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2016/4/26 |
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作者： |
張學(xué)，楊林 |
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2015 年氟化工產(chǎn)品價(jià)格呈現(xiàn)大幅下降趨勢(shì)：R22 價(jià)格由年初的約13,500 元/噸下降到年底的約9,000 元/噸，三氯甲烷由約2,375 元/噸下降到約1,560 元/噸，PTFE 由約50,700 元下降到45,000 元/千克，R134a 也呈現(xiàn)價(jià)格大幅震蕩的行情，受此影響，公司主營(yíng)產(chǎn)品在整體銷量提升17.57%的情況下，收入同比減少2.53%，價(jià)格變動(dòng)影響為-18.17%。受益于致冷劑、基礎(chǔ)化工產(chǎn)品和食品包裝材料毛利率水平提高，公司綜合毛利率水平由2014 年的8.98%提高至10.27%。受運(yùn)輸費(fèi)的大幅增長(zhǎng)0.77 億元，銷售費(fèi)用提高39.73%，受益于人民幣年內(nèi)貶值影響產(chǎn)生匯兌收益2,364 萬(wàn)元，財(cái)務(wù)費(fèi)用減少95.06%，公司銷售凈利率由2014 年的1.68%提升至1.73%。整體而言，由于氟化工行業(yè)及氯堿化工行業(yè)景氣度低迷、行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的影響下，業(yè)績(jī)基本與2014 年持平，體現(xiàn)出良好的經(jīng)營(yíng)管理和成本控制能力。
定增項(xiàng)目獲批助力布局高端氟化工及電子化學(xué)品領(lǐng)域。公司4 月5 日公告，收到證監(jiān)會(huì)關(guān)于非公開發(fā)行股票的核準(zhǔn)批復(fù)。公司將在6個(gè)月內(nèi)向包括大股東巨化集團(tuán)在內(nèi)的不超過(guò)10 名特定對(duì)象發(fā)行不超過(guò)29,795 萬(wàn)股，募集資金不超過(guò)32 億元，用于建設(shè)高端電子化學(xué)材料及氯堿化學(xué)材料項(xiàng)目。通過(guò)本次定向增發(fā)，公司將發(fā)展壯大VDC、PVDC 等特色氯堿產(chǎn)品，使公司氟化工和氯堿化工兩個(gè)業(yè)務(wù)緊密聯(lián)動(dòng)，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，鞏固并提高公司特色氯堿產(chǎn)品PVDC 的行業(yè)主導(dǎo)地位，豐富產(chǎn)品品種，實(shí)現(xiàn)與其他氯堿企業(yè)的差異化競(jìng)爭(zhēng)。公司HFP 產(chǎn)品產(chǎn)能處于行業(yè)領(lǐng)先地位，F(xiàn)EP、PTFE 產(chǎn)品以產(chǎn)能計(jì)算在國(guó)內(nèi)均位居前列，隨著23.5kt/a 含氟新材料(一期）、10kt/aPVDF(一期）等項(xiàng)目的實(shí)施，公司含氟聚合物將進(jìn)一步向新品種、新用途、高端化拓展，競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力將進(jìn)一步增強(qiáng)。公司布局特種電子氣體產(chǎn)業(yè)，與現(xiàn)有濕電子化學(xué)品業(yè)務(wù)形成品種、規(guī)模集聚與協(xié)同效應(yīng)，打造戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板塊，培育公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，加快公司電子化學(xué)品業(yè)務(wù)培育，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，完善產(chǎn)業(yè)鏈，使公司迅速在電子化學(xué)品新材料領(lǐng)域形成國(guó)內(nèi)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。
氟化工產(chǎn)品價(jià)格回暖，公司業(yè)績(jī)彈性高。受2011 年行業(yè)利潤(rùn)暴增影響，中國(guó)氟化工出現(xiàn)了一輪投資高潮，產(chǎn)業(yè)鏈低中端擴(kuò)張導(dǎo)致產(chǎn)能過(guò)剩、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)矛盾突出，產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)大幅下跌，部分企業(yè)處于停產(chǎn)或半停產(chǎn)狀態(tài)，行業(yè)處于低谷。2016 年3 月份以來(lái)，受淡季庫(kù)存低、原材料端價(jià)格上漲及天氣逐漸轉(zhuǎn)暖影響，R22 價(jià)格步入上行通道，價(jià)格已經(jīng)由年初低點(diǎn)約8,800 元/噸上漲至約9,400 元/噸，按照《蒙特利爾議定書》約定，我國(guó)R22 制冷劑配額將逐步削減，2015 年開始進(jìn)行削減10%的產(chǎn)量，2020 年前將削減35%，供給端產(chǎn)能的減少將推動(dòng)價(jià)格繼續(xù)上漲；R134a 方面上漲至19,800 元/噸，今年以來(lái)累計(jì)漲幅逾10%，目前部分廠家已不接新單，貨源緊張局面或持續(xù)到5月。目前，氟化工“十三五”規(guī)劃已經(jīng)完成，通過(guò)控制規(guī)模、轉(zhuǎn)型升級(jí)等措施推動(dòng)供給側(cè)改革，氟化工產(chǎn)業(yè)供需格局有望好轉(zhuǎn)，同時(shí)隨著天氣轉(zhuǎn)暖，即將進(jìn)入制冷劑需求旺季，相關(guān)產(chǎn)品有望步入上行通道。
公司具備各類致冷劑產(chǎn)能20 余萬(wàn)噸,其中R22 產(chǎn)能12 萬(wàn)噸，位居國(guó)內(nèi)第二位，R134a 產(chǎn)能6 萬(wàn)噸，處于全球第一地位，R125 產(chǎn)能4 萬(wàn)噸，R32 產(chǎn)能1.9 萬(wàn)噸,也都處于國(guó)內(nèi)龍頭地位，制冷劑產(chǎn)品步入上行通道后，公司業(yè)績(jī)彈性較大。
一季度有望成為業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。公司2016 年第一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入23.83 億元，同比增長(zhǎng)13.41%，歸母凈虧損為3,441.18 萬(wàn)元，2014年同期為171.56 萬(wàn)元，主要為一季度內(nèi)相關(guān)氟化工產(chǎn)品處于歷史底部，價(jià)格較去年同期大幅下跌所影響，銷售毛利率為7.89%，較去年同期下降1.17 個(gè)百分點(diǎn)。從相關(guān)營(yíng)運(yùn)指標(biāo)看，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為28.29天，較去年同期減少5.96天，營(yíng)業(yè)周期為44.18，較去年同期減少4.70，隨著一季度末致冷劑等氟化工產(chǎn)品價(jià)格步入上升通道，公司運(yùn)營(yíng)情況明顯好轉(zhuǎn)，產(chǎn)能利用率提升明顯，在進(jìn)入二、三季度消費(fèi)旺季后，公司業(yè)績(jī)有望大幅提升。
估值與評(píng)級(jí)。假設(shè)公司在2016 年內(nèi)完成非公開發(fā)行工作，我們預(yù)計(jì)公司2016 年和2017 年攤薄后EPS 分別為0.13 元和0.17 元，對(duì)應(yīng)2016 年4 月22 日收盤價(jià)（11.93 元）PE 分別為92X 和70X，受益于氟化工供給側(cè)改革，相關(guān)氟化工產(chǎn)品步入上行通道，公司業(yè)績(jī)彈性大，電子化學(xué)材料及高端氟化工材料項(xiàng)目明年逐步投產(chǎn)后將再造一個(gè)巨化，助力公司實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)，維持“買入”評(píng)級(jí)，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)16.00元。
風(fēng)險(xiǎn)提示。氟化工產(chǎn)品價(jià)格下滑的風(fēng)險(xiǎn)；定向增發(fā)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新項(xiàng)目建設(shè)不及預(yù)期
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