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分地域看，上半年北京地區(qū)8 個(gè)項(xiàng)目結(jié)算，結(jié)算面積20.84 萬(wàn)方，占比高達(dá)52.89%，且其毛利率高達(dá)51.90%，而京外地區(qū)僅4 個(gè)項(xiàng)目結(jié)算，結(jié)算面積18.56 萬(wàn)方，毛利率僅有32.53%。考慮到公司15 年新增地塊中北京區(qū)域可售商品房建面占比高達(dá)66.68%，公司未來(lái)業(yè)績(jī)依然有超預(yù)期的可能。
    銷(xiāo)售持續(xù)改善、新開(kāi)工明顯減緩：公司上半年實(shí)現(xiàn)簽約面積79.3萬(wàn)平方米，同比上升15.1%，完成年度計(jì)劃的47.5%；實(shí)現(xiàn)簽約金額127.2 億元，同比上升25.1%，完成年度計(jì)劃的44.8%，銷(xiāo)售回款122 億元，公司下半年推貨環(huán)比上升54%，預(yù)計(jì)下半年銷(xiāo)售會(huì)持續(xù)改善，我們維持公司年度銷(xiāo)售290 億不變。公司13 年拿地較多，14 年減緩，15 年以來(lái)拿地又有恢復(fù)，從存貨和銷(xiāo)量的對(duì)比情況來(lái)看，公司去庫(kù)存壓力依然較大。為提高周轉(zhuǎn)速度，公司上半年新開(kāi)工面積29.2 萬(wàn)平方米，同比減少67.5%。
    受益京津冀協(xié)、持續(xù)加碼通州：公司在京有14 個(gè)在建項(xiàng)目與3 個(gè)擬建項(xiàng)目，共472 萬(wàn)方建面，分布在在通州、房山、昌平、豐臺(tái)、朝陽(yáng)五區(qū)，其中以通州占比最高。公司積極開(kāi)發(fā)通州項(xiàng)目，6 月3日公司公告非公開(kāi)發(fā)行約3.4 億股募資40 億元，其中22 億用于投資通州2 個(gè)項(xiàng)目，上半年公司又增一塊25.9 萬(wàn)平方米規(guī)劃建面的通州土地儲(chǔ)備。4 月中共中央政治局會(huì)議審議通過(guò)《京津冀協(xié)同發(fā)展規(guī)劃綱要》，7 月中共北京市委十一屆七次全會(huì)提出“要聚焦通州，加快北京市行政副中心的規(guī)劃建設(shè)”，隨著京津冀一體化提升至國(guó)家戰(zhàn)略地位，作為北京市副中心的通州將迎來(lái)歷史性的發(fā)展，公司掌握大量土地資源，將明顯收益。
    負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)化、布局新業(yè)態(tài)：上半年末公司資產(chǎn)負(fù)債率為84.83%、扣預(yù)收款之后為66%，凈負(fù)債率為214%，依然處于較高位置。6月3 日公司發(fā)布預(yù)案，擬非公開(kāi)發(fā)行40 億元股票；6 月24 日公司完成第一期24 億中期票據(jù)發(fā)行，利率為4.8%；7 月15 日公司公告擬非公開(kāi)發(fā)行50 億公司債券，負(fù)債結(jié)構(gòu)在不斷優(yōu)化。7 月10日公司發(fā)布公告，擬出資4 億投資中信并購(gòu)基金，該基金的投資方向?yàn)榕c人口及消費(fèi)升級(jí)相關(guān)的龍頭企業(yè)、新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域和跨境投資，公司邁出新業(yè)態(tài)在做出積極嘗試。
    給與推薦評(píng)級(jí)：我們預(yù)測(cè)公司2015-2017 年EPS 分別為0.93、1.17和1.51 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)僅14.3 倍PE，給與推薦評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：京津冀一體化低于預(yù)期，存貨去化緩慢。