>> 興業(yè)證券-海能達(dá)(002583)收入保持快速增長(zhǎng),規(guī)模效應(yīng)釋放利潤(rùn)在即-150330
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2015/4/1 |
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增持 |
作者： |
唐海清，李明杰 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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從利潤(rùn)情況來(lái)看，2014 年公司歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)4327 萬(wàn)，同比下滑67.97%，主要原因在于目前公司仍處于規(guī)模擴(kuò)張期，前期的研發(fā)費(fèi)用和銷售費(fèi)用投入較多所致；，4 季度為1.04 億元，同比下滑10%，主要原因在于公司快速增長(zhǎng)的天海電子業(yè)務(wù)毛利率較低。
分業(yè)務(wù)來(lái)看，2014 年公司數(shù)字產(chǎn)品收入11.6 億，同比增長(zhǎng)21.1%，其中DMR 收入6.4 億，同比增長(zhǎng)41.4%;TETRA 預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)收入近4 億，同比增長(zhǎng)30%以上；天海電子實(shí)現(xiàn)收入3.2 億，同比增長(zhǎng)75.83%。
我們認(rèn)為目前公司已經(jīng)逐漸接近了規(guī)模效應(yīng)的拐點(diǎn)，通過(guò)前期的市場(chǎng)開拓、品牌打造和渠道深耕，公司海外業(yè)務(wù)將在TETRA、DMR 的帶動(dòng)繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)，同時(shí)，國(guó)內(nèi)嚴(yán)峻的反恐形式和專網(wǎng)終端換機(jī)周期的到來(lái)將驅(qū)動(dòng)全國(guó)公安專網(wǎng)的啟動(dòng)，收入帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)將釋放公司利潤(rùn)。
報(bào)告正文
天海電子并表以及激進(jìn)市場(chǎng)策略降低整體毛利率，未來(lái)毛利率穩(wěn)定2014 年4 季度公司整體毛利率37.99%，同比下降7 個(gè)百分點(diǎn)，主要原因在于低毛利率的天海電子并表影響以及公司為爭(zhēng)取更有利市場(chǎng)地位加強(qiáng)激進(jìn)擴(kuò)張市場(chǎng)所致；我們認(rèn)為，市場(chǎng)擔(dān)心的價(jià)格戰(zhàn)不會(huì)持續(xù)，原因?yàn)椋?）前期如重慶標(biāo)意義大于訂單本身，有利于公司未來(lái)市場(chǎng)份額的擴(kuò)張，長(zhǎng)期看會(huì)穩(wěn)定在50%水平，模擬時(shí)代即是證明；2）前期系統(tǒng)為主，圈地效應(yīng)明顯，價(jià)格戰(zhàn)空間大，但后期終端部分價(jià)格好毛利高；3）我們與行業(yè)其他企業(yè)溝通，均表示不會(huì)持續(xù)大打價(jià)格戰(zhàn)。
因此，我們認(rèn)為，在天海電子并表全部完成后，在專網(wǎng)模轉(zhuǎn)數(shù)市場(chǎng)全面啟動(dòng)后，未來(lái)隨著公司數(shù)字產(chǎn)品的占比進(jìn)一步提升，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的緩和，公司毛利率將穩(wěn)步上升，未來(lái)趨于穩(wěn)定。
費(fèi)用率出現(xiàn)拐點(diǎn)，穩(wěn)步下降，未來(lái)將保持這一趨勢(shì)
2014 年4 季度公司整體三項(xiàng)費(fèi)用率為26.81%，同比下降近4 個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)多個(gè)季度以來(lái)首次出現(xiàn)同比下降，主要原因在于公司的研發(fā)和市場(chǎng)投入達(dá)到一定規(guī)模，費(fèi)用剛性化表現(xiàn)明顯，在收入快速增長(zhǎng)的背景下，費(fèi)用率出現(xiàn)下降拐點(diǎn)；其中營(yíng)業(yè)費(fèi)用率為10.84%，同比下降近3 個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率為12.27%，同比下降3 個(gè)百分點(diǎn)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率為3.71%，同比上升2 個(gè)百分點(diǎn)。
因此，我們認(rèn)為，在公司費(fèi)用率出現(xiàn)拐點(diǎn)后，隨著公司收入的繼續(xù)快速增長(zhǎng)，費(fèi)用率將保持趨勢(shì)、繼續(xù)穩(wěn)步下降。
國(guó)內(nèi)PDT 規(guī)模啟動(dòng)&國(guó)外DMR/TETRA 持續(xù)快速成長(zhǎng) ，見(jiàn)證專網(wǎng)“華為”成長(zhǎng)之路
展望未來(lái)，國(guó)內(nèi)PDT 公安專網(wǎng)正規(guī)模啟動(dòng)，國(guó)外工商業(yè)市場(chǎng)快速打開，公司面臨巨大成長(zhǎng)機(jī)遇，我們認(rèn)為公司類似專網(wǎng)06-07 年“華為”，目前處于“圈地”階段后期，短期激進(jìn)市場(chǎng)策略導(dǎo)致利潤(rùn)較低，但未來(lái)空間廣闊，且同樣費(fèi)用剛性，收入增長(zhǎng)帶動(dòng)的利潤(rùn)增長(zhǎng)彈性非常大，未來(lái)業(yè)績(jī)將持續(xù)高增長(zhǎng)。
公司將篤定前行，前程錦繡，國(guó)內(nèi)&國(guó)外業(yè)務(wù)有望全面開花：
1）國(guó)內(nèi)方面，PDT 公安專網(wǎng)正大規(guī)模啟動(dòng)，公司作為行業(yè)龍頭，行業(yè)唯一擁有大規(guī)模PDT 組網(wǎng)經(jīng)驗(yàn)的廠商，將充分受益，這推動(dòng)公司營(yíng)收繼續(xù)快速增長(zhǎng)，規(guī)模效應(yīng)也將推動(dòng)公司業(yè)績(jī)更快增長(zhǎng)。同時(shí)，公司與德國(guó)子公司PMR的整合效應(yīng)逐步體現(xiàn)，通過(guò)中標(biāo)智利地鐵項(xiàng)目，良好的示范效應(yīng)將推動(dòng)公司在深圳地鐵及其他地鐵領(lǐng)域獲得更多的突破。
2）海外方面，公司對(duì)渠道不斷加強(qiáng)深度和廣度鋪設(shè)，加強(qiáng)銷售激勵(lì)政策，同時(shí)，公司產(chǎn)品通過(guò)《速度與激情6》等電影及其他方式進(jìn)行宣傳，品牌知名度和影響力不斷提升，德國(guó)子公司PMR 的整合效應(yīng)也開始顯現(xiàn)，中標(biāo)荷蘭公共安全重大項(xiàng)目是一個(gè)重大突破，未來(lái)有望繼續(xù)快速發(fā)展，因此，公司的DMR/TETRA 產(chǎn)品未來(lái)有望獲得持續(xù)快速增長(zhǎng)。
專網(wǎng)通信領(lǐng)域，政治因素的影響很顯著，大國(guó)及其政治聯(lián)盟都培養(yǎng)了自己的供應(yīng)商，國(guó)和政治同盟需要培養(yǎng)自己的技術(shù)供應(yīng)商，美國(guó)培養(yǎng)了Motorola、歐洲培養(yǎng)了EADS，日本培養(yǎng)了建伍，中國(guó)及發(fā)展中國(guó)家需要自己的供應(yīng)商。
因此，我們判斷，作為PDT 總體組長(zhǎng)單位的海能達(dá)將最有可能成為中國(guó)自己的主要供應(yīng)商，將突破行業(yè)格局，成為全球市場(chǎng)上繼Motorola 和EADS之后的第三大供應(yīng)商。全球第一大專網(wǎng)廠商摩托羅拉解決方案（MSI.N）的市值為1000 億人民幣，市場(chǎng)份額50%，海能達(dá)作為中國(guó)及第三世界專網(wǎng)的供應(yīng)商，假設(shè)市場(chǎng)份額占到10%，市值可參考200 億，成長(zhǎng)空間巨大。
此外，公司通過(guò)收購(gòu)天海電子和南京宙達(dá)通信進(jìn)入軍用通信專網(wǎng)領(lǐng)域，宙達(dá)
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