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公司上半年歸屬凈利率同比減少1.41 個(gè)百分點(diǎn)至41.86%，主要與營銷、人工成本增長以及銀行貸款增加帶來的費(fèi)用率上升有關(guān)。但我們預(yù)計(jì)下半年商鋪銷售收益確認(rèn)將提升業(yè)績。
    從季度拆分看，公司二季度收入下降8.99%、歸屬凈利潤增長5.98%，增速同比、環(huán)比均顯著改善。
    維持對公司的判斷。公司在主業(yè)繼續(xù)適速擴(kuò)張、穩(wěn)健經(jīng)營的基礎(chǔ)上，開始加快創(chuàng)新業(yè)務(wù)布局，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型有資源、有聚焦（互聯(lián)網(wǎng)金融），有業(yè)績和估值雙重提升機(jī)會(huì)，核心邏輯在于轉(zhuǎn)型。公司股價(jià)年初至今僅漲7%，目前市值190 億。當(dāng)前17 元股價(jià)較19.24 元增發(fā)價(jià)（未完成）低12%，訴求較強(qiáng)，值得關(guān)注。
    （1）主業(yè)穩(wěn)健增長。預(yù)期未來年均新開2 家市場，并傾向于輕資產(chǎn)擴(kuò)張模式，預(yù)計(jì)2015 年凈利增長20%左右（對應(yīng)2014 年約10%的凈利下滑，拐點(diǎn)上升）。展望未來，其主業(yè)更大的價(jià)值在于：為互聯(lián)網(wǎng)金融及其他可能的創(chuàng)新提供利潤、現(xiàn)金流基礎(chǔ)，以及提供品牌背書、商戶和消費(fèi)者資源等。
    （2）加速布局創(chuàng)新業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金、品牌、商戶和消費(fèi)者資源價(jià)值變現(xiàn)。（A）互聯(lián)網(wǎng)金融：控股40%，具有資源、風(fēng)控、人才和機(jī)制優(yōu)勢，預(yù)計(jì)2015-2017 年分別實(shí)現(xiàn)20 億元、40 億元和100 億元融資金額；
    （B）韓國館：預(yù)計(jì)將引入韓國商品，實(shí)現(xiàn)品類拓展和時(shí)尚疊加，增強(qiáng)對消費(fèi)者更豐富和具吸引力的商品；
    （C）跨境電商：與韓國理智約合作構(gòu)建跨境電商平臺(tái)，預(yù)計(jì)2015 年秋季投入使用；（D）走出去：依托品牌優(yōu)勢，有機(jī)會(huì)拓展土耳其、意大利等海外市場；（E）APP 上線，推進(jìn)營銷宣傳。其中互聯(lián)網(wǎng)金融和韓國館建設(shè)運(yùn)營將是公司短期內(nèi)聚焦的重點(diǎn)創(chuàng)新業(yè)務(wù)。
    維持盈利預(yù)測。我們預(yù)計(jì)公司2015-2017 年EPS 分別為1.02 元、1.17 元和1.37元，分別同比增長21.5%、15.5%和16.4%，其中測算2015 年租賃業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)EPS約0.79 元，商鋪出售業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)EPS 約0.24 元?？紤]到公司圍繞主業(yè)積極拓展創(chuàng)新業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)型成長空間大，可給予公司一定估值溢價(jià)，維持目標(biāo)價(jià)35.2 元（對應(yīng)2015年商鋪?zhàn)赓U40 倍、商鋪出售15 倍PE）和“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)與不確定性。異地?cái)U(kuò)張效率下降風(fēng)險(xiǎn)；轉(zhuǎn)型進(jìn)度與方向的不確定性。