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三龍?zhí)幱跇I(yè)務(wù)整合初步階段，我們認(rèn)為公司有望加快內(nèi)部治理節(jié)奏，推動(dòng)資源整合，形成協(xié)力，改善公司盈利能力。新管理層明確提出加快三龍整合，在采購、研發(fā)、銷售、品牌等業(yè)務(wù)上協(xié)作。我們認(rèn)為金龍汽車銷售毛利率低于宇通，且原材料/營業(yè)總收入較高，并未發(fā)揮金龍客車的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，尤其是在采購成本控制上，存在較大的改善空間。
    新能源客車發(fā)力，銷售毛利率有望持續(xù)提升。金龍汽車一季度銷售新能源客車1300 輛以上，毛利率同比提升2.1個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到12.9%。主要是得益于江蘇、福建、海南等市場(chǎng)需求大幅增長。我們認(rèn)為新能源汽車的推廣重點(diǎn)之一仍是公交等客車市場(chǎng)，隨著國家對(duì)新能源汽車補(bǔ)貼政策持續(xù)，并加大對(duì)試點(diǎn)城市落實(shí)情況的考核力度，新能源客車推廣有望維持快速增長態(tài)勢(shì)。隨著公司金龍聯(lián)合新能源客車生產(chǎn)基地的投產(chǎn)，金龍全年新能源客車銷量大幅增長較為明確。
    定增順利完成，整合少數(shù)股東權(quán)益，并發(fā)力新能源汽車。公司定向增發(fā)募集資金13 億元，主要用于收購創(chuàng)程環(huán)保100%股權(quán)、節(jié)能與新能源汽車關(guān)鍵零部件產(chǎn)業(yè)化及補(bǔ)充流動(dòng)資金。其中創(chuàng)程環(huán)保持有金龍聯(lián)合24%的股權(quán)和江申車架50%的股權(quán)，完成此次定增后，公司直接和間接持有大金龍75%的股權(quán)，并通過大金龍間接持有蘇州金龍45%的股權(quán)，加強(qiáng)了金龍汽車對(duì)蘇州金龍的控制地位。
    估值與評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2015-2017 年EPS 分別為0.70 元、1.05 元、1.37元，對(duì)應(yīng)5月21 日25.67 元收盤價(jià)的動(dòng)態(tài)市盈率分別為37 倍、25 倍和19 倍。
    未來三年公司利潤將保持50%的復(fù)合增長率，考慮到公司三龍整合加速、新能源汽車開始發(fā)力，給予公司2015 年45 倍估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)31.5 元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格或大幅波動(dòng)、客車市場(chǎng)的或整體下滑、新能源客車銷量或低于預(yù)期。
    股價(jià)催化劑：新能源汽車大訂單簽訂，少數(shù)股東權(quán)益的購買。