>> 招商證券-海能達(dá)（002583）中報(bào)靚麗，中標(biāo)重慶大單-150831
| 上傳日期： |
2015/8/31 |
大小： |
691KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
周炎，王林 |
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此外，8月28 日公告中標(biāo)重慶PDT 二期項(xiàng)目，金額2.06 億。我們看好公司大專網(wǎng)平臺(tái)布局、未來TMT領(lǐng)域的跨國(guó)并購(gòu)、人民幣對(duì)美元下行保障產(chǎn)品在海外市場(chǎng)更具競(jìng)爭(zhēng)力等優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)2015-2017年EPS 分別為0.35/0.70/1 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為49x/24x/17x，維持“強(qiáng)烈推薦-A”，給予16 年40 倍PE，目標(biāo)價(jià)28 元。
1、收入受益于數(shù)字產(chǎn)品快速增長(zhǎng)，全球市場(chǎng)切蛋糕拉開帷幕數(shù)字產(chǎn)品同比增長(zhǎng)28.7%，占收比達(dá)到70%。其中，DMR 同比增長(zhǎng)78%，PDT同比增長(zhǎng)13%，TETRA 同比減少39%。
DMR 的快速增長(zhǎng)是亮點(diǎn)，主要受益全球?qū)＞W(wǎng)模轉(zhuǎn)數(shù)的推進(jìn)。
PDT 上半年訂單預(yù)計(jì)2.3 億，較去年翻倍增長(zhǎng)。公安部科信局新任領(lǐng)導(dǎo)在新疆現(xiàn)場(chǎng)會(huì)明確表態(tài)大力推進(jìn)PDT 建設(shè)（詳見我們8 月初發(fā)布的專網(wǎng)通信行業(yè)報(bào)告《專網(wǎng)拐點(diǎn)顯現(xiàn)，把握行業(yè)龍頭》），今年P(guān)DT 將規(guī)模啟動(dòng)，150 億市場(chǎng)（考慮北上廣深TETRA 網(wǎng)絡(luò)替換）將在未來3-5 年集中釋放。
TETRA 同比下降，主要受訂單結(jié)轉(zhuǎn)影響，上半年中標(biāo)荷蘭1 億歐元訂單，根本性的改變了在歐美主流客戶的供應(yīng)商地位（依靠技術(shù)和品牌，從過去moto的備選，躍升為優(yōu)選、甚至首選供應(yīng)商），每年120 億美元的市場(chǎng)，公司僅占3%份額，未來，全球市場(chǎng)切蛋糕、專網(wǎng)小華為的邏輯將逐步驗(yàn)證。
2、毛利率提升和費(fèi)用率下降是最大亮點(diǎn)，規(guī)模優(yōu)勢(shì)充分體現(xiàn)
綜合毛利率51.7% ，同比上升5.1 個(gè)百分點(diǎn) ，排除OEM 外的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率54.46%，同比提升4.9 個(gè)百分點(diǎn)。印證了我們對(duì)公司高毛利、高投入的商業(yè)模式下，收入規(guī)模上量之后帶來的凈利率提升的邏輯。上半年，產(chǎn)品毛利回歸正?；?、結(jié)構(gòu)優(yōu)化，并且新產(chǎn)品和高端產(chǎn)品占比增加。今年第二季度凈利率提升至12%，為歷年Q2 最高。
數(shù)字產(chǎn)品毛利率59.3%，同比增加7.3 個(gè)百分點(diǎn)。其中，數(shù)字系統(tǒng)毛利率64.8%，提升了15 個(gè)百分點(diǎn)，主要因去年同期有受南京熊貓、中興康訊兩個(gè)低毛利訂單的影響。
此外，數(shù)字終端產(chǎn)品毛利率57.6%，提升了4 個(gè)百分點(diǎn)。
模擬產(chǎn)品毛利率36.5%，同比下滑7 個(gè)百分點(diǎn)，主要因模擬終端打折促銷導(dǎo)致了模擬產(chǎn)品毛利率略有下降。
OEM 毛利率29.9% 主要受益引進(jìn)了大疆創(chuàng)新等高質(zhì)量客戶。
費(fèi)用方面，銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用，分別增長(zhǎng)10.7%、10。8%、15.6%，增速小于收入增長(zhǎng)，費(fèi)用管控效果顯著，銷售費(fèi)率、管理費(fèi)率分別下降2.1、2.2 個(gè)百分點(diǎn)。預(yù)計(jì)今明兩年費(fèi)用率保持，隨著新產(chǎn)品爆發(fā)帶來的收入規(guī)模增長(zhǎng)，將對(duì)凈利潤(rùn)邊際貢獻(xiàn)加大。
3、中標(biāo)重慶PDT 二期2 億大單，價(jià)格戰(zhàn)緩解，毛利率改善
海能達(dá)中標(biāo)重慶PDT 系統(tǒng)建設(shè)二期項(xiàng)目，金額2.06 億，占2014 年?duì)I收10.6%，此次招標(biāo)全部為系統(tǒng)設(shè)備，包括二級(jí)交換控制中心、主城區(qū)以外區(qū)縣 PDT 無(wú)線網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，相應(yīng)配套設(shè)施及衛(wèi)星應(yīng)急通信系統(tǒng)等。此次項(xiàng)目是國(guó)內(nèi)第一個(gè)較為完整的直轄市級(jí)的 PDT 數(shù)字集群網(wǎng)絡(luò)，是繼新疆項(xiàng)目后的又一個(gè)大規(guī)模覆蓋的專網(wǎng)，對(duì)全國(guó)公安建設(shè) PDT 數(shù)字集群網(wǎng)絡(luò)具有較好的推動(dòng)作用和標(biāo)桿意義。
我們對(duì)此次中標(biāo)的解讀為：1）相比去年的一期項(xiàng)目規(guī)模翻倍；2）價(jià)格戰(zhàn)緩解，預(yù)計(jì)毛利率40-50%，符合公安部領(lǐng)導(dǎo)在新疆集群通信現(xiàn)場(chǎng)會(huì)傳遞的精神。預(yù)計(jì)后續(xù)福建、云南、河北、浙江等地PDT 項(xiàng)目會(huì)陸續(xù)啟動(dòng)，國(guó)內(nèi)PDT 建設(shè)將正式進(jìn)入實(shí)質(zhì)落地階段。我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)公安PDT 市場(chǎng)總規(guī)模150 億，截至2014 年底，數(shù)字化率不足15%，百億市場(chǎng)將在未來3-5 年集中釋放。海能達(dá)在存量市場(chǎng)份額達(dá)到90%，今年將斬獲5-6 億訂單，未來將是我國(guó)公安專網(wǎng)模轉(zhuǎn)數(shù)的最大受益者。
4、投資建議：全球公共安全領(lǐng)域的中國(guó)名片，維持“強(qiáng)烈推薦-A”，目標(biāo)價(jià)28 元今年將是公司收入規(guī)模上量的第一年，中報(bào)交出靚麗答卷，高毛利率保持并穩(wěn)定提升，費(fèi)用率有效管控，未來3 年進(jìn)入業(yè)績(jī)釋放期。市場(chǎng)方面，公司作為應(yīng)急通訊領(lǐng)域細(xì)分龍頭，已成為我國(guó)民營(yíng)企業(yè)在全球公共安全領(lǐng)域的一張“中國(guó)名片”，多次作為國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人出國(guó)訪問的重點(diǎn)陪同企業(yè)，且海外元首來華多次到訪公司參觀，專網(wǎng)龍頭的地位已得到國(guó)內(nèi)外認(rèn)可。
站在中長(zhǎng)期角度，公司在數(shù)字化之后布局寬帶、運(yùn)營(yíng)、軍工，將帶來公司商業(yè)模式、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、客戶結(jié)構(gòu)的升級(jí)，擬定增加碼主業(yè)，大專網(wǎng)平臺(tái)布局雛形顯現(xiàn)。未來TMT 領(lǐng)
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