>> 中信證券-合縱科技（300477）2015年三季報點評-環(huán)網(wǎng)柜龍頭企業(yè)，小市值彈性-151027
| 上傳日期： |
2015/10/27 |
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pdf 共3頁 |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
祖國鵬 |
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環(huán)網(wǎng)柜等傳統(tǒng)產(chǎn)品毛利率優(yōu)于行業(yè)平均水平。公司傳統(tǒng)產(chǎn)品為環(huán)網(wǎng)柜，收入占比約為1/3 左右，銷量連續(xù)多年領先，是環(huán)網(wǎng)柜領域的龍頭企業(yè)。雖然近兩年環(huán)網(wǎng)柜價格整體下降約10～12%，但公司成本控制有效，加之原材料價格也有所下行，相關產(chǎn)品價格仍可維持45%左右的毛利率，遠超行業(yè)平均水平。銷量增速基本維持在10%左右，預計后續(xù)隨配網(wǎng)投資力度的加大，公司環(huán)網(wǎng)柜業(yè)務收入將進入再度提速的新階段。
變壓器業(yè)務發(fā)展迅速，非晶變產(chǎn)品有望成為未來亮點。公司自2013 年開始批量生產(chǎn)變壓器，市場份額迅速擴張，預計明年有望替代環(huán)網(wǎng)柜成為公司第一大業(yè)務板塊。今年上半年變壓器業(yè)務毛利率有所下降，一是毛利較低的油浸式變壓器業(yè)務占比較高，接近一半；另外硅鋼片價格上漲帶動原材料價格迅速上升。但這僅是暫時現(xiàn)象，隨著非晶合金變壓器招標的不斷增加，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也有望不斷優(yōu)化。在今年國網(wǎng)第一批招標中，公司中標產(chǎn)品中非晶變比例超過60%，金額約9000 萬元，行業(yè)排名第5 位，這部分收入有望在下半年報表中得以反映。非晶變毛利率基本維持在25%以上，而公司上半年變壓器毛利率僅為11%，公司未來將集中精力發(fā)展非晶變產(chǎn)品，預計將有效帶動產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)和毛利率的改善。
未來成長驅(qū)動因素：配網(wǎng)、農(nóng)網(wǎng)投資提速+鐵路市場開拓。按照國家能源局規(guī)劃，2015～2020 年配網(wǎng)投資將增加2 萬億元，國網(wǎng)公司近期配網(wǎng)設備協(xié)議庫存招標中，公司中標金額為1.24 億元，產(chǎn)品包括低壓電纜分支箱、箱式變電站、JP 柜等多種產(chǎn)品。配網(wǎng)投資提速將全面帶動公司收入增長。此外，公司的箱變業(yè)務也積極向鐵路市場拓展，預計2015 年鐵路板塊相關收入將突破1 億元，隨著城市軌道交通建設和鐵路線路的完善，鐵路板塊也是驅(qū)動公司收入增長的一大動力。
風險提示。配網(wǎng)投資低于預期；原材料價格波動。
盈利預測及估值?？紤]公司較為穩(wěn)定的毛利率水平以及未來配網(wǎng)投資提速的預期，我們給予公司2015～17 年EPS 0.79/1.04/1.33 元的盈利預測，當前價38.32 元，對應P/E49/37/29x?？紤]配網(wǎng)投資提速后，公司業(yè)績可能超預期，加之公司小市值的特性，對標子行業(yè)估值，我們給予公司2016 年P/E40x，目標價41.60 元，首次覆蓋給予“增持”評級。
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