>> 西南證券-沃森生物(300142)短期業(yè)績承壓,長期增長可期-150827
| 上傳日期： |
2015/8/28 |
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作者： |
朱國廣 |
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1）2015H1 公司整體收入規(guī)模同比增長3%，主要為代理業(yè)務(wù)規(guī)模提升所致，其中代理疫苗同比增長27.7%，代理藥品同比增長51.9%；自產(chǎn)疫苗銷售額同比下降43.1%，幾個核心自產(chǎn)品種收入均處于下滑趨勢，我們認為這主要是行業(yè)增速下滑及市場競爭日趨激烈所致。2）從盈利能力來看，2015H1 毛利率同比下降3 個百分點，主要是毛利率較低的代理業(yè)務(wù)占比提升所致；但自產(chǎn)疫苗的毛利率同比均有所提升，Hib系列同比提升6個百分點，主要原因是2014 年GMP 改造后的成本結(jié)轉(zhuǎn)已步入正軌，我們認為公司自產(chǎn)疫苗的毛利率已經(jīng)回歸到合理水平。期間費用方面，財務(wù)費用與研發(fā)費用仍是拖累公司業(yè)績的主要因素（財務(wù)費用率14.5%，管理費用率25.6%），預(yù)計隨著子公司戰(zhàn)略投資者的引進，未來財務(wù)費用對凈利潤的影響將有所緩解。3）從子公司角度來看，除山東實杰、云南鵬橋外所有子公司均表現(xiàn)為虧損，其中澤潤生物虧損888 萬元，嘉和生物虧損3145 萬元，由于各子公司的核心產(chǎn)品均處于研發(fā)階段，短期來看公司業(yè)績將繼續(xù)承壓。
在研產(chǎn)品進展順利，長期業(yè)績可期。公司在研產(chǎn)品進展順利，其中：1）疫苗領(lǐng)域：預(yù)計23 價肺炎球菌多糖疫苗2015 年內(nèi)有望獲批生產(chǎn)，2016 年或可貢獻收入；CYW135 群腦膜炎球菌多糖結(jié)合疫苗、13 價肺炎球菌多糖結(jié)合疫苗獲得臨床試驗批件；吸附無細胞百白破聯(lián)合疫苗獲得生產(chǎn)批件；2）HPV 疫苗Ⅱ期和Ⅲ期臨床研究按計劃有序推進，四個臨床研究機構(gòu)均已開始進行第三劑疫苗的接種工作； 3)單抗領(lǐng)域：曲妥珠Ⅲ期臨床試驗正在進行前期準備；英夫利西獲得臨床試驗批件。我們預(yù)計2018 年后，公司在研的新產(chǎn)品有望逐漸貢獻收入，HPV 疫苗有望成為國內(nèi)首個上市，單抗將釋放增長潛力，長期業(yè)績可期。
融資問題或?qū)⒔鉀Q，大生物布局基本成型。公司為國內(nèi)領(lǐng)先的傳統(tǒng)疫苗供應(yīng)商，近年來通過并購跨入了空間大、增速高的新型疫苗、單抗和血制品領(lǐng)域，生物藥大產(chǎn)業(yè)布局基本成型。但頻繁的并購與高額研發(fā)支出導(dǎo)致公司現(xiàn)金流緊張。
2015 年以來，公司已通過為嘉和生物和澤潤生物引入戰(zhàn)略投資者的渠道進行融資，同時山東世杰也正在籌劃新三板掛牌，預(yù)計合計將引入20 億元現(xiàn)金。我們認為融資問題的解決將為公司的高額研發(fā)支出提供支持，并降低財務(wù)壓力，從而加速公司在研產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化的進程。
盈利預(yù)測及評級：預(yù)計公司2015-2017 年歸母凈利潤分別為-7913 萬元、1576萬元、1.1億元，2017 年利潤大幅增加的主要原因是23 價肺炎多糖疫苗放量。
公司大部分產(chǎn)品為在研狀態(tài)，短期內(nèi)難以貢獻業(yè)績，但長期來看HPV 疫苗、單抗、13 價肺炎結(jié)合疫苗的投產(chǎn)都帶來巨額收益，故維持“增持”評級。
風(fēng)險提示：新產(chǎn)品研發(fā)失敗風(fēng)險、資金引進計劃進展不及預(yù)期風(fēng)險。
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