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雖然煤炭綜合售價(jià)下滑了25.97%，但得益于生產(chǎn)成本和原料煤采購(gòu)成本的控制，毛利率出現(xiàn)一定程度的回升，業(yè)績(jī)?nèi)詢?yōu)于同行。
    二季度銷售情況同比環(huán)比略有提升。2015 年上半年公司原煤產(chǎn)量為1561 萬(wàn)噸，同比增加0.32%；煤炭銷售3070 萬(wàn)噸，同比減少6.52%；其中采購(gòu)煤炭增幅較大，采購(gòu)集團(tuán)及其子公司煤炭1698 萬(wàn)噸，同比增加8.22%。煤炭銷售均價(jià)267 元/噸，同比下滑25.97%。營(yíng)業(yè)成本同比下滑23.6%。二季度公司商品煤銷售出現(xiàn)同比和環(huán)比回升，主要原因是去年基數(shù)較低外加季節(jié)性因素影響，總體售價(jià)仍然疲軟。其中塊煤、噴吹煤受宏觀經(jīng)濟(jì)的影響較大，銷售下滑明顯；相對(duì)而言用于發(fā)電的末煤銷售同比回升較大。我們認(rèn)為，公司業(yè)績(jī)下滑主要受全行業(yè)景氣下行影響，但抗風(fēng)險(xiǎn)能力明顯強(qiáng)于其他同類公司，主要是公司資源稟賦較好，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，下屬主力礦井中一礦、二礦和新景礦貢獻(xiàn)利潤(rùn)。目前需求正處于尋底階段，全球經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)正加速釋放，國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策或加碼，四季度煤價(jià)可能觸底反彈。
    本部礦井產(chǎn)量基本穩(wěn)定，國(guó)企改革或加快集團(tuán)資產(chǎn)重組進(jìn)程。目前公司本部核定產(chǎn)能為3000 萬(wàn)噸，其中一礦、二礦、新景礦等6 大礦井產(chǎn)能基本穩(wěn)定。公司權(quán)益產(chǎn)能增加主要依賴天泰的500 萬(wàn)噸產(chǎn)能，但目前環(huán)境下整合煤礦擴(kuò)產(chǎn)概率不大。考慮到集團(tuán)煤炭產(chǎn)量大約是上市公司的2 倍，因此，解決關(guān)聯(lián)交易，實(shí)施集團(tuán)資產(chǎn)注入是未來(lái)公司產(chǎn)能大幅增長(zhǎng)的關(guān)鍵。我們認(rèn)為，國(guó)企改革可能是集團(tuán)資產(chǎn)重組的重要時(shí)間節(jié)點(diǎn)，同時(shí)也是信達(dá)問(wèn)題障礙解決的重要時(shí)間窗口。目前正面臨較好的政策環(huán)境之下，混合所有制必將解決股權(quán)爭(zhēng)議問(wèn)題，再分階段實(shí)施優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化是較為可行的路徑。
    投資策略：即使在行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之下，公司仍然是優(yōu)質(zhì)的無(wú)煙煤企業(yè)，資源稟賦優(yōu)異，管理層對(duì)未來(lái)礦區(qū)整合與業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的意愿較強(qiáng)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力屬于行業(yè)第一梯隊(duì)。同時(shí)我們認(rèn)為公司國(guó)企改革的步伐走在了煤炭上市公司的前列，從近期的資本運(yùn)作實(shí)際動(dòng)作看，“先易后難、分階段、有重點(diǎn)”的實(shí)施，這樣也減小了改革的阻力。另外，煤炭行業(yè)將是國(guó)企改革的重點(diǎn)領(lǐng)域，信達(dá)問(wèn)題的解決迎來(lái)曙光。我們預(yù)計(jì)公司2015 年~2016年歸屬于母公司的凈利潤(rùn)為6.46 億元和7.04 億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.27 元和0.29 元。短期建議關(guān)注財(cái)政政策和房地產(chǎn)政策變化對(duì)需求側(cè)的影響，中長(zhǎng)期建議關(guān)注公司國(guó)企改革的進(jìn)程，維持公司“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)8.90~9.77 元。