型，實現(xiàn)外延式增長。
    5. 考慮到公司已在13 年大舉調整貨品政策，代銷模式下出貨折扣提高，以及伴隨公司多品牌戰(zhàn)略推進，新吸納的高檔品牌開始貢獻收益，加之電商業(yè)務的成熟化運營，未來業(yè)績存在反彈可能，預計公司2015-17 年實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤分別為2.31、2.78、3.32 億元，同增72.42%、20.38%、19.49%，對應EPS 分別0.39、0.47、0.57 元?？紤]到相關可比公司15 年PE 區(qū)間在20x-86x 區(qū)間，給予公司2015 年45xPE，對應目標價17.75 元，買入評級。
    6. 主要不確定因素：零售市場持續(xù)低迷，終端需求不振，原材料、租金及人力成本持續(xù)提升的風險。