>> 中泰證券-魯商置業(yè)(600223)深度研究-結(jié)合集團(tuán)資源,打造“大健康”產(chǎn)業(yè)-151210
| 上傳日期： |
2015/12/11 |
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pdf 共21頁 |
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作者： |
羅文波 |
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主要銷售項(xiàng)目在山東省內(nèi)，區(qū)域以濟(jì)南，青島和臨沂為主。魯商置業(yè)的母公司魯商集團(tuán)一直以來為魯商置業(yè)提供了強(qiáng)大的資源支持。魯商置業(yè)與銀座股份 （山東最大零售企業(yè)）合作，打造一流的商業(yè)廣場，同時(shí)魯商的住宅也伴隨集團(tuán)旗下的幼兒園和銀座旗下的大型超市、購物中心、現(xiàn)代家居、電子商務(wù)、便利店等多種業(yè)態(tài)毗鄰建造，為住宅銷售帶來很大優(yōu)勢。集團(tuán)公司還為魯商置業(yè)提供了強(qiáng)大的資金支持，魯商置業(yè)2014 年年底的大股東及關(guān)聯(lián)方融資達(dá)到總?cè)谫Y額的65%，魯商置業(yè)發(fā)債由集團(tuán)公司提供擔(dān)保。
近幾年山東省房地產(chǎn)市場銷量下滑，魯商置業(yè)的營收增速也直線下降。濟(jì)南和青島的人口增速一直維持在1%左右，而商品房庫存的增速則保持二位數(shù)增長，濟(jì)南和青島的商品房待售面積是五年前的181%和232%。我們認(rèn)為隨著庫存的不斷升高和有限的人口增長，未來幾年濟(jì)南和青島將面臨銷量增速放緩。
魯商置業(yè)布局的三線城市中，臨沂的銷售條件比較好。臨沂是山東省人口最多、面積最大的城市，商貿(mào)事業(yè)發(fā)達(dá)，被稱為物流之都，居民的購買力較強(qiáng)。泰安毗鄰濟(jì)南，地理位置有優(yōu)勢。而濟(jì)寧、菏澤目前銷售情況不理想，未來去庫存將會面臨更大的壓力。
因此，我們預(yù)計(jì)公司未來幾年業(yè)績會隨行業(yè)下行。魯商2014 年已售面積（含預(yù)售）同比增長12%，預(yù)計(jì)魯商在15、16 年的營業(yè)收入維持低速增長，2017 年開始營業(yè)收入下滑。
結(jié)合集團(tuán)資源優(yōu)勢，轉(zhuǎn)型“大健康”或成為不二選擇：
隨著老齡化程度的不斷提高，主流購房人口占比下降。面對這個(gè)趨勢，魯商置業(yè)跨出了轉(zhuǎn)型“大健康”的第一步。15 年年初，魯商置業(yè)與山東福瑞達(dá)醫(yī)藥集團(tuán)公司、山東銀座旅游集團(tuán)有限公司在濟(jì)南市合資設(shè)立魯商福瑞達(dá)健康投資有限公司。魯商置業(yè)的大健康業(yè)務(wù)主要有“康復(fù)中心”和“社區(qū)醫(yī)療”兩個(gè)板塊。其中，康復(fù)中心針對半失能和完全失能老人這部分剛需人群。我們預(yù)計(jì)到2020 年，山東省老年人口將達(dá)到2208 萬人，占總?cè)丝诘?2.3%。相比之下，床位數(shù)卻供不應(yīng)求。截止2014 年末，山東省的養(yǎng)老床位數(shù)是49 萬張，每千名老人擁有27 張床位。從山東省舉辦的抽樣調(diào)查獲悉，省內(nèi)失能或半失能老人占比20%，達(dá)到375 萬人，其中失能老人有200 萬人。而2014 年發(fā)布的《山東省新型城鎮(zhèn)化規(guī)劃（2014—2020 年）》提出，截止到 2020 年，千名老年人擁有養(yǎng)老康復(fù)床位40 張以上，也就是說到2020 年養(yǎng)老床位需達(dá)到88 萬張，目前40 萬張床位的缺口意味著一個(gè)很大的養(yǎng)老康復(fù)地產(chǎn)市場。
相比其他養(yǎng)老地產(chǎn)公司，魯商置業(yè)有幾大進(jìn)步和優(yōu)勢：1. 客戶是剛需人群，即完全失能的老人，他們需要人全天候照顧，如果不住進(jìn)康復(fù)中心，就必須有家人離職照顧他們，而成年人的月收入往往高于床位的費(fèi)用。
這部分剛需市場收費(fèi)較高。2. 房地產(chǎn)商優(yōu)勢，擁有自己的物業(yè)，可以把住宅和養(yǎng)老院建在一起，為家人探訪老人提供便利，同時(shí)也能提高老年人入住意愿。3. 采取“辦理會員卡，享受折扣”的模式，讓客戶在卡中存入5 萬-40 萬，即可享有相應(yīng)的折扣，一旦老人出院或去世，就把余款退還。這種模式大大提高了回款速度，為現(xiàn)金流入提供保障。4. 醫(yī)護(hù)人員和醫(yī)療技術(shù)方面，魯商置業(yè)有突出優(yōu)勢。首先，魯商福瑞達(dá)健康有股東福瑞達(dá)醫(yī)藥集團(tuán)的支持，提供強(qiáng)大的醫(yī)療資源。其次，集團(tuán)公司旗下的齊魯醫(yī)藥學(xué)院(原山東萬杰醫(yī)學(xué)院)能夠?yàn)獒t(yī)護(hù)人員提供較好的技術(shù)培訓(xùn)。這兩大優(yōu)勢使魯商置業(yè)能夠順利突破大多數(shù)現(xiàn)存養(yǎng)老機(jī)構(gòu)面臨的護(hù)理醫(yī)療支持匱乏的困境。
據(jù)我們測算，未來5-7 年后康復(fù)中心業(yè)務(wù)將會為公司帶來每年2.3 億左右的收入，并持續(xù)增長。保守情況下（魯商置業(yè)市占率1%，2020 年后收入每年增長5%），這部分業(yè)務(wù)能帶來0.74 元估值增加，樂觀情況下（市占率3%，收入每年增長7%）估值4.5 元。
首次覆蓋，給予“增持“評級：
未來幾年內(nèi)，受到行業(yè)周期下行影響，魯商置業(yè)的收入增速會受到影響。我們預(yù)計(jì)公司15-16 年EPS 分別為0.20 元、0.20 元。2015 年公司開始投資于“大健康”產(chǎn)業(yè)，未來5-7 年后將會為公司帶來每年2.3 億左右的收入，養(yǎng)老地產(chǎn)是比較新興的產(chǎn)業(yè)，估值彈性較大，保守情況下能夠增加0.74 元估值，樂觀情況下估值增加4.5 元以上，加上8.9 元每股的地產(chǎn)開發(fā)RNAV，估值區(qū)間在9.64 到13.4 元。由于這部分業(yè)務(wù)回報(bào)周期較長，我們給予“增持”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：轉(zhuǎn)型失敗風(fēng)險(xiǎn)，貨幣政策收緊風(fēng)險(xiǎn)等。
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