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作為重慶國(guó)資旗下唯一競(jìng)爭(zhēng)類(lèi)集團(tuán)，控股股東商社集團(tuán)可能率先進(jìn)行股權(quán)多元化或激勵(lì)機(jī)制改革試點(diǎn)。作為西南零售龍頭，一旦治理結(jié)構(gòu)改善并實(shí)現(xiàn)激勵(lì)，公司盈利效率將大幅改善。2015 年是跨境電商發(fā)展元年，在政策性紅利鼓舞下有望進(jìn)入發(fā)展快車(chē)道，公司目前已是區(qū)域跨境龍頭。目前百貨行業(yè)2015 年平均PE 估值27X，據(jù)此上調(diào)目標(biāo)價(jià)至36 元。
    一季度經(jīng)營(yíng)企穩(wěn)，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。1Q 實(shí)現(xiàn)收入 89.07 億元，同比下降6.9%，歸屬于母公司凈利潤(rùn)3.28 億元或EPS0.81 元，同比增長(zhǎng)3.36%。不考慮宏觀經(jīng)濟(jì)因素，我們判斷收入微降主要為前期關(guān)店導(dǎo)致，同店預(yù)計(jì)打平；毛利率同比增加1.27 個(gè)百分點(diǎn)至15.62%，主要為旗下各業(yè)態(tài)進(jìn)行了品類(lèi)提檔所致；期間費(fèi)用率同比增加0.84 個(gè)百分點(diǎn)，判斷人工/物業(yè)費(fèi)用仍有主要項(xiàng)目。
    國(guó)企改革仍是未來(lái)最大看點(diǎn)，試水跨境電商謀求轉(zhuǎn)型。公司擁有核心商圈70 萬(wàn)平米物業(yè)，重估值溢價(jià)率近80%，REITs 試點(diǎn)積極推進(jìn)將促進(jìn)資產(chǎn)價(jià)值回歸；由于缺乏激勵(lì)及市場(chǎng)化考核機(jī)制，國(guó)有體制下公司主業(yè)經(jīng)營(yíng)依然承壓，我們認(rèn)為改革或?qū)⑻崴?；此外，公司是跨境電商試水先鋒，跨境平臺(tái)銷(xiāo)售額已居區(qū)域領(lǐng)先，若重慶成為新一輪自貿(mào)區(qū)城市，相關(guān)政策紅利將顯著增強(qiáng)，維持2015-2017 年EPS 預(yù)測(cè)1.32/1.50/1.70 元不變。
    催化劑：集團(tuán)或公司改革方案出臺(tái)；重慶自貿(mào)區(qū)落地風(fēng)險(xiǎn)提示：改革時(shí)間具有不確定；跨境電商短期難以貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。